[轉(zhuǎn)] 從黃金暴跌透視大宗商品市場(chǎng)“亂象”
進(jìn)入2013年,大宗商品市場(chǎng)呈現(xiàn)走勢(shì)震蕩加劇、漲跌節(jié)奏切換快的現(xiàn)象。此外,自身基本面、宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、計(jì)價(jià)貨幣美元的不斷變化更是助推了“亂象”的出現(xiàn),如貴金屬價(jià)格與美元齊漲齊跌、寬松環(huán)境下大宗商品價(jià)格持續(xù)低迷與股市迭創(chuàng)新高形成矛盾等。如果從細(xì)枝末節(jié)入手,當(dāng)然可以解釋這些所謂的亂象,但我們?nèi)栽噲D從略微宏觀的角度入手,為投資者厘清這其中的共性。
一、寬松貨幣環(huán)境下,黃金緣何牛市難尋
4月13日,正當(dāng)市場(chǎng)對(duì)前一交易日超過4%的跌幅唏噓不已之際,當(dāng)日紐約黃金期貨交投最為活躍的6月合約價(jià)格再度暴跌接近10%,僅兩個(gè)交易日下跌超過200美金/盎司,這一幅度接近2011年9月黃金見頂當(dāng)月的跌幅。一時(shí)之間,各種多空交織的觀點(diǎn)相繼襲來:投行不斷調(diào)低黃金價(jià)格展望、資金大幅流出貴金屬、全球?qū)嵨锍妆P瘋狂搶購(gòu)黃金等。辨?zhèn)未嬲?,這些抑或是零零散散的現(xiàn)象,抑或是暴跌引發(fā)的結(jié)果,總體而言,并不足以解釋暴跌的本質(zhì)并作為預(yù)測(cè)未來價(jià)格的論據(jù)。
從宏觀環(huán)境來講,目前所處的階段仍為金融危機(jī)后的復(fù)蘇階段。與前兩年不同點(diǎn)在于盡管尾端風(fēng)險(xiǎn)層出不窮,但難以撼動(dòng)復(fù)蘇的大趨勢(shì),因此,對(duì)應(yīng)貨幣環(huán)境而言,盡管仍為寬松,但寬松的目的不同,寬松的貨幣環(huán)境多為拉動(dòng)緊縮財(cái)政造成的經(jīng)濟(jì)下滑,保證財(cái)政政策的可持續(xù)性,這與金融危機(jī)全面爆發(fā)時(shí)直接救市的初衷截然不同。
金融市場(chǎng)“買預(yù)期、賣事實(shí)”的例子比比皆是,我們?cè)诳紤]這一時(shí)刻資產(chǎn)價(jià)格的同時(shí)勢(shì)必也要將未來影響其價(jià)格變化因素的改變考慮進(jìn)來。貴金屬作為衡量全球流動(dòng)性水位的標(biāo)尺,自然而然的被投資者選為通脹背景下保值增值的工具。我們看到,就目前而言,盡管全球各經(jīng)濟(jì)體爭(zhēng)相寬松,但由于經(jīng)濟(jì)低迷,需求不振,通脹水平普遍較低,因此,渲染黃金作為對(duì)抗通脹保值資產(chǎn)的角色為時(shí)尚早。
我們常定義進(jìn)入新世紀(jì)以來持續(xù)13年的上漲為黃金牛市,應(yīng)該說金融風(fēng)暴前的黃金慢牛的確是由于世界經(jīng)濟(jì)良性上升催生出的通脹“情結(jié)”所致,但可以說,2008年后的黃金上漲行情盡管波瀾壯闊,但根本上說,是伴隨著對(duì)沖全球經(jīng)濟(jì)的不確定性及對(duì)賭美國(guó)的QE政策乃至政策“衍生品”而展開的。
伯南克用“古老常新”的量化寬松政策不僅干預(yù)了美國(guó)經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行,亦大大改變了以黃金為首的大宗商品的軌跡。QE3以來美聯(lián)儲(chǔ)新增了資產(chǎn)購(gòu)買規(guī)模時(shí)限與美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)掛鉤的限定條件,加重了金融危機(jī)以來非農(nóng)數(shù)據(jù)與黃金波動(dòng)的關(guān)聯(lián),我們?cè)诳畤@品種投機(jī)性愈發(fā)變強(qiáng)的同時(shí)不得不為價(jià)值投資者分秒之余遭受超過一日波幅的損失感到悲哀。
下面讓我們回到第一部分的主題,黃金的牛市(長(zhǎng)期趨勢(shì)性上漲)在2008年前后發(fā)生了根本改變,一方面表現(xiàn)在上漲幅度的變化;另一方面表現(xiàn)在長(zhǎng)期價(jià)格趨勢(shì)影響因素的變化,即由對(duì)沖通脹變?yōu)閷?duì)沖全球經(jīng)濟(jì)不確定性及對(duì)賭美國(guó)的量化寬松政策,與前者相比,后者似乎催生的定價(jià)泡沫更大,一旦消失,對(duì)價(jià)格向中樞回歸的反作用力亦越大。所以,在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇大趨勢(shì)相對(duì)確定的今天,道路上的曲折不會(huì)改變QE退出的預(yù)期乃至貨幣收緊(對(duì)應(yīng)加息周期)的預(yù)期,黃金回歸本源也就不難理解。
二、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇曲折,大宗商品回歸基本面
有人提出這樣的疑問,既然宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境相同,為何大宗商品和股市的表現(xiàn)迥異呢?我們看到,盡管面臨經(jīng)濟(jì)環(huán)境一致,且同屬金融市場(chǎng),但商品與股市微觀構(gòu)成各不相同。股市的長(zhǎng)期走強(qiáng)得益于上市公司業(yè)績(jī)的支撐,而企業(yè)的利潤(rùn)情況逐年好轉(zhuǎn)的預(yù)期支撐公司股價(jià)及指數(shù),目前來看,這一特征在美國(guó)股市表現(xiàn)尤為明顯。在商品市場(chǎng)內(nèi)部,這種不同品種間微觀構(gòu)成部分對(duì)價(jià)格的影響亦十分顯著,例如代表美國(guó)需求的原油整體強(qiáng)于代表中國(guó)需求的銅。
與貴金屬不同,同為大宗商品的其他商品比如基本金屬、工業(yè)品乃至農(nóng)產(chǎn)品,其供需基本面對(duì)價(jià)格的影響遠(yuǎn)超金銀,且側(cè)重各有不同,但宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的不確定性對(duì)大宗商品的影響卻是相同的。我們看到,近期公布的一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇再遇波折,但與金融危機(jī)帶來的不確定相比,財(cái)政緊縮帶來的經(jīng)濟(jì)收縮已被市場(chǎng)估算和消化,若我們堅(jiān)信美國(guó)相比歐洲以及飽受經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整之苦的新興國(guó)家而言其經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)好的確定性更大,那么在大宗商品紛繁復(fù)雜的基本面以及所謂尾端風(fēng)險(xiǎn)不斷暴露的今天,與其羨慕捕捉單邊趨勢(shì)的瀟灑不如通過比較確定性大小完成風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖來得愜意。
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