優(yōu)化產(chǎn)能結(jié)構(gòu) 透析市場(chǎng)規(guī)律

　　引言

　　自2011年以來(lái)，有色金屬價(jià)格持續(xù)下跌，各品種跌幅達(dá)到40%―80%，有色金屬此輪下跌持續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)，尤其是2015年三季度以來(lái)，有色金屬呈現(xiàn)低位加速下跌態(tài)勢(shì)。我們認(rèn)為，有色金屬下跌主要是受到全球宏觀經(jīng)濟(jì)趨弱、中國(guó)經(jīng)濟(jì)從高增速到中低增速、產(chǎn)業(yè)供需趨寬松、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好等因素推動(dòng)。在嚴(yán)峻的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，企業(yè)要響應(yīng)“供給側(cè)管理”思路，優(yōu)化產(chǎn)能結(jié)構(gòu)，透析市場(chǎng)規(guī)律，利用期貨市場(chǎng)加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理，把握自救自強(qiáng)良機(jī)，抵御市場(chǎng)“寒冬”。

    A 大宗商品暴跌　　

    或是全球總需求收縮所致

　　1848年，芝加哥的82位商人發(fā)起組建了芝加哥期貨交易所(CBOT)，現(xiàn)代意義上的期貨交易由此產(chǎn)生。期貨市場(chǎng)的參與者主要是套保者和投機(jī)者，套保者利用期貨市場(chǎng)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，而投機(jī)者承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)并獲取價(jià)格波動(dòng)的超額利潤(rùn)。由于有了大量投機(jī)者的存在，才使得市場(chǎng)定價(jià)超越了信息壁壘，使得遠(yuǎn)期價(jià)格具有了公開性、連續(xù)性、權(quán)威性。

　　期貨價(jià)格不僅反映當(dāng)前市場(chǎng)的供求關(guān)系，更體現(xiàn)未來(lái)市場(chǎng)的預(yù)期；不僅反映產(chǎn)業(yè)邏輯，更體現(xiàn)宏觀和市場(chǎng)格局的演變。期貨市場(chǎng)的實(shí)物交割機(jī)制保證了期現(xiàn)價(jià)格的收斂，超越基本面的任何操縱都不可能成功。所以，現(xiàn)貨經(jīng)營(yíng)者不僅要學(xué)會(huì)使用期貨工具來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，更要善于利用期貨的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，優(yōu)化現(xiàn)貨企業(yè)的產(chǎn)供銷模式。

　　自2011年以來(lái)，有色金屬價(jià)格持續(xù)下跌，各品種跌幅達(dá)到40%―80%，有色金屬此輪下跌持續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)，尤其是2015年三季度以來(lái)，有色金屬呈現(xiàn)低位加速下跌態(tài)勢(shì)。但是這輪價(jià)格下跌并非有色金屬獨(dú)有，所有的大宗商品價(jià)格都出現(xiàn)了明顯下跌，其中，原油價(jià)格從110美元/桶一度跌破40美元/桶，鐵礦石價(jià)格從160美元/噸跌破45美元/噸。

　　自2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)以來(lái)，各國(guó)政府先后通過量化寬松政策刺激經(jīng)濟(jì)，尤其是中國(guó)大幅擴(kuò)張工業(yè)產(chǎn)能，通過刺激房地產(chǎn)拉動(dòng)黑色金屬、有色金屬等消費(fèi)。這些政策導(dǎo)向從供需和情緒方面推動(dòng)商品價(jià)格，尤其是工業(yè)品價(jià)格迅速觸底上漲，并在2010―2011年達(dá)到高點(diǎn)，部分品種如銅價(jià)創(chuàng)下歷史新高10190美元/噸。

　　量化寬松政策雖然在一段時(shí)間內(nèi)刺激了經(jīng)濟(jì)，卻透支了消費(fèi)。隨著流動(dòng)性釋放的邊際效益遞減，投資帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效率越來(lái)越差，各國(guó)經(jīng)濟(jì)增速會(huì)不斷下滑，其中新興經(jīng)濟(jì)體受到的影響則更大。因此，我們可以看到歐美經(jīng)濟(jì)增速已經(jīng)觸底，而中國(guó)GDP增速還在尋底中。

