交易所在積極推進(jìn)國(guó)內(nèi)期權(quán)品種的上市，各期貨公司也在逐步展開(kāi)期權(quán)業(yè)務(wù)的市場(chǎng)推廣。期權(quán)推出臨近，市場(chǎng)對(duì)這一投資工具寄予厚望。在交易所及公司組織的投資者教育系列活動(dòng)中，不少投資者咨詢與交易相關(guān)的細(xì)節(jié)問(wèn)題，筆者在與投資者交流的過(guò)程中，總結(jié)出幾個(gè)經(jīng)常令投資者感到困惑的問(wèn)題。

　　選擇做多看漲期權(quán)還是做空看跌期權(quán)

　　盡管僅從標(biāo)的方向性變動(dòng)上看，價(jià)格漲了對(duì)看漲期權(quán)的多方和看跌期權(quán)的空方均有利，但這兩種基本頭寸仍有區(qū)別。二者對(duì)波動(dòng)性的預(yù)期不一樣，一般認(rèn)為無(wú)論是看漲期權(quán)還是看跌期權(quán)，做多就意味著預(yù)期波動(dòng)率會(huì)上升，做空則相反。所以買(mǎi)入看漲期權(quán)和賣(mài)出看跌期權(quán)有著對(duì)波動(dòng)率不同的觀點(diǎn)。另外，價(jià)格上漲幅度也直接影響到這兩種操作的收益大小。標(biāo)的價(jià)格上漲幅度越大，買(mǎi)入看漲期權(quán)相對(duì)更有利。從單個(gè)頭寸的到期損益圖上看，賣(mài)出看跌期權(quán)的收益是有上限的（權(quán)利金），究竟?jié)q幅多少達(dá)到收益上限需要結(jié)合具體的合約，行權(quán)價(jià)不同得到的結(jié)果不一樣。

　　在有了方向性的判斷后，多數(shù)投資者在期權(quán)交易初期可能會(huì)選擇買(mǎi)入看漲期權(quán)或買(mǎi)入看跌期權(quán)。值得注意的是，通過(guò)預(yù)測(cè)標(biāo)的資產(chǎn)的漲跌并不是決定買(mǎi)賣(mài)期權(quán)的唯一因素，若結(jié)合對(duì)波動(dòng)率的判斷，可以對(duì)期權(quán)最基本的四種操作頭寸總結(jié)為：

　　看多波動(dòng)率

　　看空波動(dòng)率

　　看多標(biāo)的資產(chǎn)

　　買(mǎi)入看漲期權(quán)

　　賣(mài)出看跌期權(quán)

　　看空標(biāo)的資產(chǎn)

　　買(mǎi)入看跌期權(quán)

　　賣(mài)出看漲期權(quán)

　　買(mǎi)了看漲期權(quán)，為何不是期貨與期權(quán)兩邊都賺錢(qián)

　　這是一個(gè)對(duì)期權(quán)平倉(cāng)與行權(quán)理解存在誤區(qū)的投資者糾結(jié)許久的問(wèn)題。他認(rèn)為買(mǎi)了看漲期權(quán)（假設(shè)是期貨期權(quán)），對(duì)應(yīng)的期貨合約漲了，權(quán)利金也漲了，他行權(quán)以后既可以得到權(quán)利金上漲的收益，也可以獲得行權(quán)后對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)的買(mǎi)賣(mài)差價(jià)。事實(shí)上，期權(quán)交易中，買(mǎi)方只要不平倉(cāng)，那么其權(quán)利金就全部損失了，開(kāi)倉(cāng)結(jié)算的時(shí)候權(quán)利金會(huì)被全部轉(zhuǎn)出。買(mǎi)方行權(quán)后損失權(quán)利金，賺取高于行權(quán)價(jià)的收益（減去交易費(fèi)用）。這里引申出一個(gè)問(wèn)題，有投資者問(wèn)，他的白糖期權(quán)持倉(cāng)顯示行權(quán)盈虧為正數(shù)，但為什么無(wú)法行權(quán)。我們檢查這位投資者的持倉(cāng)發(fā)現(xiàn)，他所持有的是期權(quán)的空單。投資者需要注意，行權(quán)這一動(dòng)作只屬于買(mǎi)方擁有，這正是期權(quán)權(quán)利與義務(wù)不對(duì)稱的表現(xiàn)。

