上周國(guó)債期貨TF1403合約到期，共有10手合約進(jìn)行滾動(dòng)交割，267手合約進(jìn)入集中交割。有趣的是，此次交割最大的空頭國(guó)泰君安期貨，恰好是上次TF1312交割時(shí)最大的多頭，不排除其將上次交割時(shí)收到的現(xiàn)券用于本次交割的可能。

　　TF1403交割日跳漲，對(duì)空頭有利

　　最后交易日的交割結(jié)算價(jià)越高，對(duì)于集中交割的空頭越有利，反之亦然。這與非交割交易日價(jià)格上漲對(duì)多頭有利的邏輯剛好相反。在3月14日TF1403的最后交易日，其價(jià)格出現(xiàn)了明顯的跳漲，結(jié)算于92.834元。交割相對(duì)劃算的活躍可交割券140003.IB對(duì)應(yīng)的理論期貨價(jià)格為92.765元，130020.IB對(duì)應(yīng)的為92.671元，130015.IB對(duì)應(yīng)的為92.625元?？梢?jiàn)，最后交割日的交割結(jié)算價(jià)對(duì)于空頭更為有利。新的TF1412合約定于2014年3月17日上市交易，掛盤(pán)基準(zhǔn)價(jià)為93.382元。

　　自2月下旬以來(lái)，國(guó)債期貨主力合約TF1406和現(xiàn)貨的走勢(shì)較為一致，僅在由上漲轉(zhuǎn)為下跌的拐點(diǎn)，期價(jià)領(lǐng)先于現(xiàn)價(jià)。期現(xiàn)價(jià)差收斂，繼而再度擴(kuò)大，反映出期價(jià)較現(xiàn)價(jià)更為敏感。

　　資金面和基本面支撐國(guó)債期價(jià)

　　資金面和基本面是影響期現(xiàn)走勢(shì)的關(guān)鍵因素。較弱的經(jīng)濟(jì)基本面數(shù)據(jù)一直在為價(jià)格提供支撐，但對(duì)貨幣政策放松還是收緊的預(yù)期左右了市場(chǎng)的波動(dòng)。

　　3月4日，28天正回購(gòu)重啟引發(fā)了央行回籠力度變大的市場(chǎng)猜想，獲利盤(pán)紛紛回吐，國(guó)債收益率大幅上行。之后央行正回購(gòu)量上并未加碼，資金寬松格局延續(xù)，R001回到2013年5月之前的水平，R007更是創(chuàng)出1年半來(lái)的新低，市場(chǎng)對(duì)收緊流動(dòng)性的擔(dān)憂得到緩解。3月13日公布的1―2月份固定資產(chǎn)投資等重要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)均低于預(yù)期，基本面利好國(guó)債期貨再度上漲，價(jià)格重回92.9壓力位。

　　本周是經(jīng)濟(jì)基本面數(shù)據(jù)的空窗期，開(kāi)年較弱的經(jīng)濟(jì)格局仍將為國(guó)債期價(jià)提供支撐。但隨著市場(chǎng)對(duì)消息反應(yīng)的邊際鈍化，期價(jià)繼續(xù)上行的動(dòng)能有限。3月24日將公布匯豐3月PMI預(yù)覽值，預(yù)計(jì)難以有明顯起色，對(duì)市場(chǎng)沖擊有限。資金面上，雖然央行逐漸加碼正回購(gòu)資金的鎖定期限，但力度溫和。貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響存在時(shí)滯，去年6月份的錢(qián)荒導(dǎo)致了今年開(kāi)年的經(jīng)濟(jì)增速，這使得央行操作更為謹(jǐn)慎并強(qiáng)調(diào)前瞻性，流動(dòng)性大幅突然收緊的情景難再現(xiàn)。貨幣政策一直在“穩(wěn)增長(zhǎng)”和“去杠桿”之間平衡，在觸及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下限之前，央行將保持適度的流動(dòng)性。

　　市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好變化利好國(guó)債

　　市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化是另一個(gè)值得關(guān)注的點(diǎn)。從理論上講，“超日債”違約將提高市場(chǎng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注，利好國(guó)債等高信用等級(jí)利率債。然而，在違約消息曝出的早盤(pán)利率債收益率有一波下行，午盤(pán)后再度上行。筆者認(rèn)為，信用風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化將影響金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)配置習(xí)慣，對(duì)國(guó)債的利好將逐漸顯現(xiàn)，不會(huì)一蹴而就。

　　綜上，國(guó)債期貨本周走勢(shì)將整體呈現(xiàn)振蕩向上，TF1406圍繞93.9附近盤(pán)整。長(zhǎng)期來(lái)看，國(guó)債期貨走勢(shì)將是一個(gè)慢牛的過(guò)程。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的減速利好債市，貨幣政策保持中性對(duì)債市沖擊有限，風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化有助于國(guó)債價(jià)值的重新發(fā)現(xiàn)。需要注意的是，保就業(yè)、保增長(zhǎng)仍是2014年經(jīng)濟(jì)工作的重點(diǎn)。若GDP增速跌破7.5%的全年增長(zhǎng)目標(biāo)，不排除新的促增長(zhǎng)政策出臺(tái)，預(yù)測(cè)邏輯需要重演。動(dòng)態(tài)地來(lái)看，國(guó)債期貨回暖仍將延續(xù)一段時(shí)間，此時(shí)或許正是投資的最佳時(shí)期。

　　（作者單位：興證期貨）