[原] 宏觀行業(yè)要點(diǎn)
1. 2014年12月匯豐PMI初值點(diǎn)評(píng)：1999年情景再現(xiàn)（中信）：
12月匯豐PMI指數(shù)預(yù)覽為49.5%，比上月下降0.5個(gè)百分點(diǎn)，為四月以來首次低于50%。明年開局經(jīng)濟(jì)的下行壓力將顯著加大，包括降準(zhǔn)和加大財(cái)政支出等總量政策將隨時(shí)出臺(tái)。2015年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的國(guó)內(nèi)外環(huán)境與1999年頗為相似，美元升值與大宗商品下降，產(chǎn)能過剩和通縮出現(xiàn)，大刀闊斧推進(jìn)改革，為進(jìn)一步對(duì)外開發(fā)做準(zhǔn)備，新一輪支柱產(chǎn)業(yè)輪廓顯現(xiàn)。經(jīng)濟(jì)雖然低迷，但是消化了上一輪周期的遺留問題，2015年將處于經(jīng)濟(jì)蓄勢(shì)，靜待新生力量和改革落地的狀態(tài)。
12月匯豐PMI指數(shù)預(yù)覽為49.5%，比上月下降0.5個(gè)百分點(diǎn)，為四月以來首次低于50%。明年開局經(jīng)濟(jì)的下行壓力將顯著加大，包括降準(zhǔn)和加大財(cái)政支出等總量政策將隨時(shí)出臺(tái)。2015年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的國(guó)內(nèi)外環(huán)境與1999年頗為相似，美元升值與大宗商品下降，產(chǎn)能過剩和通縮出現(xiàn)，大刀闊斧推進(jìn)改革，為進(jìn)一步對(duì)外開發(fā)做準(zhǔn)備，新一輪支柱產(chǎn)業(yè)輪廓顯現(xiàn)。經(jīng)濟(jì)雖然低迷，但是消化了上一輪周期的遺留問題，2015年將處于經(jīng)濟(jì)蓄勢(shì)，靜待新生力量和改革落地的狀態(tài)。
2. 俄羅斯盧布危機(jī)，1998年的幽靈徘徊（中信）：
為了衡量俄羅斯重現(xiàn)1998年危機(jī)的可能性，我們對(duì)比了俄羅斯當(dāng)前與1998年的國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)政治局勢(shì)、國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)成熟度、原油依賴度和償債能力；雖然俄羅斯經(jīng)濟(jì)對(duì)原油的依賴性不減反增，但俄羅斯目前的政局相對(duì)穩(wěn)定，償債能力明顯增強(qiáng)，尤其是當(dāng)前俄羅斯金融市場(chǎng)的外資參與比重遠(yuǎn)低于98年，因此連鎖反應(yīng)相對(duì)較小，難以引發(fā)全球性的金融危機(jī)；未來俄羅斯“金融風(fēng)波”的演繹將重現(xiàn)98年的若干片段，整體危機(jī)的動(dòng)蕩幅度將降低，但持續(xù)時(shí)間可能更長(zhǎng)。
為了衡量俄羅斯重現(xiàn)1998年危機(jī)的可能性，我們對(duì)比了俄羅斯當(dāng)前與1998年的國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)政治局勢(shì)、國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)成熟度、原油依賴度和償債能力；雖然俄羅斯經(jīng)濟(jì)對(duì)原油的依賴性不減反增，但俄羅斯目前的政局相對(duì)穩(wěn)定，償債能力明顯增強(qiáng)，尤其是當(dāng)前俄羅斯金融市場(chǎng)的外資參與比重遠(yuǎn)低于98年，因此連鎖反應(yīng)相對(duì)較小，難以引發(fā)全球性的金融危機(jī)；未來俄羅斯“金融風(fēng)波”的演繹將重現(xiàn)98年的若干片段，整體危機(jī)的動(dòng)蕩幅度將降低，但持續(xù)時(shí)間可能更長(zhǎng)。
3. 安信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家高善文：企業(yè)盈利的底部在2013年中期已經(jīng)見到，2015乃至2016年的上市公司盈利大概率會(huì)繼續(xù)提高，盈利和基本面支持股市上漲，而商品大熊市背景可能將打破A股長(zhǎng)期以來形成的“牛短熊長(zhǎng)”的格局。
