[轉(zhuǎn)] 季成翔：未來貨幣政策并不是簡單的寬松
上周國債期貨的行情十分搶眼，上行幅度基本達到了1%左右的水準(zhǔn)。這其中當(dāng)然得歸功于央行不久前的全面降準(zhǔn)。不過，從目前的局面來看，市場似乎并沒有意識到此次央行全面降準(zhǔn)帶來的重要意義。市場似乎只接受了當(dāng)前寬松的氛圍，并且加強了對未來降息的預(yù)期。我們認為，未來貨幣政策恐怕并不是簡單的寬松。
全面性降準(zhǔn)確實是央行釋放寬松政策的一個信號，然而其背后存在著激烈的博弈。降準(zhǔn)或者降息都不是央行主動施行的貨幣政策。從這個角度上來說，央行的貨幣政策從過去的主動調(diào)控逐步到了被動確認式的調(diào)控。也就是說，當(dāng)前的寬松政策其實并非央行刻意釋放的信號，而是央行在綜合了諸多國內(nèi)經(jīng)濟數(shù)據(jù)之后進行的事后確認。這一次降準(zhǔn)的信號意義并非是央行主動開啟貨幣寬松之路，而是目前的國內(nèi)經(jīng)濟形勢已經(jīng)到了不得不全面寬松的地步。因此，央行不太會在短期再采取進一步的寬松貨幣政策。
這意味著央行將繼續(xù)延續(xù)過去“中性”的態(tài)度，不給市場承諾什么寬松預(yù)期，同時在行動上保持流動性的注入。因此，市場預(yù)期的節(jié)前強烈寬松或者節(jié)后大力寬松等能夠?qū)崿F(xiàn)的可能性并不大。主要原因是在被動式的寬松政策下，央行并不會主動為經(jīng)濟下行而“買單”。提前制造寬松氛圍從而提升市場信心的事并不會發(fā)生。未來一段時間內(nèi)，預(yù)計很難見到央行寬松的言論。這一點從降準(zhǔn)之后，央行官員出來講話就能看出端倪。并且央行公布了今年第一號工作論文，論述的核心就是CPI的問題，從這一點上來說，央行反而更擔(dān)心市場對于寬松預(yù)期的升溫。
此外，市場恐怕暫時沒有意識到一個事實，即隨著時間推移，外部宏觀環(huán)境的復(fù)雜形式下，央行的貨幣政策實質(zhì)上已經(jīng)逐步“失效”。這一點從央行被動進行寬松政策上可以看出端倪。央行若有能力通過降準(zhǔn)、降息完全掌控全局，那就沒有必要擔(dān)心寬松的市場言論，使用新的半透明性質(zhì)的流動性管理工具，如SLF、SLO等。央行之所以在去年降息之后依賴新的流動性管理工具最主要的原因就是之前的公開市場操作手法過于單一，透明度過高，當(dāng)前的環(huán)境更為復(fù)雜。這也恰恰給寬松環(huán)境帶來了一定的制約。
從央行2014年四季度貨幣政策報告來看，未來一段時間內(nèi)（至少在兩會前）政策會維持穩(wěn)定，中性的態(tài)度依舊是主基調(diào)。即使1月的M2數(shù)據(jù)顯示出目前的同比增長已經(jīng)到了一個相對較低的位置，央行改變態(tài)度的可能性依然較小。M2的數(shù)據(jù)暗示著目前國內(nèi)貨幣乘數(shù)有可能繼續(xù)減小，意味著央行未來即使全面性寬松，使用的工具可能也是降準(zhǔn)。但在二次降準(zhǔn)之前，恐怕經(jīng)歷的時間并不會少。筆者預(yù)期，最快恐怕也要等到兩會之后。
綜合央行的態(tài)度、市場的預(yù)期以及當(dāng)前宏觀環(huán)境，我們認為，國內(nèi)寬松之路并不會走得太輕松。即使降息、降準(zhǔn)，央行也會從各個角度闡述其中性的態(tài)度，非寬松的“曖昧”。寬松，只是央行不得已而為之的結(jié)果。
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