[轉(zhuǎn)] 國(guó)債期貨與股指期貨對(duì)比分析
上表中詳細(xì)對(duì)比了中金所5年期國(guó)債期貨合約和滬深300指數(shù)期貨的不同點(diǎn)，主要包含以下四個(gè)方面：
一是由于交割方式和合約標(biāo)的的不同，進(jìn)而導(dǎo)致二者的可交割標(biāo)的也存在不同。
據(jù)中金所5年期國(guó)債期貨合約(征求意見稿)，國(guó)債期貨合約采取實(shí)物交割，這與股指期貨的現(xiàn)金交割方式有很大的不同。同時(shí)，國(guó)債期貨的合約標(biāo)的為“面值為100萬(wàn)元人民幣、票面利率為3%的名義中期國(guó)債”，而股指期貨合約標(biāo)的則為“滬深300指數(shù)”。名義標(biāo)準(zhǔn)券的設(shè)計(jì)，采用現(xiàn)實(shí)中并不存在的虛擬券作為交易標(biāo)的，實(shí)際的國(guó)債可以用轉(zhuǎn)換因子折算成名義標(biāo)準(zhǔn)債券進(jìn)行交割，剩余年限在一定范圍內(nèi)的國(guó)債都可以替代交收，即可交割標(biāo)的為“合約到期月首日剩余期限為4-7年的記賬式附息國(guó)債”。該設(shè)計(jì)大大增加了可交割債券的范圍，可有效防范逼倉(cāng)和價(jià)格操縱的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，由于其反映的是某個(gè)期限的收益率，價(jià)格發(fā)現(xiàn)和套期保值效果更好。
二是報(bào)價(jià)方式和最小變動(dòng)價(jià)位的不同。
滬深300指數(shù)期貨采取的是指數(shù)點(diǎn)報(bào)價(jià)方式，每指數(shù)點(diǎn)300元，最小變動(dòng)價(jià)位0.2點(diǎn)(每手最小變動(dòng)60元)；5年期國(guó)債期貨則采取百元凈價(jià)報(bào)價(jià)的方式，即國(guó)債期貨合約報(bào)價(jià)是以100元為單位進(jìn)行報(bào)價(jià)，最小變動(dòng)價(jià)位0.002元(每手最小變動(dòng)20元)，同時(shí)，凈價(jià)是指不包含應(yīng)計(jì)利息的債券交易價(jià)格。國(guó)債期貨0.002元最小變動(dòng)價(jià)位的設(shè)定，可提高期貨市場(chǎng)報(bào)價(jià)靈敏度，增加報(bào)價(jià)檔位，提高市場(chǎng)流動(dòng)性；也便于投資者在現(xiàn)貨和期貨市場(chǎng)上進(jìn)行套期保值或套利。
三是合約月份、交易時(shí)間及最后交易日的不同。
滬深300股指期貨的合約月份是當(dāng)月、下月及隨后兩個(gè)季月；而國(guó)債期貨則采用循環(huán)的最近三個(gè)季月作為合約月份。此設(shè)定結(jié)合我國(guó)具體情況和國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，符合債券市場(chǎng)避險(xiǎn)需求相對(duì)股票市場(chǎng)較長(zhǎng)的交易特性，可以避開春節(jié)和國(guó)慶長(zhǎng)假，使得國(guó)債期貨價(jià)格的波動(dòng)較少受到長(zhǎng)假因素的影響，更好地反映宏觀經(jīng)濟(jì)基本面的變化。
股指期貨的最后交易日為合約到期月份的第三個(gè)星期五，而國(guó)債期貨的最后交易日則為合約到期月份的第二個(gè)星期五。同時(shí)，與股指期貨在最后交易日可以全天交易不同，國(guó)債期貨在最后交易日只有上午可以交易。這樣的設(shè)置符合國(guó)際慣例，可以讓參與交割的客戶在最后交易日交易結(jié)束、交割結(jié)算價(jià)確定后，有更多的時(shí)間進(jìn)行交割準(zhǔn)備，降低客戶違約風(fēng)險(xiǎn)，有利于交割的順利進(jìn)行。
四是每日價(jià)格最大波動(dòng)限制和最低交易保證金的不同。
