我國(guó)可以嘗試將政策性銀行、期貨市場(chǎng)以及債券市場(chǎng)結(jié)合在一起，創(chuàng)造出一種新型融資模式――“農(nóng)業(yè)生產(chǎn)遠(yuǎn)期債券”

　　提要

　　農(nóng)業(yè)生產(chǎn)具有分散性、季節(jié)性、風(fēng)險(xiǎn)性等特點(diǎn)，因此農(nóng)村對(duì)金融的需求就尤為復(fù)雜多樣。單一類型的機(jī)構(gòu)及僅靠政策補(bǔ)貼已經(jīng)無(wú)法滿足這種零散的、復(fù)雜的、小額度的需求，這就要求政策性、合作性、商業(yè)性等各類不同類型的機(jī)構(gòu)介入農(nóng)村金融市場(chǎng)。

　　為農(nóng)業(yè)生產(chǎn)大國(guó)的巴西，經(jīng)歷了20世紀(jì)90年代農(nóng)業(yè)信貸體系坍塌之后，又成功恢復(fù)其農(nóng)業(yè)融資，除了對(duì)銀行利率的調(diào)整和新投資渠道建立之外，都要得益于“農(nóng)業(yè)信貸票據(jù)”（Cedula de Produto Rural，以下簡(jiǎn)稱CPR）的使用。學(xué)習(xí)CPR融資模式對(duì)于解決我國(guó)農(nóng)業(yè)融資問(wèn)題有著很好的借鑒意義。

　　CPR融資工具產(chǎn)生背景

　　20世紀(jì)80年代，巴西政府破產(chǎn)和經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩使其經(jīng)濟(jì)一度處于崩潰邊緣。20世紀(jì)90年代，新一任政府開(kāi)始實(shí)施反通脹計(jì)劃――“雷亞爾計(jì)劃”，由于效果突出經(jīng)濟(jì)開(kāi)始趨于平穩(wěn)，但是在此過(guò)程中農(nóng)村信貸體系中形成了大量的壞賬，尤其是價(jià)格大幅波動(dòng)給農(nóng)戶生產(chǎn)積極性帶來(lái)了極大的打擊。利用市場(chǎng)手段提振農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)是巴西政府設(shè)計(jì)農(nóng)業(yè)政策的主要原則。提升信用等級(jí)，降低農(nóng)村金融風(fēng)險(xiǎn)，是吸引更多私有資金進(jìn)入農(nóng)業(yè)融資市場(chǎng)的關(guān)鍵點(diǎn)。期貨及期貨交易所具有的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)功能以及提供專業(yè)大宗商品管理、清算服務(wù)，可以提升抵押融資品的信用等級(jí)和標(biāo)的范圍，從而有助于增強(qiáng)農(nóng)業(yè)的融資能力。在此背景之下，1994年以期貨交易所、銀行、保險(xiǎn)（放心保）等金融機(jī)構(gòu)為牽頭主體的農(nóng)業(yè)融資產(chǎn)品CPR應(yīng)運(yùn)而生。

　　CPR融資發(fā)債過(guò)程、種類和優(yōu)勢(shì)

　　CPR發(fā)債過(guò)程及參與主體

　　CPR是一種方便農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的遠(yuǎn)期融資債券，通過(guò)發(fā)債，可以使農(nóng)民及農(nóng)業(yè)生產(chǎn)企業(yè)提前獲得相應(yīng)的生產(chǎn)資金，以促進(jìn)農(nóng)業(yè)生產(chǎn)。其中發(fā)債方為農(nóng)民以及農(nóng)業(yè)生產(chǎn)商或相關(guān)團(tuán)體，由于其發(fā)債時(shí)間可以由發(fā)債方自己設(shè)定，因此可以在生產(chǎn)的任何過(guò)程中籌集資金，規(guī)避了農(nóng)業(yè)融資季節(jié)性借貸壓力。其發(fā)行過(guò)程首先是發(fā)債人要求必須在契約注冊(cè)辦公室對(duì)其擔(dān)保財(cái)產(chǎn)的數(shù)量（牲畜等）以及生產(chǎn)地（莊稼）的規(guī)模進(jìn)行注冊(cè)，并由市場(chǎng)進(jìn)行監(jiān)督；其次為了提高CPR的信用等級(jí)，一般會(huì)由銀行或保險(xiǎn)公司對(duì)其進(jìn)行擔(dān)保，由巴西銀行進(jìn)行承銷；最后在巴西期貨交易所下屬的現(xiàn)貨交易平臺(tái)（BBM）和拉丁美洲最大的固定收益交易平臺(tái)（Cetip)進(jìn)行交易。由于CPR受到法律的保護(hù)，一旦發(fā)債人違約則法律規(guī)定立即對(duì)抵押品采取沒(méi)收，并且被授權(quán)直接可以在庭外處理，免去了其一旦發(fā)生違約買(mǎi)方將遭受無(wú)窮盡法律訴訟的麻煩，因此深受買(mǎi)方市場(chǎng)的追捧。

