10月以來(lái)，國(guó)債期貨走出一輪流暢的單邊下跌行情，期債趨勢(shì)性強(qiáng)的特征初步顯現(xiàn)。昨日收盤(pán)，主力TF1309合約月度累計(jì)下跌0.922元，跌幅高達(dá)0.976%，極具交易價(jià)值?；仡櫛据喰星椋?jīng)濟(jì)基本面雙輪驅(qū)動(dòng)無(wú)疑是主要?jiǎng)右?，而供求關(guān)系、資金面因素也起到了推波助瀾的作用。預(yù)計(jì)下月走勢(shì)，前期利空期價(jià)的基本因素并未明顯改觀。

　　經(jīng)濟(jì)基本面繼續(xù)壓制期債

　　經(jīng)濟(jì)基本面影響利率債的主要驅(qū)動(dòng)力包括通脹和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)兩個(gè)因素。9月中國(guó)CPI同比增速超預(yù)期上行至3.1%，是導(dǎo)致10月期債調(diào)整的重要因素。當(dāng)前央行中性偏緊的政策態(tài)度很大程度上也是受到通脹上行超預(yù)期的影響。10月受氣候因素影響，食品價(jià)格總體上漲，預(yù)計(jì)漲幅將超過(guò)歷史平均水平，而非食品價(jià)格同比漲幅與上月基本持平。根據(jù)預(yù)測(cè)，10月國(guó)內(nèi)CPI同比增速將繼續(xù)保持上行勢(shì)頭，或達(dá)3.3%―3.4%，這將接近3.5%的政府通脹上限，導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)于通脹壓力的擔(dān)憂(yōu)情緒進(jìn)一步升溫。而且，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、豬周期等因素帶動(dòng)下，四季度CPI將整體處于3%―3.5%的相對(duì)高位，通脹水平處于趨勢(shì)性上揚(yáng)周期，這將對(duì)利率債持續(xù)構(gòu)成壓力，期債在10月上旬仍面臨較大下行壓力。

　　資金面不支持期債走高

　　央行貨幣政策主基調(diào)主要由國(guó)內(nèi)通脹水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)決定，在當(dāng)前通脹呈趨勢(shì)性上揚(yáng)并逼近上限，而經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍在下限之上穩(wěn)健復(fù)蘇的背景下，央行貨幣政策實(shí)質(zhì)上處于緊縮周期。而央行貨幣政策短期取向主要受外匯占款等外部因素影響。

　　目前，人民幣持續(xù)升值導(dǎo)致國(guó)際資本大量流入國(guó)內(nèi)，外匯占款持續(xù)升高。9月中國(guó)央行口徑新增外匯占款高達(dá)2682.04億元，環(huán)比增加1703.32億元，這將導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣的被動(dòng)投放，央行必然通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作進(jìn)行對(duì)沖并收緊流動(dòng)性。因此，央行貨幣政策短期取向也處于緊縮周期。

　　央行在最近兩周的公開(kāi)市場(chǎng)操作看似無(wú)章可循，實(shí)則上述邏輯的體現(xiàn)。在臨近月末的特殊時(shí)段，貨幣市場(chǎng)利率不斷攀升，銀行間質(zhì)押式回購(gòu)7天期利率已上行至5%之上。在資金面偏緊的情況下，周一，央行到期續(xù)做59億元三年央票，續(xù)做比例高達(dá)98%，顯示貨幣政策不會(huì)因資金面的短暫波動(dòng)就放松。周二，央行公開(kāi)市場(chǎng)意外重啟已暫停三次的逆回購(gòu)操作，由于量小價(jià)高，中標(biāo)利率較前次走高20基點(diǎn)，市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)利率中樞上移，回購(gòu)利率、互換利率再次走高。周二逆回購(gòu)重啟并非央行放松貨幣的信號(hào)，中性偏緊仍將是未來(lái)政策主基調(diào)。雖然外需改善、美國(guó)縮減QE延后等因素可能導(dǎo)致11月外匯占款仍處在高位，但貨幣政策緊平衡的方向不會(huì)有任何變動(dòng)，預(yù)期資金面將出現(xiàn)寬松是不現(xiàn)實(shí)的。因此，資金面將不會(huì)對(duì)期債構(gòu)成上行推動(dòng)力。

　　綜上所述，雖然本輪期債調(diào)整幅度明顯超出市場(chǎng)預(yù)期，市場(chǎng)存在反彈需求，但經(jīng)濟(jì)基本面決定了期債價(jià)格近期將弱勢(shì)運(yùn)行，資金面也不支持其走強(qiáng)。預(yù)計(jì)在11月上旬期債仍難以扭轉(zhuǎn)疲弱走勢(shì)，但鑒于跌幅已大且持續(xù)已久，不建議繼續(xù)追空。

　　（作者單位：新紀(jì)元期貨）