國(guó)投中谷期貨研究團(tuán)隊(duì)以滿(mǎn)足客戶(hù)需求，為交易提供支持為宗旨，打造了宏觀外匯、股市、農(nóng)產(chǎn)品(000061,股吧)、原油、金屬、技術(shù)分析六大團(tuán)隊(duì)，研究體系涵蓋了基本驅(qū)動(dòng)因素分析系統(tǒng)，技術(shù)分析系統(tǒng)，全球優(yōu)秀交易軟件輔助系統(tǒng)三大板塊，形成了獨(dú)樹(shù)一幟、專(zhuān)業(yè)高效的研究框架，穩(wěn)定地輸出了研究成果。與此同時(shí)，研究團(tuán)隊(duì)在不斷進(jìn)行優(yōu)化和升級(jí)，努力向?qū)崙?zhàn)型策略團(tuán)隊(duì)轉(zhuǎn)型，使得研究能力更為精湛過(guò)硬，對(duì)交易機(jī)會(huì)的捕捉更加敏感，對(duì)外輸出有價(jià)值、有見(jiàn)地、經(jīng)得起市場(chǎng)檢驗(yàn)的交易策略。

　　交易策略

　　由于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)彈性逐漸減弱，因此2014年股指期貨定價(jià)中樞將出現(xiàn)提升，中國(guó)股市的又一個(gè)牛市元年或從2014年正式開(kāi)始。市場(chǎng)將更加注重評(píng)估股市、債市、商品三者之間風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)各自所處的位置以及股指凈資產(chǎn)收益率的變化。

　　2014年，貨幣市場(chǎng)利率仍將維持高位。二季度CPI在翹尾和季節(jié)性因素的共同驅(qū)動(dòng)下可能走高，加之供給端壓力較大，國(guó)債期貨易跌難漲，預(yù)計(jì)下半年或迎來(lái)趨勢(shì)性上漲機(jī)會(huì)。

　　預(yù)計(jì)明年的金屬市場(chǎng)將呈現(xiàn)更加分化的格局。相對(duì)看多鋅市場(chǎng)。預(yù)計(jì)?市場(chǎng)將呈現(xiàn)先抑后揚(yáng)的走勢(shì)。因精礦供給增加、中國(guó)需求增速放緩，銅價(jià)承受較大的長(zhǎng)期價(jià)格下行壓力，國(guó)儲(chǔ)收銅可能使得今年銅過(guò)剩壓力有所緩解，下半年銅價(jià)反彈概率較大。

　　在全球宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)趨向好轉(zhuǎn)、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)事件幾近消退、中東地緣政治風(fēng)險(xiǎn)總體降溫的背景下，原油市場(chǎng)的季節(jié)性因素將在供需面中發(fā)揮更加重要的作用。

　　期指定價(jià)中樞或出現(xiàn)提升

　　預(yù)計(jì)2014年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)全年穩(wěn)字當(dāng)頭，穩(wěn)經(jīng)濟(jì)增速，穩(wěn)就業(yè)，改革創(chuàng)新，經(jīng)濟(jì)增速將在7.2-7.8區(qū)間內(nèi)振蕩，且彈性降低。當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)存在較大的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，在新生增長(zhǎng)模式?jīng)]有完全成型時(shí)，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行將成脈沖式小幅和反復(fù)波動(dòng)。徹底告別以往經(jīng)濟(jì)大漲大落的增長(zhǎng)模式，波動(dòng)性降低，經(jīng)濟(jì)邊際增長(zhǎng)則繼續(xù)下降。一是粗放性的投資將一去不復(fù)返，轉(zhuǎn)為有針對(duì)性的投資，整體投資將繼續(xù)回落。二是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能悄然切換，由投資拉動(dòng)轉(zhuǎn)為消費(fèi)拉動(dòng)，但新的動(dòng)能并未真正形成。三是工業(yè)企業(yè)毛利潤(rùn)短期內(nèi)難有起色，部分工業(yè)品產(chǎn)能依然較大，去產(chǎn)能將抑制工業(yè)增速增長(zhǎng)空間。

　　預(yù)計(jì)2014年將有更多以市場(chǎng)為主導(dǎo)的政策指引陸續(xù)出臺(tái)。十六項(xiàng)改革細(xì)則的正面效果將在明年一季度繼續(xù)發(fā)揮作用，全面引入市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制，改革與創(chuàng)新，將刺激市場(chǎng)價(jià)值再平衡。

