張勤峰

　　財(cái)政部將于10月16日招標(biāo)發(fā)行7年期10附息國(guó)債20。本期國(guó)債在擔(dān)當(dāng)首只國(guó)債預(yù)發(fā)行交易標(biāo)的的同時(shí)，還很有可能成為國(guó)債期貨新的最便宜可交割券（CTD），從而備受市場(chǎng)關(guān)注。市場(chǎng)人士指出，長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，國(guó)債預(yù)發(fā)行是各國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程中完善國(guó)債市場(chǎng)化發(fā)行制度的重要配套舉措；短期而言，試點(diǎn)階段的國(guó)債預(yù)發(fā)行標(biāo)的屬于國(guó)債期貨可交割券，預(yù)發(fā)行的推出將有助提升國(guó)債期貨交易活躍度。

　　國(guó)債預(yù)發(fā)行10日起試水

　　財(cái)政部9日公告稱(chēng)，將于10月16日（下周三）招標(biāo)發(fā)行2013年第二十期記賬式國(guó)債。本期國(guó)債為7年期固定利率債券，競(jìng)爭(zhēng)性招標(biāo)總額300億元，甲類(lèi)成員可追加投標(biāo)。

　　本期國(guó)債將是財(cái)政部四季度發(fā)行的首只關(guān)鍵期限記賬式國(guó)債，在行情陷入膠著之際，其招投標(biāo)結(jié)果對(duì)于債券一二級(jí)市場(chǎng)將有一定的指向意義。不過(guò)，讓本期債券迅速成為市場(chǎng)焦點(diǎn)的，則是其作為國(guó)債預(yù)發(fā)行交易首個(gè)試點(diǎn)券種的身份。

　　10月8日，上交所已宣布，13附息國(guó)債20將于10月10日、11日、14日和15日在上交所交易系統(tǒng)開(kāi)展國(guó)債預(yù)發(fā)行交易。今年3月，財(cái)政部等部門(mén)首次表態(tài)將在國(guó)內(nèi)開(kāi)展國(guó)債預(yù)發(fā)行試點(diǎn)，隨后在7月份進(jìn)一步明確7年期國(guó)債作為首批開(kāi)展預(yù)發(fā)行試點(diǎn)的券種。9月26日，上交所和中證登正式發(fā)布了《國(guó)債預(yù)發(fā)行辦法》，13附息國(guó)債20被確定為首個(gè)試點(diǎn)券種。

　　國(guó)債預(yù)發(fā)行，是指以即將發(fā)行的記賬式國(guó)債為標(biāo)的進(jìn)行的債券買(mǎi)賣(mài)行為，也就是在國(guó)債正式招標(biāo)發(fā)行前特定期間買(mǎi)賣(mài)雙方進(jìn)行交易，并約定在國(guó)債招標(biāo)后按約定價(jià)格進(jìn)行資金和國(guó)債交收的交易行為。其參與主體為可參與上交所債券交易的證券公司、銀行、基金、保險(xiǎn)（放心保）等金融機(jī)構(gòu)及符合條件的包括個(gè)人在內(nèi)的其他專(zhuān)業(yè)投資者。

　　一般認(rèn)為，國(guó)債預(yù)發(fā)行具有三方面的直接作用：一是有助于進(jìn)一步改善國(guó)債市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能；二是降低國(guó)債承銷(xiāo)商承銷(xiāo)風(fēng)險(xiǎn)，提高其承銷(xiāo)積極性；三是投資者可以間接參與國(guó)債發(fā)行過(guò)程，提前鎖定投資收益。

　　從境外經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，國(guó)債預(yù)發(fā)行業(yè)務(wù)在成熟市場(chǎng)非常普遍，是各國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程中完善國(guó)債市場(chǎng)化發(fā)行制度的重要配套舉措。

