翟超/制圖

　　按照8月18日光大證券(601788,股吧)新聞發(fā)布會(huì)以及公告，大體可推算出光大證券的股指期貨建倉(cāng)時(shí)間。光大證券當(dāng)天累計(jì)買入現(xiàn)貨72.7億元，通過(guò)申購(gòu)ETF賣出18.5億元，現(xiàn)貨虧損3億元，現(xiàn)貨部位收盤時(shí)段價(jià)值51.2億元，由于有1.8億元未完成完全對(duì)沖，所以期貨部位的總體價(jià)值應(yīng)該是49.4億元。

　　我們根據(jù)這些數(shù)據(jù)，大致可以推斷出，截至周二收盤光大期現(xiàn)頭寸合計(jì)最新?lián)p失額在2485萬(wàn)元左右。

　　期指空頭建倉(cāng)成本

　　結(jié)合8月16日IF1309合約結(jié)算價(jià)2302.0點(diǎn)、IF1312合約結(jié)算價(jià)2310.6點(diǎn)，可推斷光大證券上午建倉(cāng)的253手IF1309頭寸，收盤盈利0.05億元；下午建倉(cāng)的6727手IF1309合約，收盤盈利0.87億元；下午建倉(cāng)的150手IF1312合約，收盤盈利0.02億元。期貨頭寸總盈利0.94億元，與光大證券披露的期貨頭寸盈利1億元基本吻合。

　　同時(shí)，可推斷光大證券上午建立期貨空頭的時(shí)段為11:08~11:29，下午建立期貨空頭的時(shí)段為13:00~13:30。IF1309合約每手建倉(cāng)成本2345.8點(diǎn)、IF1312合約每手建倉(cāng)成本2354.6點(diǎn)，期指每手平均建倉(cāng)成本2346.0點(diǎn)。由于無(wú)法獲悉光大證券期指空頭的實(shí)際建倉(cāng)時(shí)間以及方式，推測(cè)數(shù)據(jù)或與實(shí)際交投情況存在較大區(qū)別。

　　后續(xù)盈虧判斷基準(zhǔn)

　　光大證券公告顯示，1.8億元現(xiàn)貨頭寸未作套保，其他現(xiàn)貨頭寸已經(jīng)由期貨頭寸全額覆蓋。假定光大證券頭寸與滬深300指數(shù)權(quán)重股基本一致，從基差變動(dòng)可推出光大證券在后續(xù)交易日的套保損益：如果基差高于建倉(cāng)基差，光大證券所持頭寸將面臨基差損失；如果基差低于建倉(cāng)基差，光大證券所持頭寸將獲取到基差收益。

　　建倉(cāng)時(shí)間段的實(shí)際基差加權(quán)值無(wú)法得出，我們先從期現(xiàn)收盤時(shí)點(diǎn)結(jié)算價(jià)與隨后時(shí)段主力基差變動(dòng)幅度的比較來(lái)估算。下面我們以7100手期指頭寸估算光大證券面臨的基差變動(dòng)情景。從套保的角度來(lái)看，由于2013年8月16日收盤后光大證券烏龍指造成的盯市損失1.94億元，后續(xù)交易日期現(xiàn)基差大于期指結(jié)算價(jià)與滬深300指數(shù)收盤價(jià)的基差（-2.14點(diǎn)），交易頭寸的額外損失將擴(kuò)大，基差每升高10個(gè)點(diǎn)，理論上損失將擴(kuò)大2130萬(wàn)元。同樣，如果后續(xù)交易日基差小于期指結(jié)算價(jià)與滬深300指數(shù)收盤價(jià)兩者的偏差值，交易頭寸的額外收益將擴(kuò)大，基差每降低10個(gè)點(diǎn)，理論上收益將增加2130萬(wàn)元。

　　分析時(shí)段基差變動(dòng)情況，簡(jiǎn)略測(cè)算后，IF1309合約每手建倉(cāng)基差-11.1點(diǎn)、IF1312每手建倉(cāng)基差-1.9點(diǎn)，平均每手建倉(cāng)基差-10.9點(diǎn)。

