做市商（Market Maker）是海外期貨交易所以及場外市場（OTC）解決期權(quán)市場流動性的一項基礎(chǔ)性制度安排，目前，國內(nèi)大商所、鄭商所、中金所以及上交所正在探索推出商品和金融期權(quán)品種，如何設(shè)計做市商制度是成功的關(guān)鍵因素之一，因此，針對國內(nèi)期權(quán)市場剛起步、參與各方缺乏經(jīng)驗的現(xiàn)狀，在充分借鑒國外成熟經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，應(yīng)建立有一套具有特色的國內(nèi)期權(quán)做市商制度體系。

　　壟斷型的基礎(chǔ)做市商制度

　　海外期貨交易所對做市商都有資質(zhì)要求和準(zhǔn)入門檻，做市商一般都要具備強(qiáng)大經(jīng)濟(jì)實力、行業(yè)經(jīng)驗和專業(yè)人才，美林、摩根斯丹利、花旗、瑞銀UBS等都是各大交易所的著名做市商。以紐約證券交易所為例，紐交所根據(jù)資本實力、經(jīng)驗、歷史表現(xiàn)等因素挑選做市商，并且都要獲得紐交所期權(quán)培訓(xùn)許可證（OTP），而作為做市商的交易員，要求至少是本科學(xué)歷，具有出色的數(shù)理分析能力，同時還要參加紐交所專項考試，該考試均是多選題，75分以上才算合格。

　　分級制的做市商參與體系

　　目前，國內(nèi)期權(quán)市場是新生事物，交易所與基金、券商、期貨公司等金融機(jī)構(gòu)都缺乏實戰(zhàn)演練，而市場上存在一些具有豐富風(fēng)險管理經(jīng)驗、熟悉期權(quán)交易、采取先進(jìn)程序化交易手段的國內(nèi)外投資公司，因此，為了增加期權(quán)市場的流動性，初期應(yīng)該建立分級制的做市商參與體系，即允許通過基礎(chǔ)做市商嚴(yán)格篩選、以基礎(chǔ)做市商的名義、并由基礎(chǔ)做市商負(fù)責(zé)風(fēng)控及結(jié)算的一些投資公司參與期權(quán)做市商交易。

　　主與次的做市商協(xié)作模式

　　海外期貨交易所對做市商普遍采取分類管理方式，不同類型的做市商承擔(dān)不同的義務(wù)和職責(zé)。

　　紐交所電子市場（NYSE Arca）的做市商分為兩類：一是做市商（Market Maker，MM），經(jīng)申請后可以選擇一類（class）或一類以上的期權(quán)；二是主做市商（Lead Market Maker，LMM），具體到某一類期權(quán)只能有一名主做市商，一般做市商不受數(shù)量限制，主做市商必須進(jìn)行雙邊連續(xù)主動報價。

　　歐洲期貨交易所的做市商分為三類：一是普通做市商（Regular Market Maker，RMM），只負(fù)責(zé)對投資者的期權(quán)詢價（Quote Response）進(jìn)行報價；二是固定做市商（Permanent Market Maker，PMM），負(fù)責(zé)對期權(quán)合約進(jìn)行連續(xù)主動報價，同時也要對投資者的期權(quán)詢價進(jìn)行報價；三是高級做市商（Advanced Market Maker,AMM），與PMM職責(zé)一樣，二者的區(qū)別在于連續(xù)主動報價和對詢價報價所涉及的期權(quán)范圍（包括不同到期日、不同執(zhí)行價格等因素）不同，高級做市商承擔(dān)的義務(wù)和風(fēng)險更大。

　　靈活而彈性的做市商考核標(biāo)準(zhǔn)

　　鑒于期權(quán)推出階段，國內(nèi)基金、券商、期貨公司等經(jīng)驗缺乏、避險手段不足，為了保證做市商制度健康發(fā)展，交易所應(yīng)該對做市商采取靈活有彈性的考核標(biāo)準(zhǔn)。

　　減少強(qiáng)制性報價義務(wù)，增加豁免情景

　　在海外交易所，做市商維系了期貨期權(quán)市場的平穩(wěn)運(yùn)行，其做市行為涉及了報價方式、數(shù)量、價差等要素以及交易所對做市商的考核與評價，以澳大利亞證券交易所（ASX）股票期權(quán)為例：