　　我們認(rèn)為，大宗商品價(jià)格下跌本質(zhì)上或是全球總需求萎縮所致。具體分為宏觀形勢(shì)趨弱和供需趨松，中國(guó)需求增速大幅放緩是最重要的因素之一。

　　從主要經(jīng)濟(jì)體的出口數(shù)據(jù)來(lái)看，出口同比總體呈現(xiàn)走低態(tài)勢(shì)。具體來(lái)看，中國(guó)、英國(guó)、巴西、俄羅斯等出口同比呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，中國(guó)出口同比增速-16.9%，俄羅斯同比增速則高達(dá)-30%，唯有歐元區(qū)在基數(shù)效應(yīng)下維持正增長(zhǎng)0.9%。

　　B 需求下滑使市場(chǎng)傳統(tǒng)行業(yè)集體迎“寒冬”

　　中國(guó)的有色金屬消費(fèi)量占全球總消費(fèi)量的五至六成，中國(guó)經(jīng)濟(jì)牽動(dòng)全球基本金屬市場(chǎng)參與者的神經(jīng)。2010年以來(lái)，隨著勞動(dòng)人口拐點(diǎn)及撫養(yǎng)比拐點(diǎn)同步到來(lái)，中國(guó)傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)引擎房地產(chǎn)市場(chǎng)由盛轉(zhuǎn)衰，這種周期性衰落沿著房地產(chǎn)生產(chǎn)周期先后擴(kuò)散到水泥、鋼鐵、有色金屬等領(lǐng)域，從而引發(fā)房地產(chǎn)投資大降、土地財(cái)政下滑、經(jīng)濟(jì)加速探底、商品價(jià)格加速下跌、貨幣加碼寬松、財(cái)稅改革提速等連鎖效應(yīng)。

　　2013年年底以來(lái)，商品房新開工及在建面積同比增速持續(xù)為負(fù)，房地產(chǎn)庫(kù)存高企，新開工積極性持續(xù)下降；2015年年中起，房地產(chǎn)市場(chǎng)由盛轉(zhuǎn)衰傳導(dǎo)至汽車及家電行業(yè)，汽車及家電產(chǎn)量增速顯著下滑，庫(kù)存高企不降。

　　整體來(lái)看，2009年過度刺激帶來(lái)的過剩產(chǎn)能，疊加下游消費(fèi)行業(yè)斷崖式增速放緩，使得有色金屬價(jià)格出現(xiàn)崩塌在市場(chǎng)預(yù)期之內(nèi)。以電解鋁為例，截至2015年11月23日，中國(guó)電解鋁的社會(huì)庫(kù)存高達(dá)97.8萬(wàn)噸，一些冶煉廠還有幾十萬(wàn)噸的庫(kù)存。據(jù)了解，中國(guó)電解鋁產(chǎn)能預(yù)計(jì)在今年年底突破4000萬(wàn)噸，實(shí)際產(chǎn)出可能是3000萬(wàn)噸，產(chǎn)能利用率在70%左右。亞洲金屬網(wǎng)統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，今年年初至今，國(guó)內(nèi)電解鋁減產(chǎn)大約215萬(wàn)噸，但是新增產(chǎn)能卻高達(dá)280萬(wàn)噸。

　　在這種經(jīng)營(yíng)環(huán)境下，企業(yè)利潤(rùn)持續(xù)下滑，庫(kù)存及資產(chǎn)負(fù)債率也在下滑。從目前鋼鐵行業(yè)來(lái)看，全行業(yè)大面積虧損已經(jīng)持續(xù)了半年多，全國(guó)163家鋼廠盈利占比不足5%。

　　從主要工業(yè)材料產(chǎn)量可以看出，今年工業(yè)品產(chǎn)量同比增速基本維持負(fù)值，粗鋼產(chǎn)量累計(jì)同比為-3%，發(fā)電量累計(jì)同比為-3.1%，原煤累計(jì)同比為-1.3%。

