張利靜

　　在資本市場的財富詩歌中，押對趨勢、長期持有始終是一個響亮的韻腳。

　　一位美國老太太，買了一百股可口可樂，拿了幾十年，成了千萬富翁；一位中國老太太，捂了10年深發(fā)展原始股，成了超級富婆。而在運價交易市場，如果你押對寶的話，只需不到八年的時間，就可能獲得近500倍的收益！

　　2008年5月20日，波羅的海干散貨指數(shù)（BDI）從11793點的歷史高點狂跌而下，至2016年2月10日，報290點，達到了自1985年1月份波羅的海交易所開始編制該指數(shù)以來的最低點。這一最低點與2008年的歷史最高點相比，已經(jīng)跌去了逾97%！假設(shè)遠(yuǎn)期運費協(xié)議（FFA)保證金水平在20%，那么，理論上一筆FFA的收益可達數(shù)百倍。

　　“大空頭”的凱歌

　　在近期熱映的電影《大空頭》中，四個性格怪異的男人精準(zhǔn)狙擊了美國的房地產(chǎn)市場，在華爾街頂級博弈中賺得盆滿缽滿。不僅是金融危機會催生這樣的行情，航運市場也成為孕育“大空頭”的土壤。

　　2008年5月20日后的不到一個月時間里，國際運費市場暴跌近20%，此后更是跌跌不休，從“萬”時代跌入“百”時代，幾近覆沒。作為行業(yè)主要指標(biāo)的BDI沉沙折戟，噩夢自此開始。2008年6月13日，由上海航運交易所信息部發(fā)布的一份關(guān)于海運市場的評述報告中，通篇是“暴跌”二字。

　　2011年10月份，一個中國的小伙子劉飛從朋友那里聽說了航運運價衍生品交易，果斷殺入這一市場。當(dāng)時中國首批出口集裝箱運價衍生交易產(chǎn)品上市才3個多月。畢業(yè)于上海海事大學(xué)海事金融專業(yè)的劉飛憑著專業(yè)訓(xùn)練和敏感的市場嗅覺在運價交易市場實現(xiàn)了創(chuàng)富夢。

　　2013年2月至3月，劉飛在上海航運運價交易有限公司（SSEFC）的歐洲航線合同EU1307上做空，從1193美元/TEU開始到893美元/TEU交割，這一筆投資賺了50萬元?！拔野延岢鰜砗?，馬上買了一輛奔馳車?！眲w說。

　　一家押空運價的中國臺灣的公司也大賺特賺。據(jù)圈內(nèi)人估算，這家公司在FFA市場上賣出合同，約定2008年8月份以每艘船日租金2萬美元的價格從事大西洋(600558,股吧)-遠(yuǎn)東的運營。隨著市場持續(xù)暴跌，2008年8月份日租金跌到1萬美元的時候，他們反手平倉套現(xiàn)，來回差價按月計算達30萬美元。

　　幾家歡喜幾家愁。2008年四季度，BDI從年內(nèi)高點下跌了九成左右，國內(nèi)某大型上市航運企業(yè)的多頭頭寸浮虧約40億元。根據(jù)當(dāng)時市場消息，同時遭受巨大損失的還有丹麥及烏克蘭的大船東。烏克蘭的干散貨船運營商Industrial Carriers在10月份宣布倒閉。

　　運價交易江湖

　　如同期貨交易規(guī)則一樣，BDI和FFA有些類似現(xiàn)貨與期貨的關(guān)系。

　　BDI是由全球幾條主要航線的即期運費加權(quán)計算而成，衡量鋼材、紙漿、谷物、煤、礦砂等民生物資及工業(yè)原料的運輸情況，有著全球航運業(yè)風(fēng)向標(biāo)之稱。BDI由幾條主要航線的即期運費（Spot Rate）加權(quán)計算而成，反映的是即期市場的行情。

