自6月底跟隨中國(guó)經(jīng)濟(jì)反彈以來(lái)，?價(jià)最大反彈幅度接近10%，8月中旬后旺季不旺，銅價(jià)振蕩緩慢下移，至今跌幅有限，大體維持區(qū)間振蕩。從政策、經(jīng)濟(jì)、流動(dòng)性和品種微觀(guān)面來(lái)看，中短期銅價(jià)維持盤(pán)整的概率較大。

　　從政策面來(lái)看，十八屆三中全會(huì)閉幕后，市場(chǎng)將進(jìn)入改革驅(qū)動(dòng)階段，考慮到基本面無(wú)重大變化，且影響經(jīng)濟(jì)和品種的短周期因素――庫(kù)存周期波幅收斂，預(yù)計(jì)未來(lái)商品市場(chǎng)的節(jié)奏主要圍繞海內(nèi)外政策展開(kāi)。海外方面，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)政策博弈進(jìn)入新的階段?？紤]到前期市場(chǎng)并未計(jì)入過(guò)多中國(guó)政策預(yù)期因素，因此政策對(duì)市場(chǎng)影響偏中性。如果美聯(lián)儲(chǔ)推遲削減QE，可能推動(dòng)銅價(jià)有短期表現(xiàn)。

　　流動(dòng)性方面，利率持續(xù)飆升，銀行間市場(chǎng)利率也出現(xiàn)上升，實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本居高不下。考慮到央行和銀監(jiān)會(huì)可能對(duì)銀行同業(yè)繼續(xù)進(jìn)行監(jiān)管，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策仍會(huì)干擾外匯占款流入等，中國(guó)流動(dòng)性局面中短期看不到明顯好轉(zhuǎn)跡象。

　　宏觀(guān)方面，中國(guó)經(jīng)濟(jì)短期走勢(shì)仍平穩(wěn)，好于市場(chǎng)預(yù)期，但地產(chǎn)銷(xiāo)售萎靡?guī)?lái)的回落風(fēng)險(xiǎn)在累積。美國(guó)經(jīng)濟(jì)朝著美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期的方向發(fā)展，通脹盡管仍低迷，但并未持續(xù)惡化，就業(yè)在改善。三季度歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)普遍出現(xiàn)了減速，但考慮到德國(guó)經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁及歐洲央行的降息，歐元區(qū)前景暫時(shí)維持穩(wěn)定。在美國(guó)新一輪財(cái)政危機(jī)爆發(fā)之前，海外經(jīng)濟(jì)對(duì)銅價(jià)影響偏中性。

　　從銅自身基本面來(lái)看，下游需求自三季度后總體高位回落，主要受地產(chǎn)、電力需求下行帶動(dòng)，我們擬合的下游需求總體增速已經(jīng)降至5%左右的水平，但累積表觀(guān)消費(fèi)增速仍在攀升，與實(shí)體需求背離，部分反映進(jìn)口融資的因素，其結(jié)果是保稅區(qū)庫(kù)存的上升。不考慮保稅區(qū)的中國(guó)庫(kù)存消費(fèi)比已經(jīng)降至近年低位，全球庫(kù)存還有繼續(xù)下降空間，不過(guò)幅度不會(huì)很大。制造業(yè)近一個(gè)季度的明顯回暖可能帶動(dòng)庫(kù)存被動(dòng)積累，給未來(lái)價(jià)格帶來(lái)調(diào)整壓力。

　　總之，在偏低庫(kù)存支撐和經(jīng)濟(jì)走勢(shì)溫和的情況下，銅價(jià)中短期沒(méi)有明顯下行風(fēng)險(xiǎn)。但美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的不確定性導(dǎo)致的外部流動(dòng)性變化及其引起的國(guó)內(nèi)流動(dòng)性預(yù)期改變，疊加央行的偏緊政策基調(diào)，將使得價(jià)格上行持續(xù)承壓，銅價(jià)年內(nèi)或繼續(xù)維持振蕩格局。

　　圖為銅庫(kù)存消費(fèi)比及期貨收盤(pán)價(jià)

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