大量進口銅產(chǎn)品催生套利及保值需求

　　以有色市場交易最活躍的銅為例，中國由于是一個缺乏銅資源的國家，每年需大量進口銅精礦、廢銅以及電解銅等銅資源。如圖1所示，每年僅有不到20%的銅為中國國內(nèi)自產(chǎn)礦，大部分銅資源均為進口來源。而進口的銅精礦、廢銅以及電解銅多數(shù)以LME價格為基準計價。由于存在進口以LME美元計價，而國內(nèi)銷售以SHFE人民幣計價的兩市差異，加上LME價格為不含稅價格，SHFE價格為含17%增值稅價格，令內(nèi)外市場價差不僅受到人民幣兌美元匯率波動的影響，還受到兩市不同需求強弱所導致的滬倫比值強弱影響。

　　從圖2可以看到，進口銅多數(shù)時間段表現(xiàn)為進口虧損，主要因為融資需求旺盛，以銅作為標的進行內(nèi)外息差套利，雖然進口處于虧損狀態(tài)，但資金上的收益一定程度上能彌補直接報關進口銷售上的虧損。由于資金成本有可負擔虧損，若長時間大幅度虧損亦將影響銅報關進口量，進而影響國內(nèi)直接消費市場銅的供求平衡。

　　因此，在銅融資以及銅實際消費的雙重影響下，銅進口盈虧表現(xiàn)出區(qū)間振蕩，每年均有短暫進口盈利窗口打開周期，給予中國進口精煉銅、廢銅、銅精礦以及銅材等銅相關產(chǎn)品企業(yè)以正套機會，來鎖定進口盈虧狀況。而在進口虧損不斷擴大周期內(nèi)，亦給予市場套利資金以及銅出口需求企業(yè)反套機會。

　　銅融資格局變化加劇滬倫比值波動

　　2014年青島港保稅區(qū)倉庫重復質(zhì)押事件的爆發(fā)，令銀行開始嚴控融資開證風險，不但開證流程審核趨嚴、流程時間加長，部分企業(yè)的信用證額度亦被縮減。從圖3中可以看到，2010年以來，每年的年末、年初保稅區(qū)庫存均處于上升階段，而一年的庫存高位亦在該時間段內(nèi)達到高峰。但2014年年末以及2015年年初庫存顯示，雖然保稅區(qū)庫存有小幅抬升，但整體量與前幾年相比明顯減弱。

　　國內(nèi)銀行對信用證開證政策的變化，令去年下半年起一般貿(mào)易進口占比出現(xiàn)回升，并持續(xù)在相對高位運行。由于銀行對于融資開證限制在轉口開證方面較一般貿(mào)易開證更加嚴格，故前期利用保稅區(qū)倉單流轉來完成的融資套利操作在近階段難度明顯增加。企業(yè)若有融資性需求，需直接報關進口在國內(nèi)銷售來完成。這令市場對于滬倫兩市套利以及保值的需求提升。

　　另外，由于融資操作以及息差套利操作的收益減弱，整體來看進口虧損的極值顯著縮窄，資金收益無法彌補進口的大額虧損，令前幾年3000―4000元/噸的進口虧損較難重現(xiàn)。

　　如圖4所示，2014年起人民幣匯率呈現(xiàn)區(qū)間波動走勢，前期持續(xù)升值的人民幣走勢告一段落，人民幣匯率波動加大，直接影響了滬倫比值的波動率，而滬倫比值亦一改前幾年持續(xù)的重心下移走勢，區(qū)間振蕩加劇，給予市場正套以及反套的操作機會。

　　保稅區(qū)庫存占比提高推升跨市場套利

　　全球銅市場消費40%以上集中在中國市場，全球性大型貿(mào)易商在中國市場的活躍度不斷提升，貨源有向消費集中地靠攏的趨勢，令中國市場保稅區(qū)庫存量不斷提升。

