備戰(zhàn)國債期貨之首戰(zhàn)篇

　　 王輝熊鋒

　　國債期貨6日正式掛牌。據(jù)業(yè)內(nèi)人士預(yù)計，首日交易不會太過火爆，而參與交易的主體將是原來開過股指戶的個人投資者以及??，并且其玩法各有千秋。

　　對于近期走勢，業(yè)內(nèi)人士分析，主流機構(gòu)仍傾向看淡短期債市表現(xiàn)，國債期貨9月新上市后出現(xiàn)一段單邊下行的行情可能性較大。

　　上市首日不會太過火爆

　　國債期貨今日迎來重新起航后的首次亮相，眾人無不充滿期待。不過，業(yè)內(nèi)人士不約而同地認為，國債期貨市場活躍度應(yīng)該有一定的培育過程，預(yù)計上市首日交易不會太過火爆。

　　中證期貨副總經(jīng)理景川表示，盡管目前現(xiàn)券數(shù)量、市場參與者、風(fēng)險控制等各方面與3?27事件時相比有了根本性的變化，但無論是監(jiān)管層還是市場參與者的態(tài)度都比較謹慎，因此市場的活躍程度會有一個逐步發(fā)展的過程，即“初期應(yīng)盡量平穩(wěn)，流動性將逐步增強”。同樣，滬上某股份制銀行的交易員也表示，預(yù)計上市首日的交易量不會很大。

　　值得一提的是，盡管十八載已過，但當年的一場“3?27”國債期貨風(fēng)波仍讓一些期貨業(yè)老人記憶猶新。據(jù)了解，在國債期貨上市之初，用于國債期貨交割的現(xiàn)券購買也主要從交易所市場獲得，由于交易所市場現(xiàn)券交易量只占很少比重，這不免讓一些投資者產(chǎn)生了“由于交易所債券市場流動性不足，導(dǎo)致逼空現(xiàn)象發(fā)生，重演3?27國債期貨風(fēng)波”的擔心。不過，業(yè)內(nèi)人士表示，歷史不會重演，投資者不必過分憂慮。

　　“當前市場環(huán)境與18年前已經(jīng)不可同日而語，發(fā)生逼倉風(fēng)險的概率很低”，銀河期貨國債期貨分析師張國兵說。他表示，首先，國債期貨合約的設(shè)計比較復(fù)雜，理性投資者需要計算隱含回購利率、久期、凸性等諸多指標，參與市場交易獲利難度較大。其次，中金所為了防范逼倉風(fēng)險，設(shè)定了如梯度保證金，滾動交割等制度，這些制度設(shè)計增加了操縱市場難度，并提高了參與該市場的交易成本。這樣，發(fā)生逼倉風(fēng)險的概率就會很低。

　　在張國兵看來，相對于逼空問題，市場的活躍程度倒是一個更值得關(guān)注的問題，因為市場活躍程度不高和進入交割月份進行實際交割數(shù)量不足，很可能產(chǎn)生國債期貨價格與現(xiàn)貨價格不回歸現(xiàn)象的出現(xiàn)，導(dǎo)致國債期貨價格的高估或低估。當然，這種市場的無效性，也給投資者帶來了大量的投機與套利機會。

　　就國債期貨上市首日可能的交易規(guī)模而言，國泰君安期貨研究所總監(jiān)陶金峰指出，金融屬性明顯的股指期貨和黃金期貨的交易情況有一定的參考價值，而從保證金角度看，國債期貨介于股指期貨與今年上市的黃金期貨之間。當初上市首日，股指期貨成交量為5.8萬手，而黃金為12萬手?！邦A(yù)計國債期貨首日成交量將在8至10萬手之間”，他稱。

　　私募、普通投資者是初期主力

　　在交易主體方面，業(yè)內(nèi)人士指出，個人投資者、私募基金等應(yīng)該是國債期貨上市首日參與的主體，證券公司、基金公司的參與度將有限，而銀行、保險（放心保）等機構(gòu)暫時無緣國債期貨的交易。

