李保華 胡中彬

　　金融市場中的衍生品創(chuàng)新正如火如荼，近期被機(jī)構(gòu)們提及最多的，當(dāng)屬期權(quán)。

　　11月20日，上海期貨交易所（以下簡稱“上期所”）理事長楊邁軍和中國金融期貨交易所（以下簡稱“中金所”）副總經(jīng)理胡政在第四屆期貨機(jī)構(gòu)投資者年會(huì)等均明確提出將加快期權(quán)上市的準(zhǔn)備工作，并將期權(quán)作為未來衍生品發(fā)展的重要戰(zhàn)略。此前一天，上期所啟動(dòng)商品期貨期權(quán)仿真交易，至此，四大期貨交易所已全部開展期權(quán)仿真交易。

　　相比期貨交易所，券商在期權(quán)方面推進(jìn)得更快。國信證券在今年8月份已經(jīng)啟動(dòng)業(yè)內(nèi)第一單場外期權(quán)交易，上交所在今年8月份也借調(diào)17家券商參與場內(nèi)的個(gè)股期權(quán)籌備工作。

　　“期權(quán)的推出將讓投資A股的對沖投資者有了用武之地，市場普遍預(yù)期，2014年上半年，場內(nèi)期權(quán)將推出，屆時(shí)將成為機(jī)構(gòu)的對沖元年?！毕愀蹖捒送顿Y總經(jīng)理林嘉佑表示。

　　場內(nèi)期權(quán)的推出可能將重構(gòu)券商和期貨公司等機(jī)構(gòu)的市場格局。東方證券研究員王鳴飛測算認(rèn)為，場內(nèi)期權(quán)的推出將再造一個(gè)證券市場，期權(quán)的傭金和創(chuàng)設(shè)收入可能提高整個(gè)證券行業(yè)收入的一半。

　　場外期權(quán)先行

　　“最近幾天我們下屬機(jī)構(gòu)正在搞期權(quán)的相關(guān)培訓(xùn)，制定期權(quán)業(yè)務(wù)落地的具體政策。”一家大型券商的中層表示，國信證券在搶先推出場外期權(quán)業(yè)務(wù)后，對他們刺激很大。

　　今年8月19日，國信證券與招商財(cái)富資產(chǎn)管理有限公司簽署了《中國證券市場金融衍生品交易主協(xié)議（2013年版）》及其補(bǔ)充協(xié)議，隨后雙方又簽訂了交易確認(rèn)書，這標(biāo)志著國信證券首單場外期權(quán)業(yè)務(wù)搶得業(yè)內(nèi)第一單。

　　期權(quán)是允許持有者有權(quán)利但無義務(wù)在約定時(shí)間以協(xié)商價(jià)格對特定資產(chǎn)進(jìn)行交易的有價(jià)證券。場外期權(quán)是在非集中性的交易場所進(jìn)行的非標(biāo)準(zhǔn)化的金融期權(quán)合約的交易。

　　期權(quán)因?yàn)榭梢噪p向操作、占用資金量小、操作靈活等優(yōu)點(diǎn)，是國際機(jī)構(gòu)投資者對沖交易的常用交易工具。

　　盡管國信證券沒有正面回答關(guān)于其場外期權(quán)最新數(shù)據(jù)的問題，但上述券商中層透露，國信的場外期權(quán)業(yè)務(wù)主要由國信經(jīng)濟(jì)研究所金融工程部和紅嶺中路營業(yè)部推動(dòng)，在過去的三個(gè)月中，國信證券已經(jīng)開展了約五單場外期權(quán)業(yè)務(wù)。

　　國信證券上述產(chǎn)品以滬深300指數(shù)為標(biāo)的，是一款為期半年的結(jié)構(gòu)化理財(cái)產(chǎn)品。產(chǎn)品將大部分資金投資于固定收益品種，以獲得3%的保本收益，再用一部分資金向國信證券購買滬深300看漲期權(quán)，如果交易到期日滬深300指數(shù)上漲，則可以通過行權(quán)獲得額外3.75%的收益，使總收益達(dá)到6.75%，如果到期日滬深300指數(shù)下跌，則投資者還能獲得3%的保本收益。

　　國信證券認(rèn)為，場外期權(quán)的一大重要應(yīng)用是構(gòu)建市場聯(lián)動(dòng)型結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品改善了傳統(tǒng)金融產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)收益結(jié)構(gòu)，一方面投資者能獲得一個(gè)保本收益，另一方面還能從市場的上漲或下跌中獲取額外收益，因此客戶有較大的需求。

　　獲得的未經(jīng)確認(rèn)的消息稱，除國信證券外，至少包括安信證券和光大證券(601788,股吧)在內(nèi)的券商也在積極籌備場外期權(quán)業(yè)務(wù)。

　　除場外期權(quán)外，券商場內(nèi)期權(quán)的推出也已經(jīng)箭在弦上。公開信息顯示，今年8月份，國泰君安、海通證券(600837,股吧)、國信證券、中銀國際、平安證券、光大證券、申銀萬國、長江證券(000783,股吧)等18家券商參與上交所個(gè)股期權(quán)借調(diào)工作。上交所理事長桂敏杰在今年3月份也曾公開表示，今年將籌備推出個(gè)股期權(quán)。

　　公開信息顯示，上交所已經(jīng)完成了個(gè)股期權(quán)的業(yè)務(wù)方案、風(fēng)險(xiǎn)控制體系、結(jié)算方案的初步確定。深交所早在2006年就籌備推出個(gè)股期權(quán)，但隨后因權(quán)證飽受輿論非議等原因而最終夭折?！皞€(gè)股期權(quán)從去年初開始籌備，目前技術(shù)工作和初步測試已經(jīng)完成，隨時(shí)可以上線模擬運(yùn)行。”深圳一家本土券商人士稱。

