[轉(zhuǎn)] 國債期貨背后的新棋局

2013-09-08 15:07 來源: 新金融觀察 瀏覽:622 評論:(0) 作者:開拓者金融網(wǎng)

  在國債期貨推出的日程表上,首個備選日其實并非9月6日,而是爆發(fā)光大烏龍指事件的8月16日。十分巧合的是,市場當(dāng)天雖未睹得國債期貨“真身”,卻透過光大將股指“翻手為云覆手為雨”的過程,恍若瞥見了萬國證券在“327”事件中的魅影。

  事實證明,很難再有力量阻礙國債期貨“復(fù)出”的腳步。在量化交易界,難度系數(shù)堪稱“華山論劍”級別的它,依舊在光大證券(601788,股吧)量化交易軟件意外“失靈”20天后,快速登陸中國的資本市場。它的這次重新出山實際是財政改革和利率市場化改革的全面聯(lián)手,對未來10年中國金融市場乃至宏觀經(jīng)濟將產(chǎn)生重要的影響。

  現(xiàn)貨高企 騎虎難下

  國債期貨復(fù)出的意義,遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出期貨市場的范疇。

  大約兩年前,中國國際金融公司董事長李劍閣曾力挺國債期貨重啟。但據(jù)業(yè)內(nèi)人士介紹,對于當(dāng)時有關(guān)部門聯(lián)合證監(jiān)會上報的重啟方案,財政部卻提出了“不同的看法”。時隔18年,在國債期貨重啟的問題上,財政部的態(tài)度至關(guān)重要。

  如今看來,很可能是快速膨脹的國債現(xiàn)貨規(guī)模,促使財政部最終投下贊成票。

  2009年至2012年,國債現(xiàn)貨的年度發(fā)行額分別高達1.62萬億元、1.78萬億元、1.55萬億元以及1.42萬億元。截至國債期貨上市前一天,中國國債市場的存量已經(jīng)達到7.91萬億元。

  國債期貨的缺失,已經(jīng)和中國債券市場的體量形成了鮮明的反差。在中央擴大舉債規(guī)模的當(dāng)下,誰來為機構(gòu)手中龐大的國債頭寸提供避險工具?

  歷史總是驚人的相似。1976年,第一張國債期貨合約在美國芝加哥交易所上市。作為中國金融期貨交易所國債期貨開發(fā)小組的副組長,王瑋告訴,國債期貨誕生的一個重要背景就是―20世紀(jì)70年代,美國政府深陷越戰(zhàn)泥潭,財政開支規(guī)模驚人,而國債是美國政府“融資”的重要手段,導(dǎo)致當(dāng)時美國的國債總量扶搖直上。

  無獨有偶。上世紀(jì)70年代,日本為應(yīng)對能源危機,同樣采取了擴大公共投資以刺激經(jīng)濟發(fā)展的策略,持續(xù)大規(guī)模發(fā)行國債,以至于到80年代龐大的國債發(fā)行余額催生了金融機構(gòu)強烈的避險需求―1985年,十年期國債期貨在東京證券交易所上市。

  同樣,德國在1986年引入國債期貨時,其國債發(fā)行量在之前10年內(nèi)幾乎翻了一番。

  “一般來說,債券市場發(fā)展較好的國家都擁有發(fā)達的期貨市場,目前全球15大經(jīng)濟體中,除中國外,其余都推出了國債期貨或者其他利率期貨產(chǎn)品。特別是在發(fā)展階段相似的金磚國家中,其余三國均有配套的利率期貨產(chǎn)品,我們也希望最近上市的國債期貨能彌補這個缺陷?!蓖醅|感慨。

  其實18年以來,重啟國債期貨的諫言聲幾度鼎沸,但不可回避的是,國債期貨首次問世中國時,資本市場在現(xiàn)貨不足的問題上“吃過苦頭”,監(jiān)管層不會在同一個地方摔倒兩次,勢必要等到國債現(xiàn)貨市場足夠成熟以后再行籌謀。

