做空時(shí)點(diǎn)或在5月中旬出現(xiàn)

　　原油回調(diào)整理，PX延續(xù)偏強(qiáng)格局

　　2月中旬，國際油價(jià)在跌破30美元/桶之后，在多頭資金積極入場和產(chǎn)油國達(dá)成凍產(chǎn)協(xié)議的推動(dòng)下，原油價(jià)格走出一波反彈行情。隨后，在美元走弱，以及市場對4月17日將舉行的OPEC與非OPEC產(chǎn)油國的凍產(chǎn)會(huì)議預(yù)期向好的背景下，原油價(jià)格延續(xù)強(qiáng)勢。但是，由于供應(yīng)端沒有實(shí)質(zhì)性的利好支撐，加之原油庫存創(chuàng)下近80年來新高，原油價(jià)格反彈至40美元/桶附近時(shí)壓力顯現(xiàn)。

　　進(jìn)入4月份，北美煉廠檢修基本結(jié)束，煉化開工逐步恢復(fù)，截至3月25日，美國煉化開工率為90.4%，短期仍有提升空間，通過觀察歷史數(shù)據(jù)我們發(fā)現(xiàn)，當(dāng)煉化開工率恢復(fù)九成以上時(shí)，原油庫存有下滑的趨勢。此外，近期美聯(lián)儲(chǔ)官員言論持續(xù)偏鴿派，市場對美元加息預(yù)期減弱，而美元走弱對原油等大宗商品也有一定支撐。

　　總體而言，高庫存會(huì)使原油價(jià)格整體承壓，但庫存下滑預(yù)期和美元走弱仍對原油盤面有所支撐，我們認(rèn)為，后市原油仍將維持35―40美元/桶區(qū)間振蕩，大跌的可能性不大。

　　PX作為生產(chǎn)PTA的直接原料，價(jià)格走勢跟PTA相關(guān)度非常高。2016年我國沒有新的PX產(chǎn)能投放，國內(nèi)進(jìn)口依存度維持在五成左右。二季度是亞洲PX裝置檢修高峰期，據(jù)初步統(tǒng)計(jì)，二季度計(jì)劃檢修的PX裝置在450萬噸左右，大于去年的檢修力度，由中國與亞洲PX負(fù)荷走勢圖來看，每年進(jìn)入二季度之后，PX負(fù)荷都會(huì)明顯走低，預(yù)計(jì)二季度PX價(jià)格依舊會(huì)維持偏強(qiáng)走勢。而且，自3月份以來，汽油價(jià)格相對石腦油和芳烴已明顯走強(qiáng)，這或?qū)?dǎo)致應(yīng)用到調(diào)和汽油部分的石腦油和芳烴的量增加，這在原料端對PX價(jià)格也會(huì)形成支撐。

　　圖為中國與亞洲PX負(fù)荷狀況走勢

　　PTA進(jìn)入去庫存階段，現(xiàn)金流有所好轉(zhuǎn)

　　江陰漢邦220萬噸新裝置重啟失敗，預(yù)計(jì)停車半個(gè)月，而且取消了新裝置4月份合約量，產(chǎn)出合格品估計(jì)要等到5月份之后。寧波一套120萬噸的PTA裝置已于3月31日提前停車檢修，預(yù)計(jì)維持25天左右。另外，逸盛石化也將4月份合約貨減量10%供應(yīng)。PTA工廠的一系列動(dòng)作或?qū)?dǎo)致4月份現(xiàn)貨供應(yīng)趨緊。如果不考慮漢邦二期220萬噸新產(chǎn)能，以PTA產(chǎn)能基數(shù)4393萬噸來估算，預(yù)計(jì)4月份PTA平均負(fù)荷在73%附近，折合月產(chǎn)量在267萬噸左右。

　　初步預(yù)計(jì)，4月國內(nèi)聚酯月均負(fù)荷在84%―85%，按聚酯產(chǎn)能基數(shù)4515萬噸來計(jì)算，4月份國內(nèi)聚酯產(chǎn)量約在318萬噸，折合對PTA消耗量在275萬噸左右，綜合計(jì)入其他領(lǐng)域PTA消耗10萬噸上下，總計(jì)對PTA消耗量在285萬噸左右。通過PTA供需的預(yù)估來看，4月份PTA動(dòng)態(tài)供需處于偏緊的狀態(tài)，PTA市場也將進(jìn)入去庫存階段。

　　圖為PTA社會(huì)庫存走勢及預(yù)估

　　二季度是PTA需求的傳統(tǒng)旺季，節(jié)后一致性的復(fù)工節(jié)奏帶動(dòng)了聚酯開工率提升至83%的高位水平，預(yù)計(jì)整個(gè)4月份以及到5月中旬，聚酯工廠一直會(huì)維持高開工狀態(tài)，由高開工帶來的對PTA的剛性需求依舊會(huì)對原料價(jià)格有所支撐，而且PTA工廠部分裝置的故障和檢修也使得PTA供應(yīng)處于偏緊的狀態(tài)，因此，我們預(yù)計(jì)二季度的PTA工廠現(xiàn)金流較一季度將有所好轉(zhuǎn)。