　　賺錢(qián)了是平倉(cāng)還是提前行權(quán)

　　這一問(wèn)題主要針對(duì)美式期權(quán)，因?yàn)闅W式期權(quán)不存在提前行權(quán)這一說(shuō)。國(guó)內(nèi)仿真階段的個(gè)股期權(quán)與股指期權(quán)為歐式，商品期權(quán)基本為美式（上海期貨交易所的黃金和?的期權(quán)除外），且標(biāo)的為該商品的期貨合約，所以在到期前標(biāo)的資產(chǎn)并無(wú)現(xiàn)金流發(fā)生。若判斷正確，此類標(biāo)的資產(chǎn)的看漲期權(quán)提前行權(quán)一般不會(huì)是最佳選擇，但看跌期權(quán)提前行權(quán)有可能是最優(yōu)的。

　　比如白糖期權(quán)，假設(shè)白糖1405合約的當(dāng)前價(jià)格為4500元/噸，其對(duì)應(yīng)的期權(quán)合約在3月份到期，作為白糖1405合約以4400元/噸為行權(quán)價(jià)格的看漲期權(quán)買(mǎi)方，是否選擇現(xiàn)在行權(quán)的不確定性來(lái)自于到期前的期貨價(jià)格變動(dòng)。假設(shè)到期前的期貨價(jià)格仍在4500元/噸附近，那么到期行權(quán)比現(xiàn)在行權(quán)要?jiǎng)澦悖驗(yàn)樾袡?quán)要支付保證金購(gòu)買(mǎi)期貨合約，從投資的角度看，這部分資金在一個(gè)多月的時(shí)間里可以產(chǎn)生利息，所以，提前行權(quán)將支付這部分的機(jī)會(huì)成本。若期貨價(jià)格到期前進(jìn)一步大幅上漲，那么現(xiàn)在不行權(quán)的收益更大。若后期該合約的價(jià)格下跌明顯，投資者行權(quán)是為了持有期貨的多單，那么他將為當(dāng)初沒(méi)提前行權(quán)而感到慶幸。

　　還有一種情況就是，投資者當(dāng)前行權(quán)后會(huì)立即將獲得的期貨多單平掉，若是這樣，投資者應(yīng)該直接將期權(quán)的多單平掉，而不是行權(quán)之后再平期貨的多單?？偟膩?lái)說(shuō)，國(guó)內(nèi)美式的看漲期權(quán)，若賺錢(qián)了，平倉(cāng)比提前行權(quán)收益更大。

　　美式的看跌期權(quán)則不一定,當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格足夠低（實(shí)值程度足夠大）時(shí)，提前行權(quán)可能更有利。因?yàn)楫?dāng)標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格足夠低時(shí)，看跌期權(quán)的價(jià)值會(huì)與其內(nèi)涵價(jià)值重合。其實(shí)，投資者該平倉(cāng)還是行權(quán)，最簡(jiǎn)單的判斷方法是比較二者操作后的收益大小，當(dāng)然要選擇收益更大的操作，因?yàn)橥ㄟ^(guò)持倉(cāng)數(shù)據(jù)，能很具體地看到行權(quán)盈虧與平倉(cāng)盈虧。

　　為什么波動(dòng)率越高，期權(quán)價(jià)格越高

　　之所以投資者會(huì)經(jīng)常問(wèn)到這個(gè)問(wèn)題，是因?yàn)樗麄冋J(rèn)為波動(dòng)越大并不一定意味著朝著自己預(yù)測(cè)的方向大幅波動(dòng)，可能是反向變動(dòng)。我們分析波動(dòng)率對(duì)期權(quán)價(jià)格的影響，是在假設(shè)其他條件不變的情況下，認(rèn)為波動(dòng)率越大，權(quán)利金越高，期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)收益不對(duì)稱決定了這一結(jié)論。買(mǎi)方的風(fēng)險(xiǎn)有限，潛在的可能獲利無(wú)限。以看漲期權(quán)買(mǎi)者為例，只有當(dāng)標(biāo)的物價(jià)格高于期權(quán)執(zhí)行價(jià)格下的情況才是他最為關(guān)心的，一旦標(biāo)的物價(jià)格下跌至期權(quán)執(zhí)行價(jià)格以下時(shí)，下跌的幅度對(duì)他來(lái)說(shuō)并不重要，因?yàn)橘I(mǎi)者的損失最大就是權(quán)利金。