　　CPR主要分類

　　按其交割和定價(jià)方式，CPR主要分為三類：第一種為實(shí)物CPR。通過(guò)發(fā)行實(shí)物CPR債券，生產(chǎn)者能夠提前獲得所需資本，但是有義務(wù)在協(xié)議好的地點(diǎn)和遠(yuǎn)期日期交割相應(yīng)的貨品。債券上必須清楚標(biāo)明交割品的數(shù)量、質(zhì)量以及將要交割的地點(diǎn)或倉(cāng)庫(kù)。債券的升水和貼水根據(jù)不同交割質(zhì)量來(lái)協(xié)議。實(shí)物CPR由于能夠幫助生產(chǎn)者平抑價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，受到之前在經(jīng)濟(jì)危機(jī)中飽受生產(chǎn)產(chǎn)品和所負(fù)債務(wù)不一致之苦的農(nóng)業(yè)生產(chǎn)者的歡迎。

　　第二種為金融CPR。雖然實(shí)物CPR受到了農(nóng)民、農(nóng)業(yè)企業(yè)和貿(mào)易商等的歡迎，被他們廣泛接受，但是實(shí)物交割的形式限制了大型金融機(jī)構(gòu)的參與。對(duì)于金融機(jī)構(gòu)而言，一旦無(wú)法轉(zhuǎn)手將CPR賣(mài)掉，那么將不得不接收相應(yīng)的實(shí)物作為收益，這為金融機(jī)構(gòu)帶來(lái)極大的不便，增加了他們的經(jīng)營(yíng)成本。同時(shí)，當(dāng)時(shí)的政策對(duì)于基金等機(jī)構(gòu)投資于實(shí)物交割債券也有各種限制，都使得大型金融機(jī)構(gòu)無(wú)法廣泛參與到CPR市場(chǎng)，影響了CPR市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大和流動(dòng)性的提升。為了解決這些問(wèn)題，現(xiàn)金交割CPR應(yīng)運(yùn)而生。除了不要求實(shí)物交割以外，現(xiàn)金交割CPR和之前的實(shí)物CPR較為相似，都要求為所用農(nóng)產(chǎn)品(000061,股吧)進(jìn)行擔(dān)?！，F(xiàn)金交割的形式，相當(dāng)于預(yù)先設(shè)定了債券利率，從而吸引了更多的金融機(jī)構(gòu)投資者參與。金融CPR對(duì)于買(mǎi)方更有利， 因?yàn)樗鼘⑹袌?chǎng)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)留給了賣(mài)方,經(jīng)常被作為進(jìn)口融資的抵押物。

　　第三種為期貨指數(shù)CPR。作為對(duì)現(xiàn)金交割CPR的進(jìn)一步發(fā)展，巴西銀行創(chuàng)造出一種基于本地商品協(xié)議價(jià)格或者本國(guó)或外國(guó)期貨市場(chǎng)商品價(jià)格的期貨指數(shù)CPR,結(jié)算金額等于合約商品數(shù)乘以當(dāng)時(shí)的協(xié)議參考價(jià)。這種方式結(jié)合了實(shí)物CPR和金融CPR共同的優(yōu)勢(shì)，一方面，保證了CPR發(fā)行者通過(guò)期貨套保減輕自己承受未來(lái)價(jià)格變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，保持了現(xiàn)金交割的優(yōu)勢(shì)，吸引更多的投資者參與。

　　CPR融資優(yōu)勢(shì)

