提要

　　短期來看，季末資金壓力導(dǎo)致期債暫時(shí)缺乏上行動(dòng)力，而長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)基本面的疲軟則封殺了期債下跌的空間。技術(shù)上看，期債振蕩底部緩慢抬升，60日線支撐較強(qiáng)。

　　圖為IF合約日線圖

　　近日國債期貨1406合約在92.5―93點(diǎn)窄幅區(qū)間內(nèi)振蕩盤整，成交量及持倉量雙雙萎靡，一季度市場(chǎng)資金寬松造就的債市小牛行情告一段落。

　　近期資金面寬松預(yù)期出現(xiàn)轉(zhuǎn)變。周四，430億元正回購到期，同時(shí)央行進(jìn)行了260億的正回購操作。3月以來，央行頻繁出手，加上11日有300億元國庫現(xiàn)金定存到期，凈回籠資金1880億元。央行回收流動(dòng)性初見成效，資金面呈現(xiàn)趨緊格局。

　　3月20日凌晨，美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫發(fā)布聲明，維持聯(lián)邦基金利率在0―0.25%目標(biāo)區(qū)間不變，從4月開始縮減每月購債規(guī)模至550億美元。FOMC聲明基本符合市場(chǎng)預(yù)期，但是耶倫暗示美聯(lián)儲(chǔ)可能在2014年下半年結(jié)束QE，2015年4月進(jìn)行首次加息。耶倫的講話擾動(dòng)了敏感的市場(chǎng)，道瓊斯指數(shù)跌幅一度擴(kuò)大至200點(diǎn)，美債收益率飆升。美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束QE以及加息的預(yù)期，可能對(duì)國際資金流向產(chǎn)生重大影響。2月份央行為了打擊跨境套利資金，出手干預(yù)人民幣匯率，市場(chǎng)對(duì)人民幣單邊升值的預(yù)期被外力打破，而3月15日央行宣布允許人民幣匯率浮動(dòng)區(qū)間擴(kuò)大至2%，匯率波動(dòng)加劇，人民幣匯率突破6.2關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。央行公布的數(shù)據(jù)顯示，2月我國新增外匯占款僅1282.46億元，環(huán)比降幅約71%，為去年9月份以來新增外匯占款最少的一月。美聯(lián)儲(chǔ)退出QE進(jìn)程的加快，可能加速中國境內(nèi)套利熱錢的流出，國內(nèi)資金面臨再次收緊的可能。

　　宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)普遍遜于預(yù)期。2月工業(yè)增加值累計(jì)同比增加8.6%，低于去年同期0.17個(gè)百分點(diǎn)，2月固定資產(chǎn)投資增速累計(jì)同比增加17.9%，較去年同期下滑1.7個(gè)百分點(diǎn)。經(jīng)濟(jì)走勢(shì)向下的預(yù)期得到增強(qiáng)。雖然經(jīng)濟(jì)增速放緩將帶動(dòng)國債收益率的走低，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金需求減少，將促使資金利率中樞出現(xiàn)明顯下行。但是市場(chǎng)對(duì)政府的刺激政策依舊存在預(yù)期，在一定程度上制約了收益率的下行。由于兩會(huì)中政府工作報(bào)告提出2014年GDP增長(zhǎng)目標(biāo)為7.5%左右，如果經(jīng)濟(jì)滑出7%可能引發(fā)政府托底政策出臺(tái)，但是如果在調(diào)結(jié)構(gòu)尚未完成之時(shí)政府出手救市，又有悖改革初衷。這種復(fù)雜的兩難局面將使中長(zhǎng)期利率的下行充滿波折。

　　2014年中誠信托兌付危機(jī)剛息，超日債違約風(fēng)波再起，近日浙江一房地產(chǎn)公司銀行貸款面臨違約，在市場(chǎng)掀起軒然大波。信用風(fēng)險(xiǎn)的頻繁觸發(fā)，給市場(chǎng)敲響了警鐘，而在經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)增加的情況下，更多的債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)還在發(fā)酵。市場(chǎng)投資主體的風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，信用利差水平拉大，低評(píng)級(jí)債券面臨較大壓力，而國債以及其他高評(píng)級(jí)債券將受到資金的青睞。

　　近日一級(jí)市場(chǎng)債券招標(biāo)利率頻現(xiàn)高于預(yù)期的中標(biāo)利率水平，反映機(jī)構(gòu)配置熱情趨于謹(jǐn)慎。短期來看，季末資金壓力導(dǎo)致期債暫時(shí)缺乏上行動(dòng)力，而長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)基本面的疲軟則封殺了期債下跌的空間。技術(shù)上看，期債振蕩底部緩慢抬升，60日線支撐較強(qiáng)。筆者認(rèn)為國債期貨中期底部已經(jīng)探明，短期則以消化資金面的利空為主，在機(jī)構(gòu)配置需求的影響下，二季度期債有望繼續(xù)上行。

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