經(jīng)濟(jì)已經(jīng)在筑底。“未來的風(fēng)險(xiǎn)因素來自需求層面的劇烈下降，但這一風(fēng)險(xiǎn)很小，從房地產(chǎn)市場(chǎng)的回暖、政府基建開支的走向，公共財(cái)政的走向甚至包括出口的活動(dòng)，經(jīng)濟(jì)也許已經(jīng)在我們現(xiàn)在所在的位置附近開始筑底，明年上半年的情況相對(duì)現(xiàn)在的情況應(yīng)該就會(huì)逐步改善。”盈利和基本面的趨勢(shì)，支持市場(chǎng)的上漲和回暖。
大宗商品熊市的背景可能打破A股長(zhǎng)期以來形成的“牛短熊長(zhǎng)”格局。觀察1913年到2013年過去一百年大宗商品市場(chǎng)和美國(guó)標(biāo)普指數(shù)之間的關(guān)系，可以看出大宗商品的熊市通常都對(duì)應(yīng)著股票的大牛市，而大宗商品的牛市無一例外地對(duì)應(yīng)著股票市場(chǎng)的大熊市。大宗商品價(jià)格的下跌和熊市，會(huì)使得一個(gè)國(guó)家通脹水平和利率水平比較低且穩(wěn)定，非常穩(wěn)定的市場(chǎng)環(huán)境以及中央銀行的監(jiān)管政策相對(duì)比較寬松都會(huì)支持股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的下降，進(jìn)而支持金融市場(chǎng)的投機(jī)活動(dòng)。
回顧2000年以來中國(guó)股市幾輪大調(diào)整，牛熊轉(zhuǎn)折的共同背景，是通貨膨脹和貨幣緊縮，在商品熊市的背景下，即使未來中國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了很強(qiáng)勁的擴(kuò)張，盈利大幅度的上升，股票價(jià)格大幅度的上漲，也不太容易碰上通貨膨脹，不太容易碰上貨幣緊縮，這樣就不太容易發(fā)生根本性的牛熊轉(zhuǎn)換，也許會(huì)打破以前牛短熊長(zhǎng)的格局。
從指數(shù)上看，目前依然處于二級(jí)火箭運(yùn)行范疇中，一級(jí)火箭的力量已經(jīng)結(jié)束，現(xiàn)在繼續(xù)處在二級(jí)火箭的運(yùn)行范疇中，二級(jí)火箭的力量很可能還沒有完全耗竭，但是市場(chǎng)要超越二級(jí)火箭的范疇繼續(xù)向上推升需要三級(jí)火箭的點(diǎn)燃，三級(jí)火箭點(diǎn)燃的可靠標(biāo)志將是私人部門投資的啟動(dòng)。一級(jí)火箭的區(qū)間就是2012年以來的箱體2000-2500點(diǎn)，二級(jí)火箭的區(qū)間就是2009年以來的箱體2500點(diǎn)到3500點(diǎn)，三級(jí)火箭的點(diǎn)燃目前還看不到，明年6月份以后可以考慮其發(fā)生的可能性。
經(jīng)濟(jì)已經(jīng)在筑底。“未來的風(fēng)險(xiǎn)因素來自需求層面的劇烈下降，但這一風(fēng)險(xiǎn)很小，從房地產(chǎn)市場(chǎng)的回暖、政府基建開支的走向，公共財(cái)政的走向甚至包括出口的活動(dòng)，經(jīng)濟(jì)也許已經(jīng)在我們現(xiàn)在所在的位置附近開始筑底，明年上半年的情況相對(duì)現(xiàn)在的情況應(yīng)該就會(huì)逐步改善。”盈利和基本面的趨勢(shì)，支持市場(chǎng)的上漲和回暖。
大宗商品熊市的背景可能打破A股長(zhǎng)期以來形成的“牛短熊長(zhǎng)”格局。觀察1913年到2013年過去一百年大宗商品市場(chǎng)和美國(guó)標(biāo)普指數(shù)之間的關(guān)系，可以看出大宗商品的熊市通常都對(duì)應(yīng)著股票的大牛市，而大宗商品的牛市無一例外地對(duì)應(yīng)著股票市場(chǎng)的大熊市。大宗商品價(jià)格的下跌和熊市，會(huì)使得一個(gè)國(guó)家通脹水平和利率水平比較低且穩(wěn)定，非常穩(wěn)定的市場(chǎng)環(huán)境以及中央銀行的監(jiān)管政策相對(duì)比較寬松都會(huì)支持股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的下降，進(jìn)而支持金融市場(chǎng)的投機(jī)活動(dòng)。