　　有助帶動(dòng)國(guó)債期貨交易

　　值得關(guān)注的是，本期國(guó)債還有另外一個(gè)吸引眼球的身份――其很可能成為國(guó)債期貨新的CTD券。13附息國(guó)債20身兼雙重角色，充當(dāng)聯(lián)系預(yù)發(fā)行與國(guó)債期貨兩項(xiàng)交易的紐帶，或成為活躍國(guó)債期貨交易的一項(xiàng)催化劑。

　　根據(jù)經(jīng)驗(yàn)法則判斷，在目前市場(chǎng)利率高于國(guó)債期貨標(biāo)準(zhǔn)券3%票面利率背景下，久期越大，越有可能成為CTD券。自9月6日國(guó)債期貨“重生”以來(lái)，主力合約TF1312一直以今年7月10日發(fā)行的7年期13附息國(guó)債15為活躍CTD券。而此次預(yù)發(fā)行的國(guó)債品種正好為7年期新發(fā)國(guó)債，加上新發(fā)券種流動(dòng)性一般比舊券好，本期國(guó)債發(fā)行后很可能成為新的CTD券。

　　中信建投期貨分析師黃桂林認(rèn)為，國(guó)債預(yù)發(fā)行實(shí)質(zhì)上是存續(xù)期較短的遠(yuǎn)期交易，而且試點(diǎn)階段以7年國(guó)債為標(biāo)的，屬于國(guó)債期貨可交割券，因此預(yù)計(jì)會(huì)對(duì)國(guó)債期貨市場(chǎng)產(chǎn)生一定影響。由于預(yù)發(fā)行同樣反映市場(chǎng)對(duì)國(guó)債利率走勢(shì)的預(yù)期，而且參與主體比目前的國(guó)債期貨市場(chǎng)更為全面，將有助彌補(bǔ)國(guó)債期貨交易初期市場(chǎng)有效性的不足，預(yù)發(fā)行價(jià)格將影響國(guó)債期貨價(jià)格走勢(shì)，而且兩者應(yīng)該趨向一致。

　　此外，預(yù)發(fā)行有望至少?gòu)膬蓚€(gè)方面帶動(dòng)國(guó)債期貨交易。一是，投資者獲取CTD的途徑更加便利，從而活躍國(guó)債期貨套利交易。黃桂林指出，國(guó)債期貨上市至今，交易較為清淡，原因除了銀行、保險(xiǎn)等暫時(shí)無(wú)法入市以外，現(xiàn)券市場(chǎng)流動(dòng)性差也是一個(gè)重要因素。國(guó)債預(yù)發(fā)行有可能使投資者更容易獲得主力合約的CTD券，從而促進(jìn)國(guó)債期現(xiàn)套利、跨期套利等交易方式的進(jìn)行，提升市場(chǎng)整體活躍度。

　　二是，預(yù)發(fā)行與國(guó)債期貨一起也可衍生出多種套利交易策略。黃桂林稱(chēng)，國(guó)債預(yù)發(fā)行的收益率申報(bào)區(qū)間原則上為發(fā)行公告日前一交易日該期限國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)到期收益率加減0.75個(gè)百分點(diǎn)，此次預(yù)發(fā)行的基準(zhǔn)收益率3.992%，故報(bào)價(jià)區(qū)間為3.242%-4.742%，上市后的中標(biāo)利率預(yù)計(jì)也位于這個(gè)區(qū)間。按照這個(gè)區(qū)間，可以測(cè)算出主力合約TF1312的理論價(jià)格，這不但為承銷(xiāo)商、預(yù)發(fā)行市場(chǎng)投資者提供了一個(gè)價(jià)格基準(zhǔn)，也為尋找套利空間提供了支持。當(dāng)國(guó)債期貨市場(chǎng)上的價(jià)格與預(yù)發(fā)行市場(chǎng)上的價(jià)格發(fā)生較大偏差時(shí)，便可以進(jìn)行套利。

　　國(guó)債預(yù)發(fā)行日程安排