　　不過，目前市場(chǎng)傳統(tǒng)行業(yè)正在積極通過去庫(kù)存、降杠桿的方式收縮戰(zhàn)線，來(lái)迎接行業(yè)“寒冬”。由此來(lái)看，傳統(tǒng)高投入、高能耗、高污染的產(chǎn)能將面臨殘酷的市場(chǎng)出清局面。

　　C 企業(yè)需要加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理來(lái)鎖定核心利潤(rùn)

　　從銅產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)看，礦山是決定銅供給端的關(guān)鍵所在，但是根據(jù)有關(guān)機(jī)構(gòu)調(diào)研了解，目前礦山并沒有減產(chǎn)的意愿。決定礦山減產(chǎn)的因素主要是成本和現(xiàn)金流，現(xiàn)階段價(jià)格還沒觸及礦山的成本底線。然而，部分礦山的現(xiàn)金流已經(jīng)處在崩潰邊緣，加上目前礦山生產(chǎn)還有利潤(rùn)，無(wú)論是利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)還是?，F(xiàn)金流，礦山減產(chǎn)的意愿都不強(qiáng)。我們認(rèn)為，國(guó)內(nèi)有關(guān)冶煉企業(yè)應(yīng)對(duì)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的最佳手段并非聯(lián)合減產(chǎn)保價(jià)，目前企業(yè)需要做的是利用期貨市場(chǎng)加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理，以鎖定加工費(fèi)這一核心利潤(rùn)。

　　從冶煉加工費(fèi)來(lái)看，受2008年以前高價(jià)刺激擴(kuò)張的有色礦山產(chǎn)能大量釋放的影響，近幾年冶煉廠在加工費(fèi)談判中占主動(dòng)地位。盡管有色金屬價(jià)格不斷下跌，但是冶煉加工費(fèi)卻在持續(xù)走高。據(jù)了解，今年銅礦長(zhǎng)協(xié)TC/RC加工費(fèi)為107美元/噸和10.7美分/磅，最新的銅現(xiàn)貨TC加工費(fèi)為108美元/噸，加工費(fèi)都處在過去幾年高位。

　　由圖可知，銅п鋁的期現(xiàn)價(jià)格相關(guān)性幾乎等于1，國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨價(jià)格與LME期貨價(jià)格的相關(guān)性也幾乎為1，?由于上市時(shí)間較短，交易不夠活躍，所以相關(guān)性較差。這表明有色金屬的期現(xiàn)價(jià)格聯(lián)動(dòng)非常緊密，期貨價(jià)格有效地反映了現(xiàn)貨市場(chǎng)的供需格局。

　　同時(shí)，隨著上期所連續(xù)交易機(jī)制的推出，國(guó)內(nèi)外期現(xiàn)價(jià)格的聯(lián)動(dòng)性明顯增強(qiáng)。連續(xù)交易機(jī)制順應(yīng)了實(shí)體企業(yè)對(duì)期貨品種，特別是對(duì)現(xiàn)貨定價(jià)時(shí)間在上期所非交易時(shí)段的品種定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)管理的要求。例如，銅期貨合約到期交割結(jié)算價(jià)與現(xiàn)貨價(jià)的價(jià)差率處于±1%之間。可以說，上期所有色金屬期貨價(jià)格能夠及時(shí)反映國(guó)內(nèi)供需關(guān)系的變化，成為國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨貿(mào)易活動(dòng)的定價(jià)基礎(chǔ)。

　　目前來(lái)看，我國(guó)以有色金屬、鐵礦石、原油為代表的大宗商品原材料嚴(yán)重匱乏，對(duì)外依存度較高。大宗商品價(jià)格具有波動(dòng)劇烈、周期性強(qiáng)等特點(diǎn)，嚴(yán)重超出了企業(yè)運(yùn)用一般管理手段所能承受的限度。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，通過期貨市場(chǎng)建立風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制，發(fā)展與我國(guó)經(jīng)濟(jì)相適應(yīng)的大宗商品定價(jià)權(quán)，在國(guó)際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易格局中更容易掌握利益分配的主動(dòng)權(quán)。我國(guó)有色金屬參與期貨市場(chǎng)較早，2013年，銅、鋁市場(chǎng)法人持倉(cāng)占比均超過50%，鋅接近50%，這在一定程度上反映了市場(chǎng)的套期保值意愿和持倉(cāng)水平較高。

