4月初，在大幅遜于預(yù)期的ADP和非農(nóng)數(shù)據(jù)刺激下，美元加速回調(diào)，而白銀運(yùn)行平臺(tái)上移至16.6―17.2美元/盎司區(qū)間內(nèi)，逼近一個(gè)月的高點(diǎn)。市場預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)加息延后，擔(dān)憂情緒帶動(dòng)投資熱情，進(jìn)而催高銀價(jià)。而上周，美元指數(shù)周線結(jié)束三連陰，逆勢上漲2.68%，后期銀價(jià)反彈高度有限。

　　未來美元調(diào)整有限

　　受3月美聯(lián)儲(chǔ)利率決議影響，美元指數(shù)在突破100點(diǎn)整數(shù)關(guān)口后，出現(xiàn)為期三周的回調(diào)，最低回落至96點(diǎn)附近。不過，美元指數(shù)階段性回調(diào)并不意味著強(qiáng)勢美元的終結(jié)，調(diào)整也并不具備持續(xù)性。我們堅(jiān)定看好中長期美元走勢，以美元計(jì)價(jià)的白銀將受到壓制。

　　未來宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境給予美元的上漲動(dòng)力主要來源于以下兩條主線：

　　其一，歐美貨幣政策松緊不一。盡管一季度以來，歐元區(qū)在量化寬松政策刺激下，經(jīng)濟(jì)狀況有所改善，例如，3月歐元區(qū)19國制造商和服務(wù)提供商新訂單數(shù)據(jù)創(chuàng)2011年以來的最高紀(jì)錄，就業(yè)增長創(chuàng)三年半以來的最快速度，并且歐元區(qū)3月綜合PMI為2011年以來的最高值54，但是歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)仍然薄弱，后續(xù)寬松貨幣政策可期。尤其是考慮到4月15日歐洲央行將公布利率決議，并召開新聞發(fā)布會(huì)，預(yù)計(jì)歐洲央行將承認(rèn)量化寬松政策對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的積極作用，并且可能重申繼續(xù)實(shí)施寬松貨幣政策的承諾。這與美國漸漸收緊的貨幣政策形成對(duì)比，美元后市將持續(xù)獲益上漲。

　　其二，美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇。誠然，近期部分美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不盡如人意，如上周公布的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)大幅低于預(yù)期，以及就業(yè)狀況指數(shù)也錄得三年來首負(fù)，但本次數(shù)據(jù)不佳主要?dú)w因于天氣嚴(yán)寒、采礦業(yè)高失業(yè)率等臨時(shí)性因素，后期勞動(dòng)力市場將反彈。另外，其他數(shù)據(jù)在逐步改善，包括Markit制造業(yè)PMI、工廠訂單月率、消費(fèi)者信心等。美國經(jīng)濟(jì)處于復(fù)蘇軌道，限制了美元的回調(diào)幅度，進(jìn)而長期施壓銀價(jià)。

　　能源價(jià)格偏低

　　一年前，國際油價(jià)自100美元/桶加速下跌至最低40美元/桶附近，目前運(yùn)行于50美元/桶附近，尤其是今年2月油價(jià)暴漲暴跌連續(xù)交替，引發(fā)市場恐慌情緒，加劇能源市場的不確定性。在避險(xiǎn)資產(chǎn)黃金的帶動(dòng)下，白銀也受益上行。不過，4月以來，即便國際油價(jià)再次交替出現(xiàn)暴漲暴跌，我們也不認(rèn)為能源價(jià)格與白銀價(jià)格能延續(xù)年初的避險(xiǎn)支撐邏輯。

　　第一，原油市場逐步進(jìn)入高波動(dòng)性的“新常態(tài)”。在美國原油企業(yè)削減2015年資本開支和其原油庫存上升的誘發(fā)下，多空持續(xù)博弈，難以形成趨勢性走勢，價(jià)格寬幅振蕩被市場廣泛預(yù)期，而這傳導(dǎo)到避險(xiǎn)資產(chǎn)上的影響力十分有限。第二，能源成本較低壓制工業(yè)屬性較強(qiáng)的白銀上行空間。沙特3月的原油產(chǎn)量創(chuàng)下歷史紀(jì)錄，達(dá)到1030萬桶，連續(xù)13周創(chuàng)出新高。同時(shí)，美國原油產(chǎn)量也扭轉(zhuǎn)了下跌勢頭，上周沒有出現(xiàn)減少的跡象。供應(yīng)增加，需求疲弱，短期內(nèi)原油價(jià)格難以出現(xiàn)趨勢性反轉(zhuǎn)，銀價(jià)也難有較大起色。

　　總的來說，雖然短期銀價(jià)受益于疲軟的就業(yè)數(shù)據(jù)，但考慮到二季度天氣轉(zhuǎn)暖，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將重新提速，數(shù)據(jù)改善可期。同時(shí)，較低的能源成本不足以支撐工業(yè)屬性較強(qiáng)的白銀價(jià)格，故預(yù)計(jì)本輪銀價(jià)反彈高度有限，不超過17.5美元/盎司。