　　買(mǎi)了看漲期權(quán)且方向?qū)α?，為何平倉(cāng)還虧錢(qián)

　　分析期權(quán)與期貨的思路并不太一樣。期貨的投資者只需要關(guān)心標(biāo)的資產(chǎn)的方向，但期權(quán)的權(quán)利金的價(jià)格漲跌卻并非由標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格唯一決定。波動(dòng)率、合約剩余期權(quán)、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率及執(zhí)行價(jià)格等因素都會(huì)影響權(quán)利金。如果方向做對(duì)了，標(biāo)的資產(chǎn)的波動(dòng)并不大，對(duì)權(quán)利金的正向拉動(dòng)不及時(shí)間價(jià)值的衰減，權(quán)利金仍可能下跌，所以，分析權(quán)利金的漲跌需要綜合考慮。

　　國(guó)內(nèi)期權(quán)有兩種類型，四種基本頭寸。只要是買(mǎi)方，權(quán)利金漲了，平倉(cāng)就是有利的；只要是賣(mài)方，權(quán)利金跌了，平倉(cāng)就是有利的。期權(quán)交易中雖然有行權(quán)價(jià)、標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格、權(quán)利金三個(gè)價(jià)格，但期權(quán)的行情是權(quán)利金，仍然符合低買(mǎi)高賣(mài)的投資規(guī)律。

　　賣(mài)方看上去風(fēng)險(xiǎn)比買(mǎi)方大，不應(yīng)該做賣(mài)方

　　每當(dāng)提到“理論上期權(quán)買(mǎi)方收益無(wú)限，風(fēng)險(xiǎn)有限，期權(quán)賣(mài)方收益有限，風(fēng)險(xiǎn)無(wú)限”的時(shí)候，投資者會(huì)排斥做賣(mài)方。交易所并未規(guī)定普通投資者不能做賣(mài)方。在實(shí)際交易中賣(mài)方的風(fēng)險(xiǎn)并不是理論上那么可怕。盡管從到期時(shí)單個(gè)頭寸的損益圖上看，期權(quán)買(mǎi)賣(mài)雙方均是非對(duì)稱的，但在一個(gè)規(guī)定的時(shí)間內(nèi)，任何一種資產(chǎn)的價(jià)格不可能無(wú)限上漲，況且國(guó)內(nèi)交易還設(shè)有漲停板，即使是看漲期權(quán)的賣(mài)方，也不一定非要將頭寸持有至到期等待買(mǎi)方行權(quán)，發(fā)現(xiàn)虧損時(shí)，完全可以平倉(cāng)出局。同時(shí)，任何一種資產(chǎn)的價(jià)格也不可能跌為負(fù)值，這也就意味著，即使是看跌期權(quán)的賣(mài)方，標(biāo)的資產(chǎn)下跌至零，他被行權(quán)了損失也是有限的（虧損為行權(quán)價(jià)減去權(quán)利金），但有什么資產(chǎn)能在數(shù)月的時(shí)間內(nèi)價(jià)值為零？買(mǎi)方可能賺的多，但概率小，所以，理性對(duì)待買(mǎi)賣(mài)雙方的風(fēng)險(xiǎn)與收益在期權(quán)交易中十分有必要。賣(mài)方不是不能做，投資者可以在牛市（熊市）中賣(mài)出看跌（漲）期權(quán)，合約選擇上盡量以近月較虛值為主，且不宜重倉(cāng)。

　　總之，期權(quán)品種正式上市以后，會(huì)受到更多的投資者關(guān)注，一些與實(shí)際操作相關(guān)的問(wèn)題也將逐步引起重視，對(duì)這些問(wèn)題的歸納與解答或?qū)?duì)初期接觸期權(quán)交易的投資者提供幫助。