包興安 朱寶琛

　　當(dāng)年國(guó)債期貨缺陷多

　　開市兩年半無奈暫停

　　回顧18年前，一場(chǎng)資本多空對(duì)決，讓襁褓中的國(guó)債期貨黯然退出中國(guó)資本市場(chǎng)。

　　為了推動(dòng)中國(guó)國(guó)債發(fā)行和金融市場(chǎng)的發(fā)展，在1992年，上海證券交易所率先推出了國(guó)債期貨。然而，由于市場(chǎng)環(huán)境不成熟、監(jiān)管缺位、制度不完善等原因注定當(dāng)年國(guó)債期貨的路不會(huì)走太長(zhǎng)。

　　1995年2月，圍繞著財(cái)政部即將公布的“保值貼補(bǔ)率”，國(guó)債期貨市場(chǎng)的多空雙方展開了一場(chǎng)生死對(duì)決。當(dāng)年2月23日，所有的瘋狂集中爆發(fā)。隨著財(cái)政部公布保值貼補(bǔ)率的結(jié)果對(duì)空方造成沉重打擊，而以萬國(guó)證券為首的空方不甘心失敗，在交易時(shí)段的最后8分鐘，在賬面已無資金的情況下，瘋狂賣空，迫使多方集體爆倉。

　　當(dāng)天晚上，上海證券交易所取消了最后8分鐘交易結(jié)果，萬國(guó)證券破產(chǎn)，隨后，萬國(guó)證券老總管金生鋃鐺入獄。這就是著名的“327”國(guó)債事件。

　　隨后，中國(guó)證監(jiān)會(huì)于當(dāng)年5月17日發(fā)出《關(guān)于暫停全國(guó)范圍內(nèi)國(guó)債期貨交易試點(diǎn)的緊急通知》，開市僅兩年零六個(gè)月的國(guó)債期貨無奈地劃上了休止符。

　　各項(xiàng)制度日臻完善

　　時(shí)隔18年今日重啟

　　隨著國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的發(fā)展，如今各方面的條件都今非昔比。在金融改革日漸深入的時(shí)候，國(guó)債期貨再次成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。經(jīng)過多年準(zhǔn)備，在各方金融機(jī)構(gòu)的積極配合下，中國(guó)金融期貨交易所正式向監(jiān)管部門提出上市國(guó)債期貨的請(qǐng)求。

　　在經(jīng)過慎重研究之后，國(guó)務(wù)院同意開展國(guó)債期貨交易。中國(guó)證監(jiān)會(huì)隨后批準(zhǔn)中國(guó)金融期貨交易所上市國(guó)債期貨。這意味著暫停18年之后國(guó)債期貨終于獲得“重生證”。中國(guó)金融期貨交易所最終確定在9月6日正式上線國(guó)債期貨，國(guó)債期貨重新回到了中國(guó)資本市場(chǎng)的大家庭之中。

　　專家認(rèn)為，重新上市國(guó)債期貨適應(yīng)了當(dāng)前金融改革深化的需求，而且由于市場(chǎng)環(huán)境比較成熟，監(jiān)管機(jī)構(gòu)和機(jī)制完善，制度比較健全，可以有效防范市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　國(guó)債規(guī)模從1995年的1000億元到如今7萬億元存量，國(guó)債交易利率從行政化到市場(chǎng)化，機(jī)構(gòu)內(nèi)部管理和控制機(jī)制從缺失到日臻完善，交易系統(tǒng)前端控制機(jī)制從缺失到有效，國(guó)債期貨所面臨的市場(chǎng)環(huán)境和監(jiān)管環(huán)境都發(fā)生了巨大變化。

　　如今投資者適當(dāng)性制度，券商與基金交易指引等制度安排相繼出臺(tái)，跨部委的國(guó)債期貨協(xié)調(diào)機(jī)制也已建立起來。特別是保證金的限制、持倉限額的限制等措施更是把國(guó)債期貨的風(fēng)險(xiǎn)防范工作做得更扎實(shí)了。這些措施將有效防范市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，確保國(guó)債期貨的平穩(wěn)上市和安全運(yùn)行。

　　姜洋：

　　國(guó)債期貨上市有“三利”

　　對(duì)于國(guó)債期貨今日上市，中國(guó)證監(jiān)會(huì)副主席姜洋5日在“2013金融街(000402,股吧)論壇”上表示，這是我國(guó)多層次資本市場(chǎng)建設(shè)取得的重要成果，是推動(dòng)利率市場(chǎng)化改革的又一個(gè)實(shí)質(zhì)性行動(dòng)，也是我國(guó)期貨衍生品市場(chǎng)發(fā)展登上一個(gè)新臺(tái)階的標(biāo)志。

　　姜洋介紹，作為我國(guó)首個(gè)場(chǎng)內(nèi)金融衍生品，滬深300指數(shù)期貨上市以來，證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)積極運(yùn)用股指期貨對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)、鎖定收益。2012年，64家證券公司利用股指期貨進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖，較好地管理了價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)了市場(chǎng)的內(nèi)在穩(wěn)定性。有關(guān)研究表明，在不考慮其他因素的情況下，股指期貨促進(jìn)股市波動(dòng)下降了25%左右。