　　期貨市場(chǎng)公開、透明、連續(xù)的交易機(jī)制，為有色金屬市場(chǎng)提供了市場(chǎng)化的價(jià)格參照體系。期貨市場(chǎng)的雙向交易機(jī)制，更是為生產(chǎn)商、消費(fèi)商、貿(mào)易商等不同角色的企業(yè)，提供了有效規(guī)避價(jià)格上下波動(dòng)的方式，其中做多機(jī)制適用于消費(fèi)商，做空機(jī)制適用于生產(chǎn)商，而貿(mào)易商多空都可操作。企業(yè)可以利用期貨市場(chǎng)指導(dǎo)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)計(jì)劃，鎖定成本和風(fēng)險(xiǎn)，燙平利潤(rùn)周期，保持生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性和連續(xù)性，避免在經(jīng)濟(jì)危機(jī)爆發(fā)時(shí)，因原材料斷供、銷售困難或現(xiàn)金流轉(zhuǎn)問題導(dǎo)致企業(yè)突發(fā)性停產(chǎn)或倒閉，同時(shí)還可以為企業(yè)贏得復(fù)蘇的時(shí)間和空間，為優(yōu)秀企業(yè)調(diào)整發(fā)展戰(zhàn)略、實(shí)施兼并收購(gòu)和擴(kuò)大市場(chǎng)份額奠定基礎(chǔ)。

　　D 交易所正積極推進(jìn)國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)的發(fā)展

　　一方面，期貨市場(chǎng)有助于產(chǎn)業(yè)良性發(fā)展。期貨品牌注冊(cè)標(biāo)準(zhǔn)以市場(chǎng)化手段，貫徹落實(shí)國(guó)家相關(guān)部委的產(chǎn)業(yè)政策和有色金屬國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)的相關(guān)要求，推動(dòng)了有色金屬行業(yè)的技術(shù)進(jìn)步和產(chǎn)品升級(jí)。上期所實(shí)行升貼水制度，對(duì)高品質(zhì)銅給予升水，對(duì)符合標(biāo)準(zhǔn)但市場(chǎng)反映稍差的品牌給予貼水，這大大激發(fā)了一些未能享受升水待遇的企業(yè)加強(qiáng)技術(shù)改造。另一方面，期貨市場(chǎng)有利于促進(jìn)優(yōu)秀企業(yè)做大做強(qiáng)，加速大企業(yè)集團(tuán)化進(jìn)程。從國(guó)際大型貿(mào)易商的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，只有用好期貨等衍生品市場(chǎng)，企業(yè)才能在價(jià)格波動(dòng)的浪潮中平穩(wěn)航行。

　　與此同時(shí)，有色金屬期貨市場(chǎng)正在積極推進(jìn)國(guó)際化。有色金屬價(jià)格國(guó)內(nèi)外聯(lián)動(dòng)性很強(qiáng)，近幾年國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)對(duì)國(guó)際市場(chǎng)的影響逐步提高，要進(jìn)一步發(fā)揮期貨市場(chǎng)在國(guó)際價(jià)格話語(yǔ)權(quán)上的作用，必須加快有色金屬期貨市場(chǎng)的國(guó)際化進(jìn)程。第一，上期所首先推出有色金屬期貨保稅交割業(yè)務(wù)，進(jìn)而研究在境外建立指定交割倉(cāng)庫(kù)的可行性；第二，上期所積極推出連續(xù)交易制度，延長(zhǎng)交易時(shí)間，有利于提高期貨品種價(jià)格的連續(xù)性，有利于提升國(guó)內(nèi)期貨價(jià)格的權(quán)威性，有利于增強(qiáng)國(guó)內(nèi)外期現(xiàn)價(jià)格的聯(lián)動(dòng)性；第三，上期所加快產(chǎn)品創(chuàng)新步伐，籌備有色金屬指數(shù)期貨及期權(quán)，為中小有色企業(yè)參與套期保值提供更適合的工具。 （作者單位：永安期貨）