　　2011年3月之前，澳交所（ASX）為做市商提供了三種報價形式以供選擇：一是連續(xù)主動報價（Continuous），做市商有義務(wù)為最近6個到期日的期權(quán)合約、每個合約各3個看漲期權(quán)Call和看跌期權(quán)Put做出報價；二是對詢價的報價（Quote Response），投資者可以對到期日為9個月以內(nèi)的期權(quán)詢價，做市商有義務(wù)報價；三是混合報價（Hybrid），做市商有義務(wù)為最近6個到期日的期權(quán)合約中的任意兩個、每個合約各3個看漲期權(quán)Call和看跌期權(quán)Put做出報價，同時投資者可以對到期日為9個月以內(nèi)的期權(quán)詢價，做市商有義務(wù)報價。從市場實際操作看，澳交所做市商大多選擇了第一種報價形式。

　　但是同時，海外交易所在市場漲跌、流動性、信息技術(shù)系統(tǒng)等發(fā)生異常突變的時候，都可以豁免做市商的報價義務(wù)。

　　適當(dāng)放開報價價差，即最大報價差

　　在海外期貨交易所中，做市商的雙邊報價的價差也受到嚴(yán)格約束，例如，歐洲期貨交易所根據(jù)股票、股票股息、指數(shù)、貨幣、固定收益等不同類型，制定了不同的期權(quán)雙邊報價的價差標(biāo)準(zhǔn)（spread）。

　　海外期貨交易所對做市商的成交量也有一定硬性要求，不能低于事先約定的標(biāo)準(zhǔn)，也不能超過事先約定的標(biāo)準(zhǔn)（包括價差超標(biāo)），如超過，一般期貨交易所不將之視為報價，而是視為做市商自營業(yè)務(wù)的交易指令，二者的區(qū)別在于結(jié)算時的交易費(fèi)用和保證金待遇不同。

　　不硬性規(guī)定交易時間和成交數(shù)量

　　期權(quán)做市商的考核還包括交易時間、最小申報數(shù)量、參與率等指標(biāo)，例如做市商在連續(xù)競價或集合競價期間的參與率不能低于一定百分比。澳交所（ASX）對做市商每一個股票期權(quán)報價的合約有最低數(shù)量要求，根據(jù)個股活躍度，澳交所把期權(quán)分成了4類，一類代表流動性最好，三類代表流動性較差，針對不同流動性，制定了報價合約的最低數(shù)量。

　　紐交所電子市場規(guī)定，做市商必須在每日紐交所60%交易時間內(nèi)進(jìn)行雙邊連續(xù)主動報價，而主做市商必須在每日紐交所90%交易時間內(nèi)進(jìn)行雙邊連續(xù)主動報價。

　　有效的交易所風(fēng)控關(guān)口

　　為了保證期權(quán)順利交易，預(yù)防做市商制度的風(fēng)險，在嚴(yán)格審核做市商自身風(fēng)控能力的基礎(chǔ)上，交易所也建立一套應(yīng)急機(jī)制和事中監(jiān)控系統(tǒng)，能夠及時預(yù)警，并有效處理風(fēng)險。例如，歐洲期貨交易所為PMM和AMM做市商提供了風(fēng)控系統(tǒng)工具，本意是為了防止做市價的瞬間自成交，但是它也提供了一定程度的風(fēng)控職能，其工作原理就像一臺計算器，統(tǒng)計一定秒數(shù)內(nèi)做市商的合約成交量，同時做市商可以自行設(shè)定3種控制閥值，包括數(shù)量（合約總成交量）、Vega值（買賣合約的凈差額）以及Delta值（買入看漲期權(quán)+賣出看跌期權(quán)-賣出看漲期權(quán)-買入看跌期權(quán)），超過閥值該系統(tǒng)將自動暫停做市價交易。

　　總之，借鑒海外期貨市場的成熟經(jīng)驗，為做市商成長創(chuàng)造寬松環(huán)境，建立有特色的國內(nèi)做市商制度，會有力促進(jìn)國內(nèi)期權(quán)市場的健康發(fā)展。