　　利率中樞將繼續(xù)維持高位，注意年初信用違約風(fēng)險(xiǎn)。利率市場(chǎng)化進(jìn)程深入發(fā)展，具有隱形中央政府、地方政府、大型國(guó)企信用擔(dān)保的債券利率，由于風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)處于低位， 在完成利率市場(chǎng)化之前，其風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)恐繼續(xù)抬升，明年存在信用債違約風(fēng)險(xiǎn)。而已經(jīng)過(guò)渡到市場(chǎng)化的利率產(chǎn)品標(biāo)的：銀行理財(cái)產(chǎn)品、信托、票據(jù)貼現(xiàn)受此次沖擊的影響并不明顯。

　　在近幾年較大幅度加杠桿后，經(jīng)濟(jì)可能將在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)經(jīng)歷一個(gè)降杠桿和去產(chǎn)能的過(guò)程。以地方融資平臺(tái)為主導(dǎo)的粗放型投資模式以及資源向房地產(chǎn)等領(lǐng)域集中，對(duì)其他經(jīng)濟(jì)主體特別是中小企業(yè)形成擠出，將加劇融資難、融資貴問(wèn)題，融資結(jié)構(gòu)性問(wèn)題同樣影響了總量政策發(fā)揮的效果。只有財(cái)政政策出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，引導(dǎo)地方政府正確使用資金，支持正確的投資方向，解決結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，方可從根本上解決具有隱形信用擔(dān)保利率高企的問(wèn)題，進(jìn)而適度寬松的貨幣政策，使市場(chǎng)利率穩(wěn)定下行。

　　由于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)彈性逐漸減弱，因此2014年股指期貨定價(jià)中樞將出現(xiàn)提升，股指期貨從定價(jià)上或結(jié)束自2010年始的下跌，中國(guó)股市的又一個(gè)牛市元年或從2014年正式開(kāi)始。市場(chǎng)將更加注重評(píng)估股市、債市、商品三者之間風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)各自所處的位置以及股指凈資產(chǎn)收益率的變化。風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)過(guò)高的股市將更多地得到市場(chǎng)青睞，而由于去產(chǎn)能，去杠桿以及投資需求減弱，商品將繼續(xù)弱勢(shì)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)過(guò)低的債市將繼續(xù)處于利率市場(chǎng)化而導(dǎo)致的溢價(jià)修復(fù)過(guò)程。根據(jù)當(dāng)前的定價(jià)模型，股指期貨目前處于可戰(zhàn)略性做多區(qū)域，但外圍市場(chǎng)流動(dòng)性的不確定性，以及國(guó)內(nèi)諸多依然存在的風(fēng)險(xiǎn)，年中改革效果反映在上市公司中報(bào)而帶來(lái)的不確定性，致使明年股指期貨上漲依然不是一蹴而就，必將走勢(shì)波折。

　　金屬 分化格局將更加明顯

　　我們對(duì)貴金屬繼續(xù)維持偏空低位振蕩的觀點(diǎn)。主要基于以下幾方面的原因，一是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體特別是美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇更加明確，通脹壓力基本消退，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)消除，黃金在大類(lèi)資產(chǎn)配置中的意義變?nèi)酢６?2月18日的FOMC會(huì)議更加明確了美聯(lián)儲(chǔ)退出寬松的趨勢(shì)和路徑，貨幣環(huán)境更趨利空。三是貴金屬市場(chǎng)的人氣逐漸散去，SPDR持倉(cāng)量從年初至今持續(xù)下降了400噸，金價(jià)創(chuàng)下新低后，CFTC黃金持倉(cāng)量也未能回升。四是實(shí)體供需結(jié)構(gòu)出現(xiàn)改變，投資需求占比開(kāi)始不斷萎縮，中國(guó)需求未見(jiàn)明顯萎縮，金價(jià)跌至生產(chǎn)商的邊際成本附近，存在一定的支撐。

　　預(yù)計(jì)明年的金屬市場(chǎng)將呈現(xiàn)更加分化的格局。其中鋅最強(qiáng)，銅其次，鋁次之。相對(duì)看多鋅市場(chǎng)，主要是因?yàn)榈谝唬?013-2015年全球幾個(gè)主要的鋅礦因資源枯竭將逐步減產(chǎn)或關(guān)停，而潛在?鋅項(xiàng)目及中國(guó)小型鉛鋅礦在 2015年前供應(yīng)量也將比較有限。第二，行業(yè)整合及環(huán)保要求提升將改善中國(guó)鋅行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩的局面。第三，美國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)加速將強(qiáng)力拉動(dòng)鋅需求，鋅錠去庫(kù)存階段已經(jīng)持續(xù)一年，基本實(shí)現(xiàn)供求平衡。