　　從中國保稅區(qū)庫存占全球顯性庫存量50%以上可以看出中國銅消費市場在全球市場中的重要性，而保稅區(qū)貨源報關的便利性以及時間周期短的優(yōu)點，令兩市若存在正套機會時，兩市保值鎖定比價報關進口需求量大。在中國市場存在兩種不同計價方式的銅市場―保稅區(qū)銅市場以及內(nèi)貿(mào)市場，令套利資金以及實際需求企業(yè)在操作進口保值和套利上更為活躍。

　　由于兩市交投活躍，加上SHFE夜盤開始以來，滬倫兩市套利操作上的時間敞口風險明顯減弱，為兩市的套利操作提供了便利。

　　而隨著港交所對LME的收購，LME進一步推動中國市場參與度，除去年年末推出人民幣小合約外，未來還有望推出LME月度合約，與SHFE月度合約關聯(lián)度的提升，將繼續(xù)方便兩市的套利操作。

　　LME持續(xù)拓展中國市場

　　2014年12月1日，港交所推出首批亞洲商品期貨合約，分別為倫敦鋁期貨小型合約、倫敦銅期貨小型合約及倫敦п期貨小型合約。全部合約均以人民幣交易、現(xiàn)金結算，并在香港進行結算及交收。倫敦的鋁期貨、銅期貨及鋅期貨一向是全球金屬市場成交最活躍的品種，為提高市場參與者的參與程度，港交所推出了一系列優(yōu)惠計劃：首先，港交所委任三名做市商，在指定的時間內(nèi)提供報價，以確保市場參與者獲得最佳雙邊報價；批準27名活躍交易者，為新合約提供交易量，其中有些是現(xiàn)貨商，主要為中國內(nèi)地的金屬冶煉商。這些做市商和活躍交易者達到一定的交易量要求后，港交所會回贈交易費用，而且做市商還可以獲得現(xiàn)金獎勵。

　　2015年第一季度，港交所繼續(xù)多渠道推廣倫敦金屬小型期貨合約，其中包括向交易所會員推出聯(lián)合營銷推廣計劃。在推廣計劃期內(nèi)，經(jīng)交易所批準的交易所會員將有資格每月獲得用于推廣倫敦金屬期貨小型合約的市場推廣費用補貼。此外，LME還推出做市商激勵計劃，吸引更多做市商交易月度合約。目前，買賣價差有了很大的改善，也滿足了內(nèi)地客戶交易電子盤的習慣。

　　為了在LME Select上提高合約的流動性，2014年2月起LME會員客戶已可以直接收取LME Select的實時數(shù)據(jù)，但下單還是必須通過會員系統(tǒng)。另外，2015年1月開始，LME Select的最小報價單位和圈內(nèi)一致，更好地加大了市場的流動性。

　　除了LME會員里的“中國元素”之外，隨著中國有色金屬產(chǎn)量的不斷增長，中國在LME注冊的品牌不斷增加，涵蓋了幾乎所有金屬、小金屬和鋁合金合約。中國在LME注冊的品牌不斷增加之后，投資者通過LME與SHFE不僅可進行盤面兩市套利，實物進行正套、反套操作亦趨于便利。以銅為例，由于電解銅出口有關稅，但煉廠通過進口銅精礦加工出口電解銅，僅需要交付增值部分的增值稅，故在LME有注冊品牌的煉廠可以通過出口，至LME交割獲利。中國保稅區(qū)較大的金屬庫存量顯示，LME在中國內(nèi)地設立交割庫受到市場期待。

　　港交所收購LME之后，LME一系列拓展中國市場的動作將帶來更多操作機會。整體來看，隨著大宗商品業(yè)務重心的東移，海外交易所開始增加對中國市場的滲透，而中國金融市場加快開放的步伐也令中國的定價權逐步加強。為了讓客戶可以更好地了解LME市場，LME定期在內(nèi)地的大城市如上海、北京等開展業(yè)務知識培訓，同時也為產(chǎn)業(yè)客戶提供定制的培訓內(nèi)容，由此可見其對中國市場的重視程度。