股指期貨交易受限加上長期貼水，期指的對沖功能大打折扣。對機構(gòu)投資者而言，通過分級基金套利或許是一個可以考慮的方向。

　　據(jù)了解，在股市大跌的6、7兩個月，深圳一家公募于6月初發(fā)行的一只專戶產(chǎn)品僅僅憑借分級A拿到了12%的正收益，8月份滬指遭遇12.49%的下跌，該產(chǎn)品收益有所收窄，不過仍然取得了正收益。

　　分級A作為一個類固收品種，受配對轉(zhuǎn)換和利率變化影響波動較大，但是其優(yōu)勢正是當(dāng)權(quán)益類品種表現(xiàn)不好的時候，可以去進行配置。分級套利主要包括兩個部分，一個是分級A的套利，另外一個是折溢價套利。

　　將分級A和分級B的折溢價套利合并在一起，單獨把分級作為一種量化對沖的策略，經(jīng)過長期的測試，每年都可以獲得一定的絕對收益。

　　年化收益超17%

　　“目前絕大多數(shù)公募的量化對沖產(chǎn)品及專戶的頭寸倉位都很低，大部分是在10%的對沖頭寸以下，甚至有一些公募量化的倉位是0。”與交流時，北京一位指數(shù)類基金經(jīng)理指出。

　　除交易受限外，一個很重要的原因是股指期貨長期貼水導(dǎo)致無法開倉。Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，最新的貼水情況是：IC1510貼水112.27點，IH150貼水47.99點，IF貼水206.88點。

　　“現(xiàn)在做量化對沖難度上比較大，通過開股指期貨的賬戶用套保編碼，在滬深300是可以操作的，但是難度非常大。而貼水是現(xiàn)在最大的弊端，如果貼水長期是在100～200點負基差的情況下，是很難去做對沖的。”該北京指數(shù)基金經(jīng)理說。

　　在這種情況下，了解到的深圳一家公募量化投資部門的一個解決辦法是，在量化策略中加入分級基金套利，用分級做對沖，其中就包括分級A的套利。

　　定期折算條款決定了分級A具有的債性屬性，利率波動、流動性、市場交易情緒等都與分級A的定價有關(guān)。其中，當(dāng)市場熱情高漲即溢價過大時，套利資金的流入會對分級A形成打壓，反之亦然。因此，在市場不好的時候，分級A就具備了買入的價值。

　　方正金融工程研究團隊曾在一篇研究報告中寫道，分級A條款相近、安全性差異很小，綜合考慮債券價值和期權(quán)價值構(gòu)建一個投資者組合，年化收益超過了17%。

　　實際上，在過去的幾個月，分級A的收益率要高于預(yù)期，原因就是，股市非正常斷崖式下跌造成下折不斷，6月來這幾個月，分級A的收益便來自于下折――由于分級A通常折價，下折后投資者就“變相”獲得了A份額的消除權(quán)益。

　　譬如，假設(shè)A類份額份數(shù)是4，凈值為1，價格是0.85，這時折價率為15%。當(dāng)觸發(fā)下折時，A類份額的份數(shù)變?yōu)?，另外的三份轉(zhuǎn)換為了母基金。

　　分級A應(yīng)對下跌

　　“距離下折兩三周的時候做一個判斷，下折就虧了。觸發(fā)之后應(yīng)該把A賣掉。”在深圳一家公募量化投資部負責(zé)人看來，“分級A也是股市下跌的一個對應(yīng)方法。”

　　該人士認為，分級基金本質(zhì)上是母基金指數(shù)化、“然后帶有兩個輪子”，一個是利率的衍生投資工具，一個是權(quán)益的衍生投資工具。從投資角度來講，就是在看好股市的時候買杠桿這端，不看好的時候買A拋掉B。當(dāng)買A的時候，在一定程度上體現(xiàn)出來就是“看空”。