  財政改革 籌謀破題

  “327”風(fēng)暴的親歷者魏央,對于國債期貨重出江湖的動因,似乎有更深一層的理解,“國債是‘最正宗’的財政問題,推出國債期貨的目的不僅是為存量國債保駕護航,更重要的在于,國家未來會進一步擴大國債的發(fā)行規(guī)模,來彌補由于財稅體制深化改革而可能帶來的財政收入缺口。國債期貨的推出,實際上透露了國家宏觀調(diào)控手段變化的重要信號?!?/p>

  事實上,美國在率先推出國債期貨后,其國債發(fā)行額不斷攀高。去年9月,美國國債總額曾刷新歷史新高,達到16萬億美元,甚至超過了當(dāng)年15.653萬億美元的美國GDP總額。

  值得關(guān)注的是,就在中國國債期貨上市當(dāng)天,根據(jù)財政部的安排,2013年記賬式貼現(xiàn)(六期)國債也于9月6日發(fā)行,計劃發(fā)行規(guī)模大約150億元。而本周之內(nèi),還會有400億元憑證式(三期)國債以及300億元的記賬式附息(十五期)國債先后在9月10日和9月11日開始發(fā)行。

  換言之,國債期貨上市不足一周的時間內(nèi),財政部會發(fā)行850億元國債,債融所得將成為本年度財政收入的重要組成。

  魏央甚至認(rèn)為:“國債的盤子做大之后,‘增收’的中央政府可以通過轉(zhuǎn)移支付來幫助地方政府緩解地方債的壓力?!?/p>

  財政部披露的年度決算數(shù)據(jù)顯示,中央對地方轉(zhuǎn)移支付數(shù)額正逐年快速提升。2009年大約轉(zhuǎn)移支付2.37萬億元,2010年為2.73萬億元,2011年為3.49萬億元,到2012年,該數(shù)值已經(jīng)突破4萬億元大關(guān),決算數(shù)額達到4.02萬億元,相比2009年增加近70%。

  魏央的推測無不道理。研究國債期貨的專家們紛紛向表示,國債期貨的確可能會刺激國債現(xiàn)貨市場的發(fā)展,動力存在于兩方面:就發(fā)行而言,國債期貨為承銷商提供了避險的工具,機構(gòu)可在承銷期間進行反向操作鎖定價格,降低國債發(fā)行的風(fēng)險和成本;而就流通而言,期貨市場的杠桿作用刺激國債期貨活躍度,并最終帶動國債現(xiàn)貨交易的活躍。

  對于國債期貨重出江湖,天津財經(jīng)大學(xué)金融系教授叢屹則認(rèn)為,如果國債現(xiàn)貨市場在期貨衍生品的帶動下進一步膨脹,那么不僅可以為財政收入提供更有力的支撐,還可以促進“財政”目標(biāo)的推進。

  “相比其他渠道,在直接融資市場發(fā)行國債,信息相對公開透明,而且國債的收益情況也隨行就市地反映出海內(nèi)外投資者對于經(jīng)濟前景、對于政府調(diào)控能力的判斷。借助國債期貨來提高財政收入和支出的透明度,可以說利在當(dāng)下功在千秋?!?/p>

  利率市場化 步步為營

  財政部“投下贊成票”后,真正發(fā)動國債期貨上市引擎的很可能是作為貨幣政策制定當(dāng)局的人民銀行?!斑@實際上是一次貨幣政策與財政政策的全面聯(lián)手?!蔽貉胝J(rèn)為。

  國債期貨的本質(zhì)是利率期貨,它的一端系著國債現(xiàn)貨市場的命運,另一端則連接著利率市場化的進程。而國債期貨最初在芝加哥交易所問世,既受到美國財政赤字高企的影響,也可以被視為“以美元為中心的國際貨幣體系瓦解的產(chǎn)物”。

  “就在20世紀(jì)70年代,掛鉤美元的布雷頓森林體系瓦解了,全球主要市場紛紛從固定匯率向浮動匯率轉(zhuǎn)變,各國國內(nèi)利率開始市場化的進程,利率波動頻率逐漸加快,投資者對規(guī)避利率風(fēng)險的需求日益強烈?!蓖醅|介紹。

  美國從1970年著手利率市場化改革,最終在1986年左右完成,而美國國


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