提要

　　剛性兌付打破引燃了市場對系統(tǒng)性風(fēng)險的擔(dān)憂，短期市場或面臨流動性壓力，利空國債。但中長期來看，剛性兌付打破及房地產(chǎn)信貸收縮使得市場風(fēng)險偏好降低，促使機構(gòu)配置從非標(biāo)資產(chǎn)逐步轉(zhuǎn)向高等級標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)，利多國債。

　　本周期債結(jié)束了春節(jié)后的上漲態(tài)勢，在交易盤獲利回吐及28天期正回購重現(xiàn)致使情緒謹(jǐn)慎壓力下，開始轉(zhuǎn)頭下行。截至3月5日收盤，主力合約TF1406收于92.506，再次進入底部整理區(qū)間。

　　“超日”違約打破剛兌 利多利率債

　　3月4日晚*ST超日公司發(fā)布公告，“11超日債”第二期利息無法按期正常兌付，成為打破債市剛性兌付第一單。

　　短期來看，“超日”違約直接利空低等級民營企業(yè)債券，導(dǎo)致信用利差擴大。一方面，使得具有民營背景的企業(yè)面臨更高的風(fēng)險溢價，同時也將使得其發(fā)債難度進一步提升，經(jīng)濟下行壓力加大。另一方面，持有較多低等級信用債的基金產(chǎn)品或面臨贖回壓力，爆發(fā)流動性風(fēng)險。投資者因為擔(dān)心信用風(fēng)險而贖回債券基金。在低等級信用債流動性極差的情況下，基金公司可能因為贖回壓力首先變現(xiàn)流動性更好的利率債，從而使利率債承壓。

　　長期來看，無論是“超日”違約，還是之前的銀行收縮房地產(chǎn)貸款，都嚴(yán)重影響著市場風(fēng)險偏好，致使機構(gòu)風(fēng)險偏好降低，促使機構(gòu)配置從非標(biāo)資產(chǎn)逐步轉(zhuǎn)向高等級標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)，中長期利多高等級信用債及利率債。

　　GDP增長目標(biāo)7.5% 左右貨幣政策不宜過緊

　　央行貨幣政策微調(diào)，3月新增了28天期正回購品種，拉長部分資金鎖定期限，為時隔九個月以來重啟28天期正回購，資金利率也應(yīng)聲上漲。預(yù)計周四央行將繼續(xù)回籠更多現(xiàn)金，市場情緒謹(jǐn)慎。

　　3月5日李克強總理在政府工作報告中指出，中國將2014年GDP增長目標(biāo)定在7.5%左右，CPI目標(biāo)控制在3.5%左右。面臨年初的PMI連續(xù)走低，7.5%左右的增長目標(biāo)略超預(yù)期，具有一定壓力。若保證實現(xiàn)經(jīng)濟7.5%的增速，需要資金流動性支持，央行貨幣政策不宜過緊。預(yù)計后期央行引導(dǎo)貨幣市場利率走高的力度將不如去年。對于貨幣政策是否繼續(xù)偏緊不必過度擔(dān)憂，年初的連續(xù)正回購只是回籠過多流動性而已。

　　7年國債中標(biāo)利率低于預(yù)期 配置需求仍在

　　3月5日，財政部七年期續(xù)發(fā)國債中標(biāo)利率4.3386%，預(yù)期4.37%，邊際中標(biāo)利率4.3940%，全場倍數(shù)1.93。中標(biāo)利率低于市場預(yù)期，“超日”違約事件增加了機構(gòu)對國債的避險需求。且年初以來一級市場非?；鸨?，顯示資金對利率債的配置需求仍在。

　　總體來看，剛性兌付打破引燃市場對系統(tǒng)性風(fēng)險的擔(dān)憂，短期市場或面臨流動性壓力，利空國債。但中長期來看，剛性兌付打破及房地產(chǎn)信貸收縮使得市場風(fēng)險偏好降低，促使機構(gòu)配置從非標(biāo)資產(chǎn)逐步轉(zhuǎn)向高等級標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)，利多國債。目前經(jīng)濟前景不明，但反彈動能較小。物價回落，通脹壓力無憂，基本面對利率債繼續(xù)形成支撐。為能實現(xiàn)今年7.5%左右的增長目標(biāo)，貨幣政策不宜過緊。目前10年期和一年期國債期限利差為1.17%，處于歷史高位，利差有收縮需求。且10年國債收益率再次站上4.5%，長端國債具有了較高的安全邊際。

　　所以，國債期貨或走出先抑后揚行情。操作上，建議投資者逢低逐步布局中線多單，關(guān)注區(qū)間92.300―93.800。本周TF1403合約進入交割，由于國債期貨交割制度利于空頭，TF1403期貨價格相對現(xiàn)貨價格走弱，基差大幅走高，IRR出現(xiàn)負(fù)值。建議有能力融券的機構(gòu)做空基差進行基差套利。

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