10月以來(lái)國(guó)債期貨連續(xù)走低，本周四期債跌破93元整數(shù)關(guān)口，跌幅創(chuàng)上市以來(lái)最大單日跌幅。央行再次缺席逆回購(gòu)操作以及市場(chǎng)對(duì)于周末CPI數(shù)據(jù)的擔(dān)憂(yōu)是當(dāng)日市場(chǎng)下跌的主要原因。預(yù)計(jì)近期國(guó)債期貨市場(chǎng)依舊維持弱勢(shì)格局，難言趨勢(shì)性機(jī)會(huì)，只能在流動(dòng)性的變化中尋找交易性機(jī)會(huì)。

　　中短期穩(wěn)增長(zhǎng)將持續(xù)

　　國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)繼續(xù)向好，10月官方PMI升至51.4%，創(chuàng)18個(gè)月新高，10月匯豐制造業(yè)PMI升至50.9%，創(chuàng)7個(gè)月新高，均好于市場(chǎng)預(yù)期。從分項(xiàng)數(shù)據(jù)看，PMI生產(chǎn)指數(shù)上升1.5個(gè)百分點(diǎn)是帶動(dòng)PMI回升的主要?jiǎng)恿?。需求和生產(chǎn)兩旺，生產(chǎn)商處于被動(dòng)去庫(kù)存階段。目前產(chǎn)成品庫(kù)存處于近兩年低點(diǎn)，未來(lái)企業(yè)沒(méi)有進(jìn)一步去庫(kù)存的壓力，一旦需求帶動(dòng)新訂單指數(shù)上升，企業(yè)將進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存階段。從新訂單指數(shù)和產(chǎn)成品庫(kù)存指數(shù)看，新訂單指數(shù)高，產(chǎn)成品庫(kù)存指數(shù)低，未來(lái)補(bǔ)庫(kù)存動(dòng)力越高對(duì)經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)的動(dòng)力越大。

　　由此可見(jiàn)，下游需求旺盛帶動(dòng)企業(yè)生產(chǎn)旺盛，企業(yè)處于被動(dòng)去庫(kù)存階段，加之庫(kù)存處于近兩年低點(diǎn)，所以未來(lái)企業(yè)不但沒(méi)有去庫(kù)存的壓力，而且可以根據(jù)下游需求進(jìn)行主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存，由此預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增速中短期保持穩(wěn)定。

　　政策中性偏緊，利率易上難下

　　10月中旬，央行公開(kāi)市場(chǎng)暫停三次逆回購(gòu)操作，但在市場(chǎng)資金偏緊、短端利率仍高企的壓力下，上周央行在公開(kāi)市場(chǎng)進(jìn)行了130億元7天期以及160億元14天期逆回購(gòu)操作，中標(biāo)利率分別從原先的3.9%和4.1%上升到4.1%和4.3%，當(dāng)周凈投放291億元。本周逆回購(gòu)規(guī)模繼續(xù)縮量，周四則再次缺席，量小價(jià)升，充分反映了央行中性偏緊的政策態(tài)度。11月初資金逐步寬裕，考慮到外匯占款增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)猶存，逆回購(gòu)很可能會(huì)再度停止。如果短端利率下行幅度較大，不排除未來(lái)會(huì)重啟正回購(gòu)操作回收流動(dòng)性。

　　三年期央票續(xù)作持續(xù)，鑒于今年只剩下兩期央票到期，在續(xù)作的同時(shí)，如果后期流動(dòng)性依舊較為寬裕，同時(shí)考慮到本年度貨幣增長(zhǎng)依舊超目標(biāo)、通脹壓力不減等因素，所以存在央行新發(fā)三年期央票的可能。未來(lái)即便流動(dòng)性略有寬裕，央行公開(kāi)市場(chǎng)對(duì)沖后，短端利率不會(huì)有大幅下行的可能。10年國(guó)債收益率為代表的長(zhǎng)端利率雖已登上今年收益率高點(diǎn)，但在穩(wěn)增長(zhǎng)持續(xù)及通脹壓力不減的雙重壓力下，收益率依舊易上難下。

　　利率債的春天仍需等待

　　從銀行及保險(xiǎn)（放心保）這些配置機(jī)構(gòu)的行為看，利率債依舊不具競(jìng)爭(zhēng)性。雖然11月利率債供給略少，但這并不能給利率債的寒冬帶來(lái)一絲暖意。從收益率角度看，銀行及保險(xiǎn)對(duì)非標(biāo)產(chǎn)品的熱衷依舊高于債券，以及未來(lái)的優(yōu)先股也將對(duì)債市投資產(chǎn)生分流影響。在供給依舊不弱、需求持續(xù)低迷的市場(chǎng)環(huán)境下，利率債的春天仍需等待。

　　綜上而言，基本面、流動(dòng)性、政策面和供需面等因素，皆利空于國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)。雖然目前10年國(guó)債收益率已處于今年最高點(diǎn)，但仍有向上突破的可能性。另外，在中性偏緊的政策背景下，對(duì)公開(kāi)市場(chǎng)操作高度敏感的短端利率，R001和R007或圍繞3.5%和4.0%中樞振蕩。國(guó)債期貨走勢(shì)緊隨現(xiàn)貨市場(chǎng)，尤其敏感于短端流動(dòng)性狀況，現(xiàn)貨市場(chǎng)及流動(dòng)性受諸多利空因素制約，難現(xiàn)趨勢(shì)性機(jī)會(huì)，所以投資者仍需耐心等待。