上周五，國債期貨呈現(xiàn)下跌的態(tài)勢。其中，主力合約TF1406合約報收于92.580點，較上周下跌0.658點，下跌0.71%。3月6日，中國人民銀行分別進(jìn)行了為期14天總額為430億元和為期28天總額為500億元的正回購操作。

　　上周，國債二級市場收益率下降為主，1年期降幅最大為2個基點。政策性金融債收益率整體上行，3年期升幅最大為3.42個基點。央票收益曲線漲跌互現(xiàn)，1年期降幅最大為2基點左右。信用債方面，短融收益率小幅波動，9月期降幅最大為3個基點左右。中票收益率整體上行，5年期升幅最大為5個基點。企業(yè)債收益率整體上行，升幅最大為5個基點。

　　短期低利率將成為常態(tài)

　　上海銀行間同業(yè)拆借利率創(chuàng)近一年以來的低點。3月7日，上海銀行間同業(yè)隔夜拆借利率為1.9948%，較上周有所增加，但是增加的幅度相對有限。近期Shibor的持續(xù)走低，說明國內(nèi)市場的流動性較為充足。

　　與此同時，最近幾周，央行頻繁進(jìn)行正回購操作，意在控制流動性。3月6日，中國人民銀行分別進(jìn)行了為期14天總額為430億元和為期28天總額為500億元的正回購操作，中標(biāo)利率分別持穩(wěn)于3.80%和4.00%。就在市場對于央行重啟正回購，控制流動性擔(dān)憂的同時，央行通過官媒發(fā)表看法，認(rèn)為當(dāng)前貨幣市場利率的波動下行屬于市場行為，并認(rèn)為目前市場的流動性總體適度,近期頻繁進(jìn)行正回購操作只是慣例。

　　上周政府工作會議確定了2014年經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)為7.5%左右，M2增速目標(biāo)為13%左右，2014年通脹目標(biāo)為3.5%左右。從目前中國的實際經(jīng)濟(jì)運行狀況來看，要想達(dá)到GDP7.5%的增長率較為有難度。因此央行可能會通過增加流動性來刺激經(jīng)濟(jì)，短期內(nèi)低利率可能會成為常態(tài)。因此我們認(rèn)為，雖然市場進(jìn)一步寬松的可能性已經(jīng)不高，但是后期整體的環(huán)境仍然以寬松為主，進(jìn)而將提振國債價格。

　　人民幣持續(xù)貶值

　　此外，近期人民幣持續(xù)貶值。市場普遍認(rèn)為，從外部來看，美國消減QE使美元的流動性減少，提振美元。內(nèi)部來看，2月份匯豐制造業(yè)PMI為48.5，在榮枯線之下。近期中國國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不好，使市場對于中國經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂情緒加劇。這兩個原因促使了人民幣貶值。

　　這些因素的確會對人民幣起到壓制作用，但是這里面最主要，也是最直接的原因還是央行購匯。人民幣的持續(xù)升值會對以外需為主的中國經(jīng)濟(jì)形成強(qiáng)勁的壓制作用。同時，央行希望給市場一個信號，人民幣并不是單邊上漲的。考慮到人民幣貶值會對人民幣國際化和實際購買力產(chǎn)生不利影響，因此人民幣升值仍然是大勢所趨。我們認(rèn)為，央行在達(dá)到其目的之后，還是會停止購匯。如果央行后期停止購匯，那么這次由外匯占款增加的流動性就將收回，也將降低市場的流動性，從而壓制國債的價格，限制國債的漲幅。

　　經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型壓力仍舊較大

　　從目前的經(jīng)濟(jì)運行狀況來看，市場的風(fēng)險點仍然很多。首先，中國的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型壓力很大，大多數(shù)行業(yè)處在去產(chǎn)能的陣痛期，大宗商品的價格連創(chuàng)新低。其次，房地產(chǎn)行業(yè)存在下跌的風(fēng)險，目前多家銀行已經(jīng)開始對房地產(chǎn)行業(yè)停止放貸，二線城市房價也有松動的跡象，雖然國家不可能允許房地產(chǎn)大幅下挫，但是市場對于避險的需求將會增加。最后，雖然俄羅斯受制于美國強(qiáng)硬的外交政策而有所妥協(xié)，但是烏克蘭局勢仍然撲朔迷離，不排除有突然惡化的可能性。這也為市場增加了不確定性。因此，短期內(nèi)避險工具或?qū)⑹艿酵瞥纾瑥亩聘邍鴤鶅r格。

　　綜上所述，我們認(rèn)為雖然央行近期頻繁進(jìn)行正回購，但是未來一段時期內(nèi)國內(nèi)整體的流動性仍然較為寬松。加上目前市場的風(fēng)險點較多，預(yù)計本周國債可能會出現(xiàn)小幅的反彈。

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