回顧2000年以來中國(guó)股市幾輪大調(diào)整，牛熊轉(zhuǎn)折的共同背景，是通貨膨脹和貨幣緊縮，在商品熊市的背景下，即使未來中國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了很強(qiáng)勁的擴(kuò)張，盈利大幅度的上升，股票價(jià)格大幅度的上漲，也不太容易碰上通貨膨脹，不太容易碰上貨幣緊縮，這樣就不太容易發(fā)生根本性的牛熊轉(zhuǎn)換，也許會(huì)打破以前牛短熊長(zhǎng)的格局。
從指數(shù)上看，目前依然處于二級(jí)火箭運(yùn)行范疇中，一級(jí)火箭的力量已經(jīng)結(jié)束，現(xiàn)在繼續(xù)處在二級(jí)火箭的運(yùn)行范疇中，二級(jí)火箭的力量很可能還沒有完全耗竭，但是市場(chǎng)要超越二級(jí)火箭的范疇繼續(xù)向上推升需要三級(jí)火箭的點(diǎn)燃，三級(jí)火箭點(diǎn)燃的可靠標(biāo)志將是私人部門投資的啟動(dòng)。一級(jí)火箭的區(qū)間就是2012年以來的箱體2000-2500點(diǎn)，二級(jí)火箭的區(qū)間就是2009年以來的箱體2500點(diǎn)到3500點(diǎn)，三級(jí)火箭的點(diǎn)燃目前還看不到，明年6月份以后可以考慮其發(fā)生的可能性。
4. 繼昨日大跌10%之后，俄羅斯盧布周二再度崩潰。美元/盧布盤中最高升至80.10，盧布跌幅達(dá)19%。俄羅斯股指RTS指數(shù)大跌19%，創(chuàng)1995年以來最大跌幅。石油輸出國(guó)組織(OPEC)核心海灣產(chǎn)油國(guó)本周暗示，準(zhǔn)備坐等六個(gè)月到一年，油市終將啟穩(wěn)。這打消了有關(guān)OPEC迅速干預(yù)油市以止住油價(jià)跌勢(shì)的希望。周二，科威特石油部長(zhǎng)Ali al-Omair表示，預(yù)計(jì)油價(jià)將在明年下半年回升，目前原油市場(chǎng)上每日有180萬桶超額供給，這是油價(jià)下跌的主要原因。OPEC成員國(guó)達(dá)成共識(shí)，明年6月前不會(huì)再次召開會(huì)議。
5. 昨日單日融資凈額MA5為66億，較12月9日峰值158億大幅回落
6. 北京時(shí)間周四凌晨3點(diǎn)將迎來美聯(lián)儲(chǔ)今年最后一次利率決議，隨后3點(diǎn)半美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫將舉行新聞發(fā)布會(huì)。焦點(diǎn)在于美聯(lián)儲(chǔ)是否將摒棄“相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間”維持利率穩(wěn)定的措辭。（注意外盤波動(dòng)）
7. 油價(jià)對(duì)A 股影響知多少——談石油價(jià)格波動(dòng)對(duì)各行業(yè)的影響（申萬）
當(dāng)前中國(guó)對(duì)石油的進(jìn)口依賴度已經(jīng)達(dá)到58%左右的水平，是全球第二大的石油進(jìn)口國(guó)。歷史上油價(jià)下跌幅度較大的階段是2008 年7 月~2009 年2 月，這一階段的促發(fā)因素主要來自于全球金融危機(jī)后的需求層面，因此股票市場(chǎng)表現(xiàn)較差。而本輪油價(jià)下跌雖然有諸多需求層面的因素，但更多地來自于供給層面的因素，中東利比亞和伊拉克的增量，美國(guó)頁巖油量穩(wěn)定增長(zhǎng)上來之后形成的擠出效應(yīng)都在不斷的增強(qiáng)油價(jià)下跌的邏輯，地緣政治和美元指數(shù)更是成為了催化劑。
從對(duì)不同行業(yè)的直接影響來看，需要考慮上下游關(guān)系、替代關(guān)系、競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)等因素，造成價(jià)格傳導(dǎo)影響整個(gè)產(chǎn)業(yè)體系，最終影響消費(fèi)需求。申萬行業(yè)比較把油價(jià)波動(dòng)對(duì)相關(guān)行業(yè)的影響方式分為幾大類：1）單邊受益（損）型；2）上下游聯(lián)動(dòng)型；3）原料替代型。