據(jù)中金所的征求意見稿，5年期國(guó)債期貨合約的日內(nèi)價(jià)格最大波動(dòng)限制為上一交易日結(jié)算價(jià)的±2%，相比股指期貨日內(nèi)波動(dòng)限制而言更小，這本身是由于國(guó)債現(xiàn)券的波動(dòng)性較低，同時(shí)這樣的設(shè)置可以有效地減緩和抑制突發(fā)事件、過(guò)度投機(jī)行為對(duì)期貨價(jià)格的沖擊，有利于期貨市場(chǎng)的穩(wěn)定。與此同時(shí)，國(guó)債期貨的最低保證金是合約價(jià)值的2%，與股指期貨同樣覆蓋1個(gè)漲跌停板，比國(guó)際上的保證金水平略高，可有效控制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。
在詳細(xì)了解了國(guó)債期貨的交易細(xì)則之后，下面我們對(duì)國(guó)債期貨價(jià)格的影響因素進(jìn)行分析。國(guó)債期貨的標(biāo)的是一籃子可交割國(guó)債，因此，我們可以從國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)的角度考慮影響國(guó)債期貨價(jià)格的因素。影響國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)的主要因素可以劃分為三類：長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)基本面因素、中期政策面因素以及短期資金面因素。
長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)基本面因素主要內(nèi)含兩大類子因素，分別是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)類指標(biāo)(GDP等)和通貨膨脹類指標(biāo)(CPI等)。這些宏觀經(jīng)濟(jì)變量均對(duì)國(guó)債收益率有十分明顯的影響，強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將帶動(dòng)資金的大量需求，直接推動(dòng)資金的拆借成本和市場(chǎng)利率上升，進(jìn)而國(guó)債收益率上升，CPI也將上升；反之經(jīng)濟(jì)的衰弱，將減少資金的需求，市場(chǎng)拆借成本下降，國(guó)債收益率明顯下降。
中期政策面因素主要是指貨幣政策和財(cái)政政策。從密切程度來(lái)看，貨幣政策是主要影響子因素。央行通過(guò)發(fā)行票據(jù)或者在公開市場(chǎng)進(jìn)行正、逆回購(gòu)的操作來(lái)調(diào)節(jié)市場(chǎng)貨幣供應(yīng)。擴(kuò)張性的貨幣政策增加市場(chǎng)的貨幣流通量，使得取得信貸更為容易，市場(chǎng)利率下降；反之，緊縮性的貨幣政策削減貨幣供應(yīng)降低總供給，使得取得信貸較為困難，市場(chǎng)利率隨之上升。
短期資金面因素主要是指資金的需求(包括資金的供求關(guān)系以及國(guó)債的供求關(guān)系)對(duì)于國(guó)債價(jià)格的影響。例如6月底的“錢荒”事件就是由于多種原因所導(dǎo)致的資金的供求失衡，進(jìn)而引發(fā)的回購(gòu)利率飆升致使國(guó)債價(jià)格的大幅下跌。
整體來(lái)看，這三類因素彼此交織，共同影響國(guó)債和國(guó)債期貨的價(jià)格，在任一時(shí)間點(diǎn)把握市場(chǎng)的脈絡(luò)，區(qū)分三類因素中的關(guān)鍵點(diǎn)，才能比較精準(zhǔn)的判斷市場(chǎng)的走勢(shì)。從本質(zhì)上說(shuō)，國(guó)債期貨是利率期貨，上述經(jīng)濟(jì)基本面因素、政策面因素和資金面因素將通過(guò)影響利率(收益率)的波動(dòng)從而決定國(guó)債期貨價(jià)格的走勢(shì)。
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