闊別18年之久的國債期貨，應(yīng)該會在今年8、9月上市。

　　本刊 肖妍茹

　　7月初中國證監(jiān)會的新聞發(fā)布會上，宣布了批準(zhǔn)中國金融期貨交易所（下稱“中金所”）開展國債期貨交易，只需2個月左右的時間完成各項準(zhǔn)備工作。

　　被叫停18年之久的國債期貨，終將正式回歸市場。

　　回歸倒數(shù)

　　中金所在7月上旬發(fā)布公告，就《5年期國債期貨合約》及其相關(guān)細(xì)則、《中國金融期貨交易所交易規(guī)則》及其實施細(xì)則修訂稿向社會公開征求意見。

　　而期貨公司也正在積極準(zhǔn)備新品種國債期貨的到來。某期貨公司營業(yè)部的負(fù)責(zé)人說，他們現(xiàn)在主要在做IT方面的工作，以便與新的交易系統(tǒng)對接。

　　對于即將開始的國債期貨交易，證券公司、公募基金將先成為市場上主要的機構(gòu)投資者。

　　根據(jù)證監(jiān)會規(guī)定，具有證券自營資格的證券公司，可以用股指期貨、國債期貨進行套利和投機交易，放開了過去只能以套期保值為目的進行交易的限制。

　　但基金仍受到一些約束。股票型、混合型和債券型基金需要以套期保值為目的參與國債期貨交易，貨幣基金和短期理財基金則不得參與。此外，基金持有的國債期貨合約的總金額不得超過基金資產(chǎn)凈值的30%。這或許會限制基金參與的熱情。

　　另外，個人投資者想?yún)⑴c國債期貨交易，開戶門檻為50萬元資金，并且需要通過相應(yīng)測試。

　　不過，到7月中為止，大量持有國債的機構(gòu)——銀行和保險（放心保）公司，還沒有相關(guān)的參與國債期貨交易的指引出臺，而這兩類機構(gòu)應(yīng)該是國債期貨市場的主力軍。市場猜測，也許他們的參與會稍慢半拍，不過最近一次中美戰(zhàn)略與經(jīng)濟對話的成果顯示，外資法人銀行也將被允許參與國債期貨，分析人士認(rèn)為，外資機構(gòu)在金融衍生品方面經(jīng)驗豐富，將成為國債期貨交易的一股重要力量。

　　足夠的參與者是市場交易活躍度的重要保障。實際上在國債期貨正式重啟之前，中金所已經(jīng)推出了國債期貨仿真交易，但交易并不算活躍，且波動很小。

　　一般來說，國債期貨的價格受市場利率預(yù)期的影響，兩者基本成反比的關(guān)系。比如你認(rèn)為市場利率未來趨于下行，則可以買入國債期貨做多。

　　如果有誰手里有大筆的貸款，擔(dān)心市場利率會上漲的話，就可以賣出國債期貨來對沖風(fēng)險，因為市場利率若上漲，國債期貨的價格將下跌；除了對沖貸款風(fēng)險之外，那些持有國債的，比如銀行、保險或基金等，可以在期貨上賣出國債，這都是套期保值的需求，然而，僅有為了套期保值操作的交易是不夠的，市場需要有投機資金來參與，而足夠活躍且有明顯波動的市場才能吸引投機者，如證券公司、私募基金或者散戶等。

　　難以重復(fù)的歷史

　　回顧過去，過度的投機曾經(jīng)是國債期貨發(fā)展的阻礙。1995年2月23日，上海國債期貨市場發(fā)生了嚴(yán)重的違規(guī)交易，史稱“327國債期貨事件”，國債期貨此后被叫停。

　　“327” 是“92(3)國債06月交收”國債期貨合約的代號。國債期貨自1992年推出，但試行之初交易十分清淡；但到1993年7月，財政部公告，由于通脹高企，政府將給予一些國債品種的保值補貼，由于這一保值補貼的不確定性，國債期貨的投機價值大增，成為當(dāng)時非常熱門的炒作素材。

　　根據(jù)相關(guān)資料，1995年初萬國證券認(rèn)為保值補貼不會再上調(diào)，成為當(dāng)時做空國債期貨的主力，而多頭主力則是隸屬于財政部的中國經(jīng)濟開發(fā)有限公司。當(dāng)年2月23日，財政部公告327國債的兌付價格，空頭因判斷失誤面臨巨額虧損，但在收盤前，萬國證券大量透支賣出國債期貨，多方來不及反應(yīng)全部爆倉。當(dāng)晚，上交所宣布那天最后8分鐘的交易無效，萬國證券虧損瀕臨破產(chǎn)。不久后，時任萬國證券總經(jīng)理的管金生宣布辭職黯然離場。

　　不過，類似的風(fēng)險事件很難重演。當(dāng)時炒作的熱點——保值補貼，現(xiàn)在已經(jīng)很少看到，另外那時的國債發(fā)行及流通規(guī)模很小，而且一般都是個人持有國債，大多人沒有去交易的意識而是持有到期，實際流通的規(guī)?？赡懿贿^數(shù)百億。這種情況下投機的偏好大漲，特別是當(dāng)時對交易的管制也有很多真空，操縱市場的情況也容易發(fā)生，比如“多逼空”的方式，即多頭在期貨市場大量持倉，并掌握絕大部分流通的現(xiàn)貨，那么合約到期的時候，借不到現(xiàn)貨的空頭要么違約被罰錢，要么只能以很高的價格平倉即認(rèn)賠出場。

　　國債市場發(fā)展至今當(dāng)然不可同日而語。到2012年末，國債現(xiàn)貨流通規(guī)模超過7萬億元，發(fā)生逼倉的可能性大大降低，同時中金所設(shè)計的國債期貨合約，也以保證金制度、漲跌停板、持倉限額制度、強行平倉制度等進行風(fēng)險防范。

　　比如中金所設(shè)計的5年期國債期貨，將漲跌停板設(shè)為±2%，分析人士認(rèn)為，這一幅度足以覆蓋日內(nèi)波動，同時現(xiàn)在國債期貨合約設(shè)定最低交易保證金為合約價值2%，覆蓋一個漲跌停板。此外，持倉限制制度的設(shè)計，促使機構(gòu)投資者在合約到期前平倉或向下一期合約轉(zhuǎn)移，還有分析師對媒體提到，5年期國債期貨對應(yīng)的可交割券范圍為剩余期限4至7年的國債，可交割的現(xiàn)貨存量充足而且流動性也不錯，這些安排都能降低實物交割的逼倉風(fēng)險。

　　除了合約設(shè)計之外，中金所在基礎(chǔ)設(shè)施上也做了改進。據(jù)，中金所現(xiàn)在使用的技術(shù)系統(tǒng)性能穩(wěn)定、容量巨大，每天可處理交易2000萬筆，每秒1.7萬筆。