受經(jīng)濟低迷和流動性寬松的影響，4月以來，國債期貨開啟了一波單邊上漲的行情。后期來看，雖然國內(nèi)的整體經(jīng)濟仍然有下行的風(fēng)險，但是PMI數(shù)據(jù)連續(xù)三個月上漲，貿(mào)易數(shù)據(jù)大幅回暖，短期內(nèi)經(jīng)濟表現(xiàn)良好。加上后期流動性有緊缺的風(fēng)險，利率有所反彈，國債期貨短期內(nèi)回調(diào)的概率較大。

　　數(shù)據(jù)向好提振投資信心

　　首先我們重溫一下4月公布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)。一季度的GDP增速只有7.36%，CPI和PPI分別是2.38%和-2.3%，貿(mào)易額同比更是為-8.95%，創(chuàng)2009年10月以來的新低。

　　經(jīng)濟數(shù)據(jù)不好意味著實體經(jīng)濟萎靡，但是5月公布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)相對要體面得多。雖然CPI和PPI數(shù)據(jù)還是一如既往的低迷，但是PMI連續(xù)三個月上漲，貿(mào)易數(shù)據(jù)大幅回暖都提振了市場的信心。雖然受房地產(chǎn)低迷的影響，國內(nèi)經(jīng)濟仍然處在下行通道之中，但是國家出臺了一系列的措施來微調(diào)經(jīng)濟，短期內(nèi)經(jīng)濟下行的可能微乎其微。

　　在這種環(huán)境下，資金可能追逐其他風(fēng)險資產(chǎn)，市場對于國債的熱情可能會降溫，國債期貨的價格將會受到抑制。

　　資金需求消化貨幣投放

　　公開市場上，5月20日和22日央行分別有總額為1000億和850億元的正回購到期，即上周有總額1850億元的貨幣重新流入市場。同樣是這兩天，央行分別只進行了總額為350億元和300億元人民幣的正回購，即上周央行只向市場收回總額為650億元的流動性。上周共有1200億元的流動性流入市場，臨近月末和端午節(jié)，再加上5月是財政繳款的高峰期，央行增加流動性安撫市場也在意料之中。

　　此外，本周只有27日有總額為500億元的正回購到期。此后直到6月19日為止的6次正回購的量都不大，分別只有600億元、600億元、970億元、870億元、350億元、300億元。因此后期央行通過公開市場業(yè)務(wù)增加流動性的潛力很小，降低流動性的可能性卻很大。

　　此外，中央銀行近期向國家開發(fā)銀行發(fā)放了3000億元的再貸款，而不是市場傳聞的5000億元。雖然3000億元的再貸款投放為市場投入了大量的流動性，但是這部分資金主要是國家向棚戶區(qū)改造投入的資金。因此這部分流動性對于債券市場的影響相對較小，對于實體經(jīng)濟帶動的影響短時間也很難顯現(xiàn)。

　　從利率來看，隔夜、1周、2周同業(yè)拆借利率都有反彈的趨勢。因為月末企業(yè)會計結(jié)算習(xí)慣，流動性往往趨緊，資金利率往往會走高，對于國債也將產(chǎn)生利空的影響。

　　結(jié)論

　　我們認為，雖然整體上中國經(jīng)濟仍然處在下滑通道之中，但是近期公布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)經(jīng)濟較前期有所好轉(zhuǎn)，市場的信心得到了提振。此外，由于保增長的需要，一旦后期經(jīng)濟出現(xiàn)下滑，國家有出臺政策刺激經(jīng)濟的需要，我們認為國內(nèi)經(jīng)濟短期內(nèi)可能出現(xiàn)小幅的反彈，市場對于國債的追捧可能短時間內(nèi)有所下降。

　　此外，從流動性上來看，近期央行正回購到期向市場凈投放1200億元的流動性，加上中央銀行向國家開發(fā)銀行發(fā)放3000億元的再貸款，短期內(nèi)市場流動性較為寬裕。但是5月是財政繳款的高峰期，加上臨近月末和端午節(jié)，市場對于資金的需求增加，對于國債期貨的價格將會形成一定的壓力。

　　綜上所述，我們認為國內(nèi)經(jīng)濟有所好轉(zhuǎn)，臨近月末和節(jié)假日，流動性有所偏緊，國債期貨上漲乏力，向下調(diào)整的概率較大。

　　（作者單位：金石期貨）