　　預(yù)計(jì)銅市場(chǎng)將呈現(xiàn)先抑后揚(yáng)的走勢(shì)。因精礦供給增加、中國(guó)需求增速放緩，銅價(jià)承受較大的長(zhǎng)期價(jià)格下行壓力,短期內(nèi)或展開(kāi)一定的季節(jié)性回調(diào)，但利多因素將使得銅價(jià)下跌空間受限，國(guó)儲(chǔ)收銅可能使得今年銅過(guò)剩壓力有所緩解，下半年銅價(jià)反彈概率較大。而鋁市場(chǎng)將因巨大的產(chǎn)能過(guò)剩而長(zhǎng)期承壓。

　　原油 季節(jié)性因素漸占主導(dǎo)

　　2014年，在全球原油需求溫和增長(zhǎng)的背景下，非OPEC原油大幅增產(chǎn)將進(jìn)一步降低對(duì)OPEC原油供給及庫(kù)存變動(dòng)的需求，而中東地緣政治風(fēng)險(xiǎn)總體趨于下降意味著OPEC供給上行概率增加，因此供給寬松將成為原油市場(chǎng)的主基調(diào)。

　　需求方面，鑒于2014年全球宏觀經(jīng)濟(jì)將延續(xù)當(dāng)前的穩(wěn)定復(fù)蘇形勢(shì)，預(yù)計(jì)全球原油需求將自2013年的9042萬(wàn)桶/天增至9147萬(wàn)桶/天，增幅較2013年的97萬(wàn)桶/天進(jìn)一步擴(kuò)大。從增長(zhǎng)結(jié)構(gòu)來(lái)看，2014年非OECD國(guó)家依然是全球原油需求增長(zhǎng)的絕對(duì)拉動(dòng)力量，而OECD國(guó)家仍會(huì)對(duì)原油需求的增長(zhǎng)產(chǎn)生拖累。值得注意的是，全球原油需求增長(zhǎng)的格局正在發(fā)生變化，原油需求增長(zhǎng)動(dòng)能部分由非OECD國(guó)家向OECD國(guó)家轉(zhuǎn)移，表現(xiàn)為非OECD國(guó)家的正面貢獻(xiàn)及OECD國(guó)家的負(fù)面拖累同步減弱。作為全球第二大原油需求國(guó)，2014年中國(guó)仍將是全球原油需求增長(zhǎng)的最主要貢獻(xiàn)力量，其中戰(zhàn)儲(chǔ)基地注油和地?zé)捈庸ぴ嫌刹裼拖蛟娃D(zhuǎn)向是值得關(guān)注的增長(zhǎng)亮點(diǎn)。

　　2013年原油市場(chǎng)供給端的一個(gè)突出特點(diǎn)便是非OPEC國(guó)家增產(chǎn)、OPEC國(guó)家減產(chǎn)重塑閑置產(chǎn)能。展望2014年，原油市場(chǎng)供給端的變局仍將延續(xù)。我們認(rèn)為，2014年非OPEC原油供給將增長(zhǎng)150.5萬(wàn)桶/天至5591萬(wàn)桶/天，增幅較2013年的124.5萬(wàn)桶/天進(jìn)一步擴(kuò)大。在全球原油需求溫和增長(zhǎng)、非OPEC國(guó)家原油供給大幅增加的背景下，預(yù)計(jì)2014年全球?qū)PEC國(guó)家原油供給及庫(kù)存變動(dòng)的需求將自2013年的2991.5萬(wàn)桶/天進(jìn)一步下滑至2928萬(wàn)桶/天。以今年三季度OPEC供給量3043.9萬(wàn)桶/天為參照，2014年原油市場(chǎng)隱含庫(kù)存增量將達(dá)115.9萬(wàn)桶/天。

　　值得注意的是，在全球宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)趨向好轉(zhuǎn)、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)事件幾近消退、中東地緣政治風(fēng)險(xiǎn)總體降溫的背景下，原油市場(chǎng)的季節(jié)性因素將在供需面中發(fā)揮更加重要的作用。

　　國(guó)債

　　二季度迎良機(jī)

　　2013年的利率市場(chǎng)在經(jīng)歷了6月的“流動(dòng)性之殤”后，行情急轉(zhuǎn)直下，從上半年的“小牛慢漲”演變?yōu)橄掳肽甑摹靶芡灸┞贰薄?/p>