　　遠(yuǎn)期運費協(xié)議（Forward Freight Agreement，簡稱FFA）是買賣雙方達成的一種遠(yuǎn)期運費協(xié)議，協(xié)議規(guī)定了具體的航線、價格、數(shù)量等，且雙方約定在未來某一時點，收取或支付依據(jù)波羅的海航交所的官方運費指數(shù)價格與合同約定價格的運費差額。從本質(zhì)上看，F(xiàn)FA是一種針對運費價格波動的風(fēng)險管理工具，是BDI指數(shù)的衍生產(chǎn)品。船東或貨主通過FFA市場為運營環(huán)節(jié)買了保險，保證其穩(wěn)定運營的可持續(xù)發(fā)展。FFA交易已經(jīng)具備做空機制,具有期貨交易的基本特征。

　　簡而言之，BDI反映的是當(dāng)前的運費水平，而FFA則類似于期貨,是可以“炒”的。二者相互關(guān)聯(lián)，BDI作為FFA的現(xiàn)貨標(biāo)的指數(shù),其主要反映的是不同時點國際航運費的變化,從而為FFA提供了價格波動的基礎(chǔ)。FFA代表未來的運費水平,是即期運費水平的風(fēng)向標(biāo),從而影響B(tài)DI。

　　FFA市場的參與者主要包括航運商、貿(mào)易商、生產(chǎn)商等。如世界各大地區(qū)船東及路易達孚、嘉吉、邦基、ADM等糧商，乃至電力、煉油等大宗原材料消耗的生產(chǎn)企業(yè)均有這類運價交易頭寸。后來，伴隨著影響力的擴大，國際投行及專業(yè)投資公司也開始涉足這一領(lǐng)域。如高盛、摩根士丹利、法國興業(yè)銀行(601166,股吧)、美林證券等。

　　據(jù)業(yè)內(nèi)人士介紹，F(xiàn)FA交易共有三種形式：場外交易、場外交易清算所清算、交易所交易。場外交易為非保證金交易，后兩者均為保證金交易。2008年國際運價大波動帶來了大量的場外交易違約糾紛，此后，有保證金保障的遠(yuǎn)期運費合約交易模式成為了交易雙方的唯一安全選擇。目前，85%的FFA合約交易量是海峽型、巴拿馬型、超靈便型和靈便型船的期租合約，15%的交易是針對特定的航線。

　　2013年FFA交易量達到113萬手。FFA價值的增幅尤可觀，為40%，至270億美元。

　　FFA交易在國際上盛行于2002年，國內(nèi)企業(yè)從2005年開始參與其中。2008年國際金融危機前，中國有31家國有企業(yè)被國資委和中國證監(jiān)會批準(zhǔn)具有參與海外FFA交易的資質(zhì)。

　　著名航運專家陳弋表示，在航運鼎盛期――2008年，海外FFA交易的成交量曾經(jīng)達到21億噸，與當(dāng)時的全球干散貨運輸總量（24億噸）相差不大；2009年至今，F(xiàn)FA交易的成交量每年基本保持在11億噸上下，交易仍較活躍。相比國際市場，中國目前參與航運運價衍生品交易的企業(yè)少很多，這主要與航運運價衍生品交易在中國落地時間不長，業(yè)者對其不甚了解，以及中國經(jīng)營者風(fēng)控意識有待提高等有關(guān)。

　　航運衍生品吸引中國企業(yè)

　　2008年5月20日后，BDI從11793點的歷史高點狂跌而下時，全球航運市場驚濤駭浪，船東們忐忑不安。FFA重要性以及所具有的風(fēng)險管理和投機套利功能，正吸引越來越多的中國玩家。據(jù)不完全統(tǒng)計，目前總共有17家中國公司開展了FFA交易，主要是一些航運商和貿(mào)易商。

　　大宗商品低迷對BDI暴跌無疑起到了推波助瀾的作用。鐵礦石價格暴跌、石油價格暴跌，中國PPI指數(shù)已連續(xù)第47個月為負(fù)，利空消息一個接一個地向造船業(yè)襲來。

