債期貨在1976年問世；同樣，日本的利率市場化改革始于1977年，終于1994年，而日本國債期貨在1985年被推出。國債期貨在推動美國和日本利率市場化的過程中發(fā)揮了關(guān)鍵作用。

　　這像極了中國當(dāng)下的金融改革環(huán)境，中國政府推動利率市場化改革的速度和決心一度超過了市場預(yù)期―此前不久，央行全面放開了金融機(jī)構(gòu)貸款利率管制，實(shí)施了包括取消金融機(jī)構(gòu)貸款利率0.7倍的下限、取消票據(jù)貼現(xiàn)利率管制、對農(nóng)村信用社貸款利率不再設(shè)立上限等一系列措施。

　　這是繼2012年擴(kuò)大貸款利率下浮空間以及存款利率上浮空間之后，央行在利率市場化改革問題上邁出的最重要一步。

　　“放開貸款利率釋放了利率市場化快速推進(jìn)的信號，下一步的關(guān)鍵就是存款利率上限何時(shí)放開，但目前情況下，我國基準(zhǔn)利率體系尚未形成等一系列問題，給存款利率放開造成了客觀阻力?！眹┚补潭ㄊ找孀C券部總經(jīng)理羅東原認(rèn)為。

　　從現(xiàn)實(shí)情況來看，央行的再貼現(xiàn)率受限于交易規(guī)模和流動性不足，仍難完全反映利率市場的真實(shí)供求；而于2006年推出、一度被寄予厚望的上海銀行間同業(yè)拆放利率SHIBOR，與作為英國商業(yè)貸款、債務(wù)發(fā)行基準(zhǔn)利率的LIBOR相比，由于做市商的報(bào)價(jià)銀行不承擔(dān)交易的責(zé)任，因此報(bào)價(jià)在實(shí)際操作過程中，可信度被大打折扣。

　　另外，“回購利率由于上下波動過大，也不適宜作為基準(zhǔn)利率，6月份銀行系統(tǒng)資金緊張的時(shí)候，回購利率甚至可以達(dá)到30%，這是歷史罕見的。與此同時(shí)，央行公開市場操作缺乏連續(xù)性，其標(biāo)準(zhǔn)也難以作為基準(zhǔn)利率的指導(dǎo)價(jià)。”羅東原點(diǎn)評道。

　　因此，大部分學(xué)者和業(yè)界所真正期望的是―由于國債期貨的行情變動直接掛鉤利率預(yù)期，充分實(shí)現(xiàn)市場化交易的國債期貨可以彌補(bǔ)基準(zhǔn)利率體系的短板，撐起中長期利率基準(zhǔn)的“半邊天”。

　　同時(shí)，期貨天然的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能還有助于捋順國內(nèi)利率傳導(dǎo)機(jī)制。目前利率從央行到公開市場一級交易商，再從一級交易商到銀行，然而從銀行到柜臺零售端，整個(gè)傳導(dǎo)效率有待提高。

　　而國債期貨的上市，并非替代了國債現(xiàn)貨對貨幣政策的傳導(dǎo)地位，而是加快了傳導(dǎo)的速度，國債期貨通過與國債現(xiàn)貨以及其他債券的聯(lián)動關(guān)系，將央行的貨幣政策更快地傳導(dǎo)到金融市場，從而使包括利率調(diào)整在內(nèi)的中介目標(biāo)更快完成。

　　18年后，重新出山的國債期貨再不是“國庫券倒賣的升級版”。中國國際期貨(,)有限公司研究院副院長王紅?(,)直言，國債期貨就是利率市場化的“試驗(yàn)田”。

　　改革下一站 路在何方？

　　其實(shí)，國債期貨與利率市場化是“彼此成就”的關(guān)系。就像中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院教授賀強(qiáng)所提到的，“首推國債期貨因利率市場化條件不足而失敗，重推國債期貨卻因便于利率市場化推進(jìn)而產(chǎn)生，這似乎出現(xiàn)了一對矛盾?！?/p>

　　往事不容回避，正是由于利率市場化程度不足，才致使上世紀(jì)90年代的國債期貨沒能成為真正意義上的利率期貨，而變相成為一種“通脹期貨”，多空雙方最終對賭的，實(shí)際是國家因通脹水平而實(shí)施的國債補(bǔ)貼政策。

　　賀強(qiáng)認(rèn)為，國債期貨市場的存在和發(fā)展建立在利率自由波動基礎(chǔ)之上，國債期貨無套利定價(jià)規(guī)律的效果也有賴于市場利率機(jī)制作用的發(fā)揮。因此要繼續(xù)積極推進(jìn)利率市場化，按照先貨幣市場、資本市場，再借貸市場的順序，逐步實(shí)現(xiàn)與完善基準(zhǔn)利率引導(dǎo)下的市場利率體系。

　　除了利率市場化大業(yè)尚未告成，就國債期貨本身而言，現(xiàn)貨頭寸持有的最大群體―銀行，也尚未入局。

　　一位參與國債期貨合約設(shè)計(jì)的中金所人士告訴，該所目前已經(jīng)為商業(yè)銀行參與國債期貨設(shè)計(jì)了多種方式，但參與通道具體何時(shí)打開，還需要銀監(jiān)會針對各個(gè)銀行的具體情況來審批。

　　至此，為成就國債期貨市場，下一個(gè)改革命題又浮出水面―國債期貨已牽涉財(cái)政部、央行、中金所、證監(jiān)會乃至銀監(jiān)會、保監(jiān)會等多個(gè)部門，跨部門協(xié)同監(jiān)管問題凸顯出來。

　　值得一提的是，就在國債期貨上市前夕，旨在解決跨市場創(chuàng)新和監(jiān)管難題的金融監(jiān)管協(xié)調(diào)部際聯(lián)席會議在8月15日獲國務(wù)院批準(zhǔn)設(shè)立。

　　該聯(lián)席會議由央行牽頭，行長周小川出任召集人，銀監(jiān)會主席尚福林、證監(jiān)會主席肖鋼、保監(jiān)會主席項(xiàng)俊波以及外匯局局長易綱均是會議組成人員，必要時(shí)還將邀請國家發(fā)改委以及財(cái)政部等部門參加。這將為包括國債期貨在內(nèi)的金融創(chuàng)新打開怎樣更有利的監(jiān)管局面，還有待觀察。

　　國債期貨的本質(zhì)是利率期貨，聯(lián)系著國債現(xiàn)貨市場和利率市場化

　　證監(jiān)會：

　　國債期貨

　　財(cái)政部：

　　國債

　　央行：

　　利率市場化；

　　基準(zhǔn)利率體系；

　　利率傳導(dǎo)過程