　　1.多方受益，提供農(nóng)業(yè)融資市場(chǎng)可持續(xù)發(fā)展動(dòng)力

　　CPR是一個(gè)讓農(nóng)業(yè)生產(chǎn)者、銀行和投資者都能從中獲益的金融工具。對(duì)農(nóng)業(yè)生產(chǎn)者、農(nóng)業(yè)合作組織以及生產(chǎn)合作社而言，通過(guò)發(fā)行CPR遠(yuǎn)期融資工具，他們提前獲得了相應(yīng)農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資金并避免了價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　對(duì)于一般投資者來(lái)說(shuō)，購(gòu)買(mǎi)CPR融資工具的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，因?yàn)榘凑辗ㄒ?guī)條例規(guī)定，發(fā)行CPR要在契約注冊(cè)辦公室注冊(cè)（注冊(cè)費(fèi)各州均不同，從0.2%到1%不等），并由銀行（大部分由巴西銀行提供擔(dān)保）或保險(xiǎn)公司對(duì)其進(jìn)行擔(dān)保，一旦賣(mài)方違約，根據(jù)規(guī)定，買(mǎi)方會(huì)立即獲得相應(yīng)賠償，因此較其他場(chǎng)外交易來(lái)說(shuō)CPR更好地保護(hù)了買(mǎi)方的權(quán)益。各方收益利用市場(chǎng)手段解決農(nóng)業(yè)融資問(wèn)題，使其更具有商業(yè)的可持續(xù)性，成功把市場(chǎng)資金引入農(nóng)業(yè)生產(chǎn)中，而不僅僅靠政府扶植來(lái)解決農(nóng)村金融問(wèn)題，發(fā)揮了“小政府大市場(chǎng)”的作用。

　　2.多方擔(dān)保，提升農(nóng)業(yè)融資信用等級(jí)

　　CPR之所以能在市場(chǎng)成功融資，除了商業(yè)運(yùn)作模式的可持續(xù)性之外，多方擔(dān)保也提升了整體的信用等級(jí)，將債券違約風(fēng)險(xiǎn)，分散于各個(gè)金融市場(chǎng)之中。第一，CPR受到法律保護(hù)，一旦發(fā)行者違約，則律法有權(quán)在庭外迅速凍結(jié)其抵押物并償付CPR買(mǎi)方相應(yīng)資金，大大減少了合約違約率的發(fā)生；第二，在契約注冊(cè)辦公室注冊(cè)，并在國(guó)家拓殖和土地改革規(guī)劃院查詢到相關(guān)財(cái)產(chǎn)信息，其信息透明性避免債券“一押多債”情況的發(fā)生，增加了買(mǎi)方對(duì)其購(gòu)買(mǎi)信心；第三，由巴西銀行和保險(xiǎn)公司對(duì)其進(jìn)一步擔(dān)保，相應(yīng)將債券風(fēng)險(xiǎn)一部分轉(zhuǎn)移到其他金融機(jī)構(gòu)之中，也使單獨(dú)金融市場(chǎng)承受較少風(fēng)險(xiǎn)，一旦系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)到來(lái)，不會(huì)對(duì)整體造成毀滅性損失，平攤風(fēng)險(xiǎn)；第四，由于BBM為其提供專業(yè)的清算服務(wù)和電子化快速交易，交易更加便捷使其流動(dòng)性進(jìn)一步增加，減少了債券的交易風(fēng)險(xiǎn)，又增加了一層保障。由此可見(jiàn)，多方擔(dān)保使CPR所承受的農(nóng)業(yè)生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，明顯轉(zhuǎn)移到金融市場(chǎng)的保險(xiǎn)、銀行以及期貨市場(chǎng)之中，并間接提升其信用等級(jí)，很好地解決了農(nóng)業(yè)融資所面臨的高風(fēng)險(xiǎn)、低收益的難題。

　　3.發(fā)債時(shí)間由發(fā)債人掌握，平抑季節(jié)性融資壓力

　　CPR融資的另一個(gè)好處就是其發(fā)債時(shí)間的靈活。由于是發(fā)行人自主發(fā)行，其在農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的任何階段都可以對(duì)生產(chǎn)進(jìn)行融資，減少了農(nóng)業(yè)融資的季節(jié)性壓力。因?yàn)檗r(nóng)業(yè)生產(chǎn)周期的限制，使得大部門(mén)農(nóng)業(yè)貸款都發(fā)生在同一季節(jié)，相應(yīng)地會(huì)構(gòu)成資金不足，貸款利率偏高的問(wèn)題，給農(nóng)民生產(chǎn)造成很大的資金障礙，CPR融資由生產(chǎn)者自身設(shè)定發(fā)債日期很好地解決了融資的時(shí)間性限制。

　　期貨市場(chǎng)在CPR債券中發(fā)揮的作用

　　CPR融資債券能夠廣泛成為農(nóng)業(yè)生產(chǎn)重要的融資工具，期貨市場(chǎng)在其發(fā)展過(guò)程中起到了不可忽視的作用，主要表現(xiàn)在提升合約履約率和信用等級(jí)兩個(gè)方面。