　　全年國(guó)債收益率走勢(shì)大致可以劃分為四個(gè)階段：第一個(gè)階段是1-5月，“低增長(zhǎng)、低通脹”的基本面與寬松的流動(dòng)性，均支持國(guó)債收益率一路下行。進(jìn)入6-8月，監(jiān)管環(huán)境進(jìn)一步趨嚴(yán)，資金面在6月出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，流動(dòng)性趨緊，央行嚴(yán)守中性貨幣政策立場(chǎng)，雖然在7月重啟逆回購(gòu)并運(yùn)用SLF維穩(wěn)短期流動(dòng)性，但市場(chǎng)情緒仍難修復(fù)，同期宏觀經(jīng)濟(jì)在穩(wěn)增長(zhǎng)基調(diào)下企穩(wěn)，國(guó)債收益率開(kāi)始逐步向上攀升，10年期大幅上行60BP。9月份，外匯占款回升、季末財(cái)政放款加上央行的公開(kāi)市場(chǎng)投放，資金面持穩(wěn)，同時(shí)供給壓力緩和，國(guó)債收益率高位企穩(wěn)。10月開(kāi)始，在流動(dòng)性緊張態(tài)勢(shì)不改、新債供給不斷、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)向好及通脹壓力上升等一系列因素的壓制下，國(guó)債收益率持續(xù)上升，特別是隨著11月初央行第三季度貨幣政策報(bào)告的發(fā)布，政策趨緊意味明顯，流動(dòng)性預(yù)期急劇惡化，國(guó)債收益率迎來(lái)一波迅猛升勢(shì)，10年期一度站上4.72%的高位，創(chuàng)下近9年來(lái)的新高。直至11月下旬，隨著流動(dòng)性預(yù)期的修復(fù)和供給壓力的減輕才出現(xiàn)回調(diào)。進(jìn)入12月上旬，供給面再次承壓，中下旬則遭遇年底資金面緊張的壓制，國(guó)債收益率仍維持高位振蕩格局。

　　國(guó)債期貨自9月6日上市以來(lái)，價(jià)格走勢(shì)表現(xiàn)出與現(xiàn)券的高度一致性。在9月份經(jīng)歷了一波先跌后漲的小行情后，10月份開(kāi)始隨現(xiàn)券市場(chǎng)走熊，主力合約結(jié)算價(jià)一路跌至91.024，較9月26日的最高點(diǎn)94.572下降了3.548，其中盤(pán)中最低價(jià)更是達(dá)到了90.018，盡管11月下旬出現(xiàn)一波回調(diào)，但11月29日國(guó)債期貨還是在沒(méi)能突破92.600點(diǎn)位的情況下繼續(xù)走弱，之后呈現(xiàn)低位振蕩整理態(tài)勢(shì)。

　　2014年，貨幣市場(chǎng)利率仍將維持高位，銀行負(fù)債端成本的抬升將要求資產(chǎn)端更高的收益回報(bào)，削弱對(duì)國(guó)債的需求。在QE逐步退出的背景下，外部流動(dòng)性將邊際遞減，而匯率市場(chǎng)化改革的推進(jìn)會(huì)擴(kuò)大人民幣匯率的雙向波動(dòng)，加劇外匯占款增量的變動(dòng)。上半年，利率市場(chǎng)和國(guó)債期貨仍將面臨貨幣政策易緊難松和流動(dòng)性沖擊的影響。一季度IPO重啟疊加春節(jié)期間的備付壓力，流動(dòng)性局勢(shì)尤其值得關(guān)注。

　　二季度CPI在翹尾和季節(jié)性因素共同驅(qū)動(dòng)下可能走高，加之供給端壓力較大，國(guó)債期貨易跌難漲。預(yù)計(jì)明年下半年可能迎來(lái)國(guó)債期貨的趨勢(shì)性上漲機(jī)會(huì)。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整使得投資增速的下滑成為長(zhǎng)期趨勢(shì)，今年下半年利率的走高料在明年上半年傳導(dǎo)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，引起投資增速的下滑，減緩融資需求，M2增速和社會(huì)融資規(guī)模增長(zhǎng)將趨緩，貨幣政策執(zhí)行空間加大，存在適當(dāng)放松的可能。在利率絕對(duì)水平處于高位的情況下，配置價(jià)值已經(jīng)充分顯現(xiàn)，貨幣政策的放松將修正銀行等金融機(jī)構(gòu)對(duì)流動(dòng)性的悲觀預(yù)期，有利于加大對(duì)利率債的配置。銀監(jiān)會(huì)對(duì)“非標(biāo)”資產(chǎn)的進(jìn)一步監(jiān)管將提升利率債的配置價(jià)值，隨著信托資產(chǎn)進(jìn)入償付期，在利率走高的情況下，信托項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)顯現(xiàn)，如果信托剛性?xún)陡侗淮蚱疲瑢⒏佑欣趪?guó)債期貨走出上漲行情。