　　8月16日收盤IF1312與IF1309合約期貨結(jié)算價(jià)與現(xiàn)貨基差分別是6.5點(diǎn)、-2.1點(diǎn)，考慮光大證券套保頭寸的盯市盈虧，假設(shè)本周一光大證券IF1309合約平倉(cāng)660手，IF1312合約未平倉(cāng)，本周二光大證券IF1309與IF1312合約頭寸數(shù)量與上一交易日收盤一致。前述兩種方式衡量的光大證券盈虧結(jié)果如下：將8月16日收盤時(shí)段期貨結(jié)算價(jià)及現(xiàn)貨收盤價(jià)的基差-2.1點(diǎn)作為衡量基準(zhǔn)，周一已平倉(cāng)的IF1309套保頭寸已錄得的基差損失91萬(wàn)元，以8月20日IF1309合約基差均值0.3點(diǎn)計(jì)算盈虧，期指頭寸每手損失2.4點(diǎn)。折算后，光大證券烏龍指期現(xiàn)頭寸本周二收盤時(shí)點(diǎn)整體價(jià)值，較周五收盤時(shí)點(diǎn)的整體價(jià)值，加上已經(jīng)錄得的基差損失，已新增虧損562萬(wàn)。

　　將8月16日建倉(cāng)時(shí)段的基差均值作為基準(zhǔn)，以8月20日IF1309合約基差均值0.3點(diǎn)、IF1212合約基差均值10.1點(diǎn)計(jì)算盈虧，期指頭寸每手分別損失11.4點(diǎn)、12點(diǎn)。折算后，加上本周一已平倉(cāng)合約錄得的基差損失27萬(wàn)元，光大證券烏龍指期現(xiàn)頭寸本周二收盤時(shí)點(diǎn)整體價(jià)值，較期貨建倉(cāng)結(jié)束后時(shí)點(diǎn)的整體價(jià)值，已損失2485萬(wàn)。

　　光大證券8月16日其買入的股票大多為大盤股，與滬深300指數(shù)權(quán)重結(jié)構(gòu)的一致性并不高，套保介入將面臨基差風(fēng)險(xiǎn)。此時(shí)其選擇套保介入，考慮更多在于保值，在于虧損不再擴(kuò)大，建倉(cāng)基礎(chǔ)薄弱。如果市場(chǎng)持續(xù)看多中小盤股、看平或者看空大盤股、看多期指，則光大證券虧損進(jìn)一步擴(kuò)大亦有可能。其持有的大盤股走勢(shì)可能強(qiáng)于中小板塊，繼而將抵消基差上行的影響。

　　頭寸處理

　　光大證券公告顯示，光大證券將持有由于錯(cuò)單買入的股票，期指將自主選擇平倉(cāng)。光大證券買入的180ETF一籃子股票，其結(jié)構(gòu)與滬深300指數(shù)成分股名單以及權(quán)重分布并不一致，如果需要達(dá)成套期保值或者套利目的，需要加入深交所股票或100ETF等ETF，以盡量在行業(yè)乃至個(gè)股層面完善跟蹤效果。光大證券持有的現(xiàn)貨頭寸特點(diǎn)，以及期貨自主平倉(cāng)、現(xiàn)貨持有一段時(shí)間的公告，短期內(nèi)可能促使市場(chǎng)其他參與者采用反制策略，比如看多中小板、看空藍(lán)籌、看多期指。當(dāng)滬深300指數(shù)成分股中中小流通市值個(gè)股價(jià)格拉升，而光大證券所持現(xiàn)貨頭寸價(jià)格上行幅度有限，或者甚至出現(xiàn)下跌，則光大證券面臨的跟蹤誤差風(fēng)險(xiǎn)將拉大。

　　在此情況下，光大證券需要面臨“單腿”還是“雙腿”的選擇?！皢瓮取毙枰唐趦?nèi)將期貨空頭出清，當(dāng)某些現(xiàn)貨高出買入價(jià)格后批量賣出，否則繼續(xù)持有現(xiàn)貨。選擇“雙腿”，需要調(diào)整現(xiàn)貨持倉(cāng)結(jié)構(gòu)。光大證券自身之前也持有其他個(gè)股，如果移入中小板個(gè)股，或者通過(guò)ETF申購(gòu)+賣出的策略，配合烏龍指后買入的股票，從公司層面調(diào)整跟蹤滬深300指數(shù)的現(xiàn)貨成分股結(jié)構(gòu)，借基差較低乃至為負(fù)出清頭寸?？紤]到IF1309合約存續(xù)時(shí)間尚有32天，期間也可能出現(xiàn)大盤重新沖高、中小板塊走勢(shì)萎靡的格局，此時(shí)光大證券順利出清頭寸的機(jī)會(huì)較好。目前的問(wèn)題在于光大證券是否持續(xù)平倉(cāng)期指空頭頭寸、現(xiàn)貨頭寸保持不變。如果選擇持續(xù)單邊平倉(cāng)期指頭寸，其在行情低位的平倉(cāng)意愿較強(qiáng)。由于周一行情上行，期指空頭平倉(cāng)收益有限，光大證券選擇了少量平倉(cāng)。

　　（作者系國(guó)泰君安期貨分析師）