[轉] 期指總持倉與凈持倉的區(qū)別需仔細甄別
股指期貨市場不斷培育，使得套保操作等穩(wěn)健模式的操作變得更加普遍，從而增加了市場的總體持倉量。
期指上市已29個月，月度最后一個交易日的期指總持倉量，總體呈現(xiàn)持續(xù)增加的趨勢。2010年7月總持倉量首次站上3萬手上方，后經(jīng)過爬高至4萬手下移的整理過程，再于2011年12月突破歷史高位，自2012年開始總持倉量不斷創(chuàng)出新高，幾無明顯下滑跡象。
持倉增加反映市場不斷成熟
從長時間角度看，期指總持倉量的高位運行，與行情走勢的關聯(lián)度較小。2012年1月4日主力合約收盤價為2305.6點，總持倉量為54108手。2012年9月2日，期指總持倉量到達9萬手，主力收盤價2234.4。通過對比兩個間隔較長時點的日數(shù)據(jù)，可看出持倉量大幅增加，與較長時間行情走向的關聯(lián)度并不大。反而，根據(jù)基差及宏觀經(jīng)濟狀況，期指持倉量增加，有相當大的部分是由于期現(xiàn)套利、套期保值、Alpha套利等方案執(zhí)行時引發(fā)的存量頭寸增加。持倉量的增加，也在一定程度上反映了市場的不斷成熟。
下面借助期指與股票市場成交額比值這一指標判斷期指市場套保量持續(xù)增加這一假設的準確性。基本邏輯是經(jīng)濟放緩的環(huán)境中，單邊參與者會減少交投規(guī)模，穩(wěn)健參與者借助股指期貨的套保操作，通過對沖規(guī)避風險事件沖擊。因此，在經(jīng)濟增長乏力的情況下，按照相對居前的時點與相對居后的時點比較，理論上認為居后時點的期指與股票成交額比值應大于靠前的時點，而且距離越遠，比值會越大。國內(nèi)市場的表現(xiàn)也佐證了這一假設的成立。8月份，期指市場成交額超出滬深兩市股票總體成交額約135%。較大的期現(xiàn)成交額比值，在一定程度上揭示了通過期指套保對沖所持有股票風險的操作模式得到了較大范圍使用的信息。2011年8月份，該比值為1.07，2012年同期則爬升至2.35。從制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）的持續(xù)下降可以推斷出套期保值頭寸較多地選擇了空頭模式。比較2011年及2012年8月股票成交數(shù)據(jù)，股票成交額下降了35.4%，從交投下降可以看出參與者的交投意愿明顯清淡。
借助凈持倉投資
我們把中金所公布的主力合約前20名多空持倉差值（多空持倉比）簡稱為凈持倉，當凈持倉超過一定閾值后，歷史數(shù)據(jù)顯示，分析凈持倉的方向指示進行跟隨操作、在凈持倉從高位衰減的過程中反轉頭寸方向的策略有較大獲利能力。
比如，當凈空持倉量上穿8000手，開始執(zhí)行做空操作，當從1萬手持續(xù)下行時轉而做多操作，直到回落到正常波動區(qū)間出清頭寸。因此，有一些策略借助凈持倉量穿透正常區(qū)間、下穿高點時執(zhí)行相關操作，持倉時間也普遍較長，比如頭寸存續(xù)期限在4天以上。閾值的選擇，也應根據(jù)總持倉量進行調(diào)整。比如2011年凈空閾值可設定為6000手，而2012年凈空閾值設定可上移至8000手。
凈持倉及其衍生指標具備預測能力，邏輯是成交量排名居前的交易所會員服務的客戶資金規(guī)模較大，相應一些會員的持倉，在一定意義上反饋了資金較大客戶通過相對精準的研究分析進行多空布局的意圖。如果偏多或偏空跡象明顯，再配合動量及反轉的考慮，理論上認為有獲利機會。通過期指2012年8月~9月的走勢也可局部地對這一觀點進行驗證。8月11日，凈空持倉量7957手，而后在8月17日抵達12267手，后持續(xù)在1.2萬手上方波動，9月4日時凈空持倉量繼續(xù)維持在10656手，而8月13日至9日4日，主力價格下挫了6.7%，顯示跟隨凈持倉的指示跟隨操作效果良好。
期指總持倉量與行情關聯(lián)度較小、主力合約前20名凈持倉量突變與行情關聯(lián)度較大。我們認為，總持倉量更多反饋的是套保及套利等穩(wěn)健操作模式帶來的量的提升，而前20名凈持倉量突變，則反饋的是機構對后市的判斷。兩者的意義及區(qū)別，參與者需仔細甄別，以免混淆引發(fā)誤解。
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