　　姜洋指出，國(guó)債期貨作為金融衍生品市場(chǎng)的一個(gè)重要品種，是管理國(guó)債價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的金融工具，是利率衍生品中最基礎(chǔ)的產(chǎn)品，并且在國(guó)際金融市場(chǎng)早已普遍應(yīng)用。市場(chǎng)參與者可以利用國(guó)債期貨套期保值，熨平國(guó)債價(jià)格波動(dòng)，主動(dòng)規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。通過開展國(guó)債期貨交易，有利于建立市場(chǎng)化的定價(jià)基準(zhǔn)，完善國(guó)債發(fā)行體制，推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革，引導(dǎo)資源優(yōu)化配置；有利于風(fēng)險(xiǎn)管理工具的多樣化，為金融機(jī)構(gòu)提供更多的避險(xiǎn)工具和資產(chǎn)配置方式；有利于完善金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)新機(jī)制，增強(qiáng)其服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。

　　與此同時(shí)，姜洋表示，確保國(guó)債期貨的平穩(wěn)上市和安全運(yùn)行，市場(chǎng)監(jiān)管者和組織者要切實(shí)履行好相關(guān)監(jiān)管和服務(wù)職責(zé)，做好國(guó)債期貨市場(chǎng)培育和投資者培訓(xùn)工作，尤其是要做好跨市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)防范與監(jiān)管執(zhí)法工作。

　　中央?yún)R金副董事長(zhǎng)、經(jīng)濟(jì)學(xué)家李劍閣認(rèn)為，今后一段時(shí)間金融改革的重點(diǎn)是利率市場(chǎng)化和人民幣可兌換，國(guó)債期貨作為成熟的利率風(fēng)險(xiǎn)管理工具，其規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的作用已得到廣泛認(rèn)可，國(guó)債期貨上市將能有效幫助我國(guó)的金融機(jī)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)當(dāng)事人規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)，保障金融體系安全。

　　中國(guó)銀行(601988,股吧)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家曹遠(yuǎn)征則指出，目前市場(chǎng)對(duì)國(guó)債期貨的需求較為迫切，隨著利率市場(chǎng)化進(jìn)程的加速，國(guó)債期貨給金融機(jī)構(gòu)提供了一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的工具，除了今日上市的5年期國(guó)債期貨外，還應(yīng)研究推出短期和長(zhǎng)期國(guó)債期貨以及相關(guān)信用風(fēng)險(xiǎn)的管理工具。

　　國(guó)債期貨合約

　　掛盤基準(zhǔn)價(jià)確定

　　9月5日，中國(guó)金融期貨交易所公布5年期國(guó)債期貨合約掛盤基準(zhǔn)價(jià)。隨著交易規(guī)則、交易主體的進(jìn)一步明確，國(guó)債期貨上市的一切要素均已具備。

　　公告顯示，TF1312合約的掛盤基準(zhǔn)價(jià)為94.168元；TF1403合約的掛盤基準(zhǔn)價(jià)為94.188元；TF1406合約的掛盤基準(zhǔn)價(jià)為94.218元。

　　分析人士稱，中金所公布的三個(gè)國(guó)債期貨合約的掛牌基準(zhǔn)價(jià)，結(jié)合國(guó)債現(xiàn)券市場(chǎng)報(bào)價(jià)來看，三個(gè)合約都不存在正向或者反向期現(xiàn)套利，或跨期套利的機(jī)會(huì)。

　　今日上市的5年期國(guó)債期貨合約標(biāo)的為面值100萬元、票面利率3%的名義中期國(guó)債，對(duì)應(yīng)的可交割債券為合約到期月首日剩余期限為4-7年的記賬式附息國(guó)債。上市首日各合約的漲跌停板幅度為掛盤基準(zhǔn)價(jià)的±4%，平日為2%。

　　預(yù)計(jì)上市首日

　　交易量不大

　　專家認(rèn)為，因銀行、保險(xiǎn)（放心保）等大機(jī)構(gòu)的缺席，首日國(guó)債期貨市場(chǎng)交易量不會(huì)太大也不會(huì)太小，應(yīng)該屬于比較正常范圍。

　　國(guó)金期貨首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼副總裁江明德(,)分析，首日交易量過度的狀況絕對(duì)不會(huì)出現(xiàn)，但也不會(huì)出現(xiàn)基本無交易量的現(xiàn)象。從國(guó)債期貨的仿真交易來看，每日平均有4萬多手交易量，400多萬元的交易額。目前交易保證金為3%，杠桿最高為33倍，機(jī)構(gòu)為4%，那么就是25倍的杠桿，杠桿比較高會(huì)增加交易量。對(duì)比股指期貨而言，國(guó)債期貨的首日交易量也是能夠有保證的。

　　國(guó)泰君安期貨金融衍生品研究所副所長(zhǎng)陶金峰的預(yù)期更加樂觀，首日單邊應(yīng)該有8-10萬手，在銀行、保險(xiǎn)等大機(jī)構(gòu)進(jìn)入之后，市場(chǎng)必然會(huì)有放量的趨勢(shì)。他表示，為了保證國(guó)債期貨初期市場(chǎng)的穩(wěn)定，加上銀行、保險(xiǎn)等要做好充足準(zhǔn)備，這些機(jī)構(gòu)至少要一年以后才會(huì)進(jìn)入國(guó)債期貨市場(chǎng)。