　　中國船舶(600150,股吧)工業(yè)協(xié)會發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2015年1-8月，我國造船完工量2629萬載重噸，同比增長6.1%。新承接船舶訂單、手持船舶訂單同比下降，其中承接新船訂單1505萬載重噸，同比下降68.3%，降幅驚人。隨著新造船舶的陸續(xù)交付，航運市場面臨著更大的壓力。

　　上海國際航運研究中心發(fā)布的中國航運景氣報告顯示，2015年第四季度中國航運企業(yè)景氣指數(shù)為83.37點，連續(xù)4個季度處于不景氣區(qū)間；中國航運企業(yè)信心指數(shù)為51.44點，已經(jīng)連續(xù)4年半處于不景氣區(qū)間；船舶運輸企業(yè)、港口企業(yè)和航運服務(wù)企業(yè)景氣指數(shù)值均處于不景氣區(qū)間，整體經(jīng)營情況不斷惡化，行業(yè)進入深度調(diào)整期。

　　中國遠(yuǎn)洋(601919,股吧)董事會秘書郭華偉表示，展望2016年，國際航運需求仍將在一段時期內(nèi)繼續(xù)保持溫和增長態(tài)勢，而運力過剩局面短期內(nèi)難有根本性改變，預(yù)計航運市場低位波動的態(tài)勢仍將持續(xù)一段時間，全面復(fù)蘇尚待時日。

　　中國航運景氣調(diào)查顯示，2016年第一季度中國航運企業(yè)景氣指數(shù)預(yù)計為82.45點，仍處于相對不景氣區(qū)間；中國航運信心指數(shù)預(yù)計為46.34點，下挫至較重不景氣區(qū)間。

　　據(jù)航運業(yè)內(nèi)人士介紹，目前航運市場風(fēng)險管理途徑主要有三種。一是通過長期協(xié)議、年度合同等方式，鎖定中遠(yuǎn)期價格，如在集裝箱領(lǐng)域，合同一般一年一簽，但在市場不確定時，船東和貨主常談不攏價格。二是浮動指數(shù)法，運費掛鉤第三方公布的運價指數(shù)。三是航運衍生品交易。航運衍生品主要有三種產(chǎn)品：航運指數(shù)期貨/期權(quán)、運費期權(quán)、遠(yuǎn)期運費合約（FFA）。其中，F(xiàn)FA是航運交易雙方約定在未來某一時點，就事先約定的運費價格進行現(xiàn)金結(jié)算的遠(yuǎn)期合同，它是作為指數(shù)期貨交易的替代品而誕生的。

　　世界集裝箱指數(shù)相關(guān)負(fù)責(zé)人指出，航運衍生品誕生的目的是為了更好地服務(wù)航運市場。它為市場提供了一定的穩(wěn)定性和可預(yù)測性，船公司可以通過航運衍生品的服務(wù)來優(yōu)化自己的運營。比如采用多種方案進行風(fēng)險的管理和成本的控制，或者采用一些與指數(shù)相關(guān)聯(lián)的合同，以控制價格和成本的直接風(fēng)險，保證收入，船公司可充分享受航運衍生品帶來的好處。

　　但截至目前，中國航運公司對運價衍生品的參與程度仍然有限。2011年6月，中國航運運價衍生品交易在上海開市，國際航運界出口集裝箱中遠(yuǎn)期運價首次亮出“中國價格”。上海航運交易所相關(guān)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，航運運力衍生品的發(fā)展可為當(dāng)前航運業(yè)持續(xù)低迷之下的航運實體產(chǎn)業(yè)提供對沖工具，平衡經(jīng)營和交易風(fēng)險。

　　上海航運運價交易有限公司（SSEFC）相關(guān)負(fù)責(zé)人介紹，截至2015年10月份，該交易平臺有客戶4000余家，成交額3800多億元。