　　券商和證券交易所的力推場外期權(quán)和個(gè)股期權(quán)的同時(shí)，市場預(yù)期由期貨交易所推出的指數(shù)期權(quán)可能會(huì)搶先一步。公開信息顯示，從海外成熟市場來看，期權(quán)與期貨的交易量相當(dāng)因而成為期貨交易所的重點(diǎn)發(fā)展產(chǎn)品。

　　下轉(zhuǎn) 23版

　　上接 21版

　　隨著11月19日上期所啟動(dòng)商品期貨期權(quán)仿真交易，至此國內(nèi)四家期貨交易所均已于近期開始了有關(guān)期權(quán)的全市場仿真交易。從具體產(chǎn)品來看，三家商品期貨交易所仿真交易的期權(quán)標(biāo)的為商品期貨，而中金所則為現(xiàn)貨指數(shù)。中金所期權(quán)的行權(quán)方式為最后交易日才能執(zhí)行的歐式，而鄭州商品交易所及大連商品交易所為隨時(shí)可執(zhí)行的美式期權(quán)，上期所則介于歐式與美式之間。

　　市場預(yù)期，期權(quán)交易可能會(huì)先對有一定資金量和交易經(jīng)驗(yàn)的機(jī)構(gòu)投資者開放，然后逐步推廣到個(gè)人投資者。

　　券業(yè)再造

　　無論對券商還是期貨公司來說，傳統(tǒng)的通道業(yè)務(wù)面臨白熱化的競爭，向資本中介業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型已經(jīng)成為機(jī)構(gòu)的共識(shí)。

　　期權(quán)等衍生品的交易收入一直都是海外券商的重要收入來源，公開信息顯示，在金融危機(jī)之前，金融衍生品的交易利潤最高占高盛總利潤的35%。

　　從海外市場看，股指期權(quán)和個(gè)股期權(quán)構(gòu)成了全球衍生品交易的大部分市場份額。公開信息顯示，2012年全球股指期權(quán)期貨、個(gè)股期權(quán)期貨產(chǎn)品的交易量分別位列全球期權(quán)期貨衍生產(chǎn)品交易量的第一和第二位，占比分別達(dá)到31%和29%。

　　事實(shí)上，在A股市場，權(quán)證作為期權(quán)的一種特別形式，權(quán)證的交易量也曾一度超過相應(yīng)正股交易量的半壁江山。2008年10月，當(dāng)月權(quán)證交易額占相應(yīng)正股交易額比值達(dá)到62%而成為歷史新高。

　　期權(quán)由于行使靈活、占用資金量少等原因，交易量可能會(huì)更大。公開信息顯示，韓國市場股指期權(quán)年交易額曾一度高達(dá)87萬億美元，是其正股交易額的60倍，而中國香港、中國臺(tái)灣以及印度的股指期權(quán)交易額占正股交易額的比值在 100%~500%區(qū)間。

　　預(yù)期中期權(quán)巨額的成交量可能會(huì)重構(gòu)券商和期貨公司的市場格局。券商和期貨公司在期權(quán)產(chǎn)品中的盈利主要有兩部分：通過經(jīng)紀(jì)渠道獲得手續(xù)費(fèi)收入和通過創(chuàng)設(shè)期權(quán)獲得資本利得。

　　王鳴飛認(rèn)為，如果按照國內(nèi)個(gè)股期權(quán)交易額占正股10%~30%、股指期權(quán)占100%~200%，以2012年滬深兩市股票交易額為31.7萬億元為基數(shù)年，期權(quán)傭金率為萬分之3至萬分之5，同時(shí)證券期貨機(jī)構(gòu)期權(quán)創(chuàng)設(shè)收益率為0.1%~0.3%來計(jì)算，“每年個(gè)股期權(quán)交易額有望達(dá)到3.2萬億元至9.5萬億元，股指期權(quán)達(dá)到32萬億元至63萬億元。在中性假設(shè)下，個(gè)股期權(quán)產(chǎn)生的傭金和創(chuàng)設(shè)收入占2012年證券行業(yè)收入的6%，股指期權(quán)產(chǎn)生的收入則占到44%左右?！?/p>

　　盡管股指期權(quán)將在中金所交易，但從目前股指期貨的交易額和持倉量，券商系期貨公司在其中的份額接近8成，所以絕大部分期貨公司的期權(quán)收入最終將流向?qū)?yīng)的券商。這意味著在中性假設(shè)下，期權(quán)的交易和創(chuàng)設(shè)將為整個(gè)券商行業(yè)提高約50%的收入。王鳴飛將報(bào)告的標(biāo)題寫為“再造一個(gè)證券市場”。

　　在巨大的市場誘惑面前，林嘉佑認(rèn)為，巨額的利潤對應(yīng)的是巨大的風(fēng)險(xiǎn)，期權(quán)產(chǎn)品的定價(jià)復(fù)雜，對風(fēng)控要求很高，如何做好風(fēng)控對券商來說，人才和經(jīng)驗(yàn)等都是個(gè)極大的挑戰(zhàn)。“法興銀行是香港期權(quán)市場的重要參與者，但僅一個(gè)流氓交易員就讓法興銀行遭受重創(chuàng)。類似光大“烏龍指”這樣的極端事件如果重演，創(chuàng)設(shè)的券商損失可能會(huì)幾十倍甚至成百倍的擴(kuò)大而最終將券商擊倒?！绷旨斡颖硎尽?/p>