　　期貨市場(chǎng)基本功能，提高債券合約履行率

　　期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，使得部分CPR以遠(yuǎn)期期貨價(jià)格定價(jià)為抵押品，既考慮到了現(xiàn)貨貿(mào)易商的交易習(xí)慣，同時(shí)也使得參與各方能夠進(jìn)一步對(duì)其進(jìn)行套期保值，以保證合約履約率，間接提高了債券的信用等級(jí)。從1994年至2004年CPR的交易合約種類統(tǒng)計(jì)可以發(fā)現(xiàn)，大豆、活牛、咖啡品種合約交易量共占到全部交易量的65%。與其他不活躍種類相比，這三種正是本國(guó)期貨交易中最為活躍的品種代表，而由于期貨市場(chǎng)的套期保值功能相應(yīng)可以使其發(fā)行方和購(gòu)買(mǎi)方，無(wú)論是農(nóng)企、貿(mào)易商還是其他金融機(jī)構(gòu)都可以在期貨市場(chǎng)對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行對(duì)沖，也相應(yīng)提升了其合約的履約率。

　　期貨交易所專業(yè)性服務(wù)間接提升信用等級(jí)

　　因?yàn)榭梢栽诎臀髌谪浗灰姿聦俚默F(xiàn)貨交易平臺(tái)進(jìn)行交易，并由BBM擔(dān)保、保管CPR債券，相應(yīng)的在銀行保險(xiǎn)擔(dān)保的基礎(chǔ)上又增加了一層保障。另外，電子化交易以及專業(yè)的清算服務(wù)不但增強(qiáng)了其流動(dòng)性，也使得其交易更加規(guī)范化，流動(dòng)性的增加和交易的安全也使轉(zhuǎn)手交易變得更為便捷，從而變相提升了CPR的信用等級(jí)，擴(kuò)大了參與者的范圍，為其進(jìn)一步發(fā)展提供了有力保障。

　　CPR融資在我國(guó)的模式設(shè)計(jì)

　　目前我國(guó)農(nóng)民整體融資能力仍然較弱，主要以農(nóng)村信用社信貸為主，渠道窄、額度小、選擇性信貸問(wèn)題嚴(yán)重，農(nóng)產(chǎn)品種植戶很難在當(dāng)季生產(chǎn)中獲得所需貸款。借鑒巴西經(jīng)驗(yàn)結(jié)合我國(guó)具體國(guó)情，可以嘗試將政策性銀行、期貨市場(chǎng)以及債券市場(chǎng)結(jié)合在一起，創(chuàng)造出一種新型融資模式――“農(nóng)業(yè)生產(chǎn)遠(yuǎn)期債券”。其中農(nóng)民為主要債權(quán)發(fā)行方，具有靈活的時(shí)間和額度選擇權(quán)，農(nóng)村信用社由于其深入農(nóng)村基層，網(wǎng)點(diǎn)較多，可以提供一個(gè)中介平臺(tái)的作用；農(nóng)發(fā)行和中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行(601288,股吧)作為擔(dān)保機(jī)構(gòu)可以作為此類債券的承銷機(jī)構(gòu)；而期貨市場(chǎng)利用其信用權(quán)威性和清算交割的專業(yè)管理可以提供一個(gè)類似于現(xiàn)貨交易的平臺(tái)進(jìn)行交易。這種模式既解決了季節(jié)性資金需求壓力較大的問(wèn)題，又相應(yīng)將農(nóng)業(yè)生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避到各個(gè)金融機(jī)構(gòu)。同時(shí)可以針對(duì)農(nóng)業(yè)融資的現(xiàn)實(shí)情況設(shè)計(jì)相關(guān)費(fèi)用，使每一個(gè)參與主體都可以獲得相應(yīng)收益，利于農(nóng)業(yè)融資更具有可持續(xù)性的商業(yè)化發(fā)展，使農(nóng)村金融體系能夠更好滿足農(nóng)村多元化發(fā)展的金融需要。

　　創(chuàng)新不但是社會(huì)發(fā)展的動(dòng)力，也是解決實(shí)際問(wèn)題最為有效的方法，金融創(chuàng)新使經(jīng)濟(jì)變得更具有活力。從巴西經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，利用金融創(chuàng)新來(lái)使市場(chǎng)力量解決農(nóng)村金融體系中存在問(wèn)題，期貨市場(chǎng)大有可為，國(guó)際經(jīng)驗(yàn)對(duì)我國(guó)期貨市場(chǎng)完善農(nóng)村金融體系拓展空間有著很好的借鑒意義。