當(dāng)前，利率市場(chǎng)化是我國(guó)金融體制改革的突破點(diǎn)之一。黨的十八屆三中全會(huì)明確提出：“加快推進(jìn)利率市場(chǎng)化，健全反映市場(chǎng)供求關(guān)系的國(guó)債收益率曲線?！倍诶适袌?chǎng)化的過程中，迫切地需要有一種規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)、保證金融市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)體系健康有序發(fā)展的金融工具。而國(guó)債期貨作為發(fā)展最為成熟的利率期貨品種，無論是在歐美等西方經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家，還是在新加坡、中國(guó)香港等一些新興市場(chǎng)國(guó)家和地區(qū)，都以其特有的功能適應(yīng)了市場(chǎng)對(duì)規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)的需要，成為金融體系中不可缺少的一部分。

　　2013年9月6日我國(guó)5年期國(guó)債期貨正式上市交易。作為套期保值并加速形成合理的市場(chǎng)化基準(zhǔn)利率的重要工具，國(guó)債期貨的推出具有重要意義，可以預(yù)計(jì)，在接下來推動(dòng)利率市場(chǎng)化的改革中，國(guó)債期貨必將發(fā)揮舉足輕重的作用。

　　美國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程中推出國(guó)債期貨的經(jīng)驗(yàn)

　　國(guó)債期貨作為金融衍生品的一種，其產(chǎn)生是20世紀(jì)70年代金融創(chuàng)新的結(jié)果，這種金融創(chuàng)新的出現(xiàn)與美國(guó)當(dāng)時(shí)的政策和經(jīng)濟(jì)環(huán)境密不可分。20世紀(jì)70年代，美國(guó)的國(guó)債發(fā)行和交易實(shí)現(xiàn)了市場(chǎng)化，其國(guó)債存量和交易量也達(dá)到了相當(dāng)大的規(guī)模。受布雷頓森林體系的解體以及石油危機(jī)的影響，美國(guó)金融市場(chǎng)的利率出現(xiàn)了大幅的波動(dòng)，由此催生了金融市場(chǎng)投資者強(qiáng)烈的利率風(fēng)險(xiǎn)管理需求。芝加哥商品交易所（CME）創(chuàng)造性地將商品期貨的風(fēng)險(xiǎn)管理經(jīng)驗(yàn)應(yīng)用到金融市場(chǎng)，推出了世界上最早的國(guó)債期貨―90天期國(guó)債期貨，美國(guó)國(guó)債期貨市場(chǎng)就此產(chǎn)生。

　　美國(guó)國(guó)債期貨的推出背景

　　上世紀(jì)70年代，美國(guó)政府一直受到“滯脹”的困擾，宏觀經(jīng)濟(jì)政策處于顧此失彼的政策困境當(dāng)中，最直接后果就是日益擴(kuò)大的財(cái)政赤字和國(guó)債規(guī)模以及頻繁的利率波動(dòng)。

　　一方面，在1974年和1979年發(fā)生的兩次石油危機(jī)使美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入了停滯不前的窘境，為了刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，同時(shí)也是為了應(yīng)付越南戰(zhàn)爭(zhēng)所帶來的龐大的軍費(fèi)支出，美國(guó)不得不實(shí)行大規(guī)模赤字政策。1975年，美國(guó)國(guó)債余額達(dá)到5766.5億美元，比上年陡增17個(gè)百分點(diǎn)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于此前十年平均增長(zhǎng)率4.35%的水平（圖1）。與此相對(duì)應(yīng)，國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)的交易量也成倍放大，僅以一級(jí)承銷商為例，1975年其短期債券的日均交易量為38.9億美元，中長(zhǎng)期國(guó)債為21.3億美元；到了1980年，增長(zhǎng)到112.3億美元和67.5億美元，分別增長(zhǎng)了1.89倍和2.17倍。國(guó)債市場(chǎng)逐步成為了美國(guó)金融市場(chǎng)中規(guī)模最大和影響力最廣的市場(chǎng)之一。

　　另一方面，在這一時(shí)期，美國(guó)貨幣政策時(shí)緊時(shí)松，進(jìn)退維谷，利率波動(dòng)頻繁，而且幅度越來越大。以10年期國(guó)債收益率為例，1974年，約為7.8%左右，1977年下降至7%的水平，1979年又大幅上升，1981年更是達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的15%（圖2）。

　　頻繁而劇烈的利率波動(dòng)使得金融市場(chǎng)中的借貸雙方特別是持有國(guó)債的投資者面臨著越來越嚴(yán)重的利率風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)濟(jì)利益無法得到基本保證，市場(chǎng)迫切需要一種便利有效的管理利率風(fēng)險(xiǎn)的工具。在這一背景下，1976年1月，美國(guó)芝加哥商品交易所推出了90天期的國(guó)庫(kù)券期貨合約，這標(biāo)志著國(guó)債期貨的產(chǎn)生，隨后又陸續(xù)開發(fā)了一系列國(guó)債期貨產(chǎn)品……（全文請(qǐng)閱讀《中國(guó)金融》印刷版2014年第04期）

　　作者系中國(guó)金融期貨交易所副總經(jīng)理