　　目前PTA有效產(chǎn)能大概在3483萬噸，逸盛和恒力產(chǎn)能分別占有效產(chǎn)能的37%、19%，它們的裝置變動(dòng)對現(xiàn)貨市場的影響相當(dāng)大，可以想象當(dāng)PTA加工價(jià)差長時(shí)間在500元/噸以下水平運(yùn)行，PTA工廠通過降低裝置開工率來挺加工價(jià)差的可能性非常大，2016年一季度PTA平均加工價(jià)差為496元/噸，PTA工廠勉強(qiáng)可以維持開工，我們預(yù)計(jì)4―5月份在自身供應(yīng)偏緊和剛需拉動(dòng)的共同作用下，PTA現(xiàn)金流會(huì)有改善。

　　圖為原油庫存與煉廠開工走勢

　　產(chǎn)銷明顯回落，聚酯效益不及去年同期

　　春節(jié)期間，聚酯工廠在庫存高企的壓制下，停工力度明顯大于往年，這導(dǎo)致2016年1―2月份聚酯產(chǎn)量同比有所下滑，數(shù)據(jù)顯示，2016年1―2月份聚酯產(chǎn)量同比分別下滑9.5%、0.8%。進(jìn)入3月份，在下游市場集中補(bǔ)庫的帶動(dòng)下，聚酯產(chǎn)品價(jià)格大幅反彈，聚酯現(xiàn)金流水平也跟隨價(jià)格提升有所好轉(zhuǎn)。不過，至3月中下旬，隨著聚酯產(chǎn)銷的回落，以及PTA和MEG的相對強(qiáng)勢，聚酯現(xiàn)金流再次受到壓制。截至4月1日，聚酯現(xiàn)金流明顯低于去年同期水平。

　　進(jìn)入3月份，聚酯產(chǎn)銷放量，春節(jié)前累積的高庫存快速消化。但隨著下游一輪補(bǔ)庫的結(jié)束，聚酯產(chǎn)銷也出現(xiàn)明顯回落，庫存止跌回升。截至4月1日，聚酯庫存基本與去年同期持平，通過以往的數(shù)據(jù)來看，一般進(jìn)入4月份之后，聚酯開始進(jìn)入去庫存階段，但今年由于下游補(bǔ)庫較往年有所提前，而且目前聚酯開工維持高位，若后期產(chǎn)銷得不到改善，庫存出現(xiàn)反周期增加的可能性很大，而持續(xù)高庫存或?qū)⒌贡乒S降負(fù)。

　　出口仍無改善，終端消費(fèi)內(nèi)外受困

　　2015年，我國外貿(mào)遭遇“寒流”，出現(xiàn)自2009年全球性金融危機(jī)后6年來的首次進(jìn)口、出口雙降。作為勞動(dòng)密集型產(chǎn)品的代表，紡織品服裝首當(dāng)其沖，全年出口下降4.9%。進(jìn)入2016年，出口形勢仍無改善跡象，1―2月我國累計(jì)出口紡織品服裝397.89億美元，同比減少15.73%，其中出口紡織紗線、織物及制品155.33億美元，同比減少14.25%；出口服裝及衣著附件242.56億美元，同比減少16.66%。當(dāng)然，2月份是春節(jié)假期，市場報(bào)關(guān)等不可避免地受到影響，不過，對于2016年全年的出口形勢，似乎沒有人再抱很大的期待。

　　實(shí)際上，當(dāng)前已經(jīng)是4月初，從江浙地區(qū)工廠的接單情況來看，訂單主要還是來自于國內(nèi)，外貿(mào)訂單的接收量依然是非常有限，可以預(yù)見，3月份的出口數(shù)據(jù)也不會(huì)太好看。造成紡織品服裝出口嚴(yán)重下滑的主要原因有兩點(diǎn)：一是我國與東南亞國家之間的用工、土地等成本差距，加劇了紡織品服裝出口訂單向東南亞國家流失，市場份額逐步被東南亞國家蠶食，訂單和生產(chǎn)線向東南亞“雙轉(zhuǎn)移”。

　　二是去年以來，美國、日本、澳大利亞等國和歐盟地區(qū)相繼出臺(tái)了14條有關(guān)紡織服裝產(chǎn)品的禁令、標(biāo)準(zhǔn)、限量要求和標(biāo)簽新規(guī)等，技術(shù)性貿(mào)易措施日益嚴(yán)格，加大了出口阻力。

　　圖為紡織品服裝月度出口

　　在出口形勢如此惡劣的情形之下，內(nèi)需環(huán)境也在不斷惡化。根據(jù)中華全國商業(yè)信息中心的統(tǒng)計(jì)，2016年1―2月份全國百家重點(diǎn)大型零售企業(yè)服裝類商品零售額同比下降5.5%，增速較2015年1―2月份下降11.9個(gè)百分點(diǎn)。

　　總體而言，目前終端紡織服裝消費(fèi)處于內(nèi)外受困之中，中長期來看仍無改善可能。

　　圖為2015年1月―2016年2月全國百家重點(diǎn)零售企業(yè)服裝類商品零售額增速

　　展望后市，在檢修季的利好支撐下，PX價(jià)格仍將維持偏強(qiáng)格局，短期PX加工價(jià)差壓縮的可能性不大，成本端依舊存在支撐。從供需端考慮，由于PTA新裝置推遲投產(chǎn)和部分裝置檢修，而且下游需求正處于傳統(tǒng)旺季，聚酯負(fù)荷維持高位，4月份PTA供應(yīng)偏緊，PTA進(jìn)入去庫存階段。我們認(rèn)為，中短期PTA市場依舊就維持振蕩偏強(qiáng)的格局，做空時(shí)點(diǎn)或在5月中旬出現(xiàn)。 （作者單位：信達(dá)期貨）