　　海通期貨高級分析師徐瑩分析，國債期貨上市首日，參與交易的主要會是原來開過股指戶的個人投資者以及私募；證券公司自營由于先前已經(jīng)正式公布交易指引，再加上部分上市證券公司曾公布過參與國債期貨的公告，因此將成為機構(gòu)中的主力；基金的相關(guān)指引4日才正式公布，基金專戶進入會快些，但公募因為涉及到契約條款更改以及內(nèi)控制度的完善，所以首日暫時進不了。她表示，“從跟他們的交流中了解到，公募基金會維持一定時間的觀望態(tài)度”。

　　對于首日的交易策略，徐瑩也與不同類型的投資者有過溝通。她告訴，個人主要是做投機，因為目前從上交所、深交所的交易情況來看，最便宜可交割券幾乎沒成交，一點也不活躍，說明個人和私募這類沒有銀行間債券市場準入資格的投資者沒有為了套利而買賣現(xiàn)券。

　　而就私募而言，徐瑩表示，開始以為私募也會以投機為主，但是跟他們溝通之后，了解到他們還是以對沖為主，目的是對沖信用債的利率風(fēng)險，讓收益率曲線更為平滑。

　　銀河期貨國債期貨分析師張國兵也認為，初期國債期貨市場的參與者主要為基金、券商和一些個人投資者，預(yù)計個人投資者可能更多從事投機操作；而基金、券商等機構(gòu)投資者，則可以利用自身現(xiàn)券交易以及金融工程方面的優(yōu)勢，在投機的同時執(zhí)行套利、基差交易等高級策略操作。

　　主流機構(gòu)仍看淡短期債市

　　在6月份市場錢荒重創(chuàng)債券市場之后，近兩個多月來市場悲觀情緒盡管曾出現(xiàn)多次小幅修正，但謹慎負面預(yù)期卻始終難以消散。即便是8月末至今，在銀行間市場資金利率出現(xiàn)顯著下行、市場流動性回暖氛圍有所上升的背景下，主流機構(gòu)仍對于短期債市保持謹慎態(tài)度；不過，對于市場的中長期表現(xiàn)，機構(gòu)預(yù)期則更傾向于相對樂觀。

　　申銀萬國表示，近階段資金面的寬松和債券一級市場的弱勢形成鮮明對比，債券市場該漲不漲，對市場多頭情緒的打壓是非常明顯的。目前來看，雖然商業(yè)銀行的超儲率有所上升，但銀行備付金的上升幅度卻更大，進而造成配債資金更少。綜合各方面因素來看，目前壓制債券市場的核心因素并沒有改善，建議繼續(xù)保持謹慎。

　　山西證券(002500,股吧)、招商證券(600999,股吧)等機構(gòu)也認為，在宏觀經(jīng)濟形勢未出現(xiàn)強復(fù)蘇、國際形勢動蕩的背景下，加上9月份有季末因素困擾，市場流動性將面臨較大的不確定性，預(yù)計9月份債券市場整體較8月份難以有明顯改善。考慮到未來不確定因素較多，債市持續(xù)性行情難度較大，中短期內(nèi)可能只是交易性機會。

　　而國信證券則更具樂觀傾向地指出，目前資金充裕與主流機構(gòu)債券配置動力不足的情況并存，但預(yù)計不會一直延續(xù)。因為從宏觀周期角度來看，現(xiàn)金為王的思路是在滯脹周期中出現(xiàn)的，而且具有長期性，但是目前更多是由于政策預(yù)期以及流動性謹慎心態(tài)所導(dǎo)致，因此不具有長期性。該機構(gòu)表示，當流動性謹慎心態(tài)被消除后（例如三季末之后商業(yè)銀行具備了自認為足夠的資金安全墊），過剩的流動性必然涌向長期資產(chǎn)，因此，投資者不必過于擔憂當前市場配置動力不足的問題，從更長時間來看，債市仍有機會重新回暖。

　　就期貨走勢而言，光大期貨分析師劉瑾瑤指出，整個9月份中長期國債現(xiàn)券到期收益率很可能繼續(xù)維持在當前的高位利率水平之上，不排除創(chuàng)出新高的可能。因此作為單邊操作策略而言，國債期貨9月新上市后出現(xiàn)一段單邊下行的行情可能性較大。

　　CFP圖片 合成/蘇振