　　與股指期貨這類的衍生品不一樣的是，分級A沒有保證金，也沒有到期日。對機構(gòu)投資者來說，如果有保證金和到期日，會在交易上、風(fēng)控上對保證金上有很多管理，但普通投資者很難做到。

　　“分級沒有到期日，沒有保證金交易，對分級是一個長期的利好。”上述公募量化投資人士對表示。

　　另外，由于馬上到年底，會觸發(fā)定期折算也會帶來A類的投資機會。

　　“A份額有個約定收益，會折算成母基金份額。年底有這么一個分紅的機會，到時候大家都會去搶。而且是不需要持有一年，只需要持有分紅前的一天就可以拿到約定收益。這樣大家都會在前一天買進去。很多人在年底買，有人說年底價格太貴了，就11月底去買，甚至有人會在10月買。就形成了在年底前推高A端的這么一個趨勢。”該公募量化投資部負責(zé)人解釋道。

　　“當(dāng)然今年不一定看得到，因為今年A已經(jīng)漲了很多。但這個投資策略是每年都會有的。”他說。

　　除了分級A套利，另外一個就是折溢價套利。

　　在6月12日發(fā)生“股震”之前，市場幾乎瘋狂，股指一路上揚，溢價套利的空間很大。當(dāng)時，分級A被炸出很大的一個“黃金坑”，原因就是上半年很多投資人在做溢價套利?，F(xiàn)在行情下挫后，處于折價套利的階段，這也是為什么分級規(guī)?？s水很快的原因。

　　指數(shù)分級“全覆蓋”

　　了解到，一些基金公司的指數(shù)分級產(chǎn)品超過了20只，重點放在了行業(yè)分級產(chǎn)品的發(fā)行，幾乎是“全行業(yè)覆蓋”，既布局了過熱行業(yè)，也布局了衰落行業(yè)。“這就是美林時鐘，根據(jù)經(jīng)濟周期布局，可以保證在不同的市場環(huán)境中，不同的經(jīng)濟環(huán)境中有投資的工具。”一位業(yè)內(nèi)人士表示。

　　“分級本質(zhì)上是一個指數(shù)基金，但加了場內(nèi)份額，核心優(yōu)勢是交易的標(biāo)的選擇很多，初始杠桿不高，遠遠好于ETF。而股指期貨比起分級基金還是比較單一，股指期貨在國內(nèi)發(fā)展也很緩慢，而指數(shù)基金剛好彌補了期指這種杠桿產(chǎn)品的稀缺。”上述公募量化投資部人士的觀點是，分級基金是近似于股指期貨和ETF之間的一個品種。

　　2010年，分級基金發(fā)生了“革命性的創(chuàng)新”，就是把母基金變成了指數(shù)，同時生成了進入場內(nèi)的通道，在合理分拆之后，消除了A、B長期折價的問題。從2010年到現(xiàn)在，指數(shù)分級也沒有太多大量的條款設(shè)計的變動，一直停留在5年前優(yōu)化后的狀態(tài)。

　　不過，在連續(xù)下折的“重創(chuàng)”之后，對分級基金爭論開始變多，加上8月21日晚間，證監(jiān)會新聞發(fā)言人表示分級基金的暫停審批，在過去一年銜枚疾進的分級基金暫時放慢了腳步，分級基金走上了“十字路口”。

　　在分級基金暫停審批之前，很多基金公司花大力發(fā)展分級，暫停審批前的8月14日市場上約有96只指數(shù)分級股票型產(chǎn)品，待審批的超過了100只。

　　此前，與交流的多位分級基金人士認為，分級基金是非常有創(chuàng)造力的一個產(chǎn)品，它的出現(xiàn)大大豐富了金融衍生品的產(chǎn)品線，也為投資者提供了非常好的一個投資工具。

　　“我對指數(shù)分級基金非?？春?，個人判斷其在國內(nèi)市場將是一個非常重要的品種。”上述公募量化投資部負責(zé)人表示。