單邊受益（損）型的行業(yè)主要是由于產(chǎn)品的價(jià)格剛性較強(qiáng)，因此企業(yè)的毛利率會(huì)隨著油價(jià)的波動(dòng)而波動(dòng)，主要包括正相關(guān)的原油開采（包括上游油田公司、油服公司、頁巖氣等顯著正相關(guān)）、大部分供需結(jié)構(gòu)偏弱的化工品，負(fù)相關(guān)的包括公交、航空、航運(yùn)、燃油發(fā)電、紡織、軟飲料包裝和部分供需結(jié)構(gòu)較好的化工品。
上下游聯(lián)動(dòng)型主要是由于下游議價(jià)能力相對(duì)較高，在油價(jià)處于下降通道的時(shí)候行業(yè)受益，油價(jià)上行通道的時(shí)候行業(yè)受損，但同時(shí)需要考慮庫存儲(chǔ)備的周期，階段性會(huì)影響到企業(yè)庫存公允價(jià)值的變化，主要包括煉油行業(yè)、石化行業(yè)、化纖等部分化工品。對(duì)于投資而言，不會(huì)是最早表現(xiàn)的品種，需要等趨勢(shì)確定才會(huì)快速表現(xiàn)。
原料能源替代型主要是指石油及其相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格上漲到一定程度,使其他原料或能源對(duì)石化產(chǎn)品產(chǎn)生替代,從而使替代產(chǎn)品或使用替代石油制品原料的下游行業(yè)獲益，反之油價(jià)下跌的時(shí)候也會(huì)對(duì)其他替代能源或產(chǎn)品原料的價(jià)格形成一定的沖擊，主要包括煤炭及煤炭機(jī)械、燃?xì)饧靶履茉串a(chǎn)業(yè)鏈、煤化工產(chǎn)業(yè)鏈及部分化工品（尿素、PVC 等）。
如果中長(zhǎng)期油價(jià)處于低位，對(duì)A 股影響或偏正面。如果供給增加的邏輯能夠持續(xù)、油價(jià)下降的趨勢(shì)較為明確，則從直接影響行業(yè)的毛利率、價(jià)格的階段逐步進(jìn)入到影響投資的階段，則會(huì)進(jìn)一步?jīng)_擊更廣泛的能源及能源機(jī)械設(shè)備行業(yè)，但對(duì)于中游制造和下游消費(fèi)都有一定的促進(jìn)作用，對(duì)于A 股整體影響或偏正面：1）通脹風(fēng)險(xiǎn)趨弱，貨幣政策寬松空間更大；2）油價(jià)下跌對(duì)于大部分企業(yè)盈利而言是好事；3）風(fēng)險(xiǎn)在于國(guó)內(nèi)需求的持續(xù)走弱。
從全球配置的角度來講，對(duì)于美元指數(shù)而言，由于之前其快速上漲中包含了原油大幅下跌帶來的影響，因此一旦有短期的地緣政治變化也會(huì)對(duì)美元指數(shù)造成沖擊；同時(shí)，很多原油出口國(guó)的經(jīng)濟(jì)增速和安全問題與油價(jià)息息相關(guān)，本輪原油價(jià)格下降對(duì)這些國(guó)家的原油出口價(jià)格造成了很大負(fù)面影響，一旦油價(jià)反彈，對(duì)該國(guó)的貨幣、股票、債券都會(huì)造成較大的反彈。另外，由于油價(jià)波動(dòng)性提升，市場(chǎng)對(duì)于油價(jià)的爭(zhēng)議較大，而國(guó)內(nèi)原油期貨即將推出，應(yīng)該會(huì)利好二級(jí)市場(chǎng)上的期貨公司。
當(dāng)前中國(guó)對(duì)石油的進(jìn)口依賴度已經(jīng)達(dá)到58%左右的水平，是全球第二大的石油進(jìn)口國(guó)。歷史上油價(jià)下跌幅度較大的階段是2008 年7 月~2009 年2 月，這一階段的促發(fā)因素主要來自于全球金融危機(jī)后的需求層面，因此股票市場(chǎng)表現(xiàn)較差。而本輪油價(jià)下跌雖然有諸多需求層面的因素，但更多地來自于供給層面的因素，中東利比亞和伊拉克的增量，美國(guó)頁巖油量穩(wěn)定增長(zhǎng)上來之后形成的擠出效應(yīng)都在不斷的增強(qiáng)油價(jià)下跌的邏輯，地緣政治和美元指數(shù)更是成為了催化劑。
從對(duì)不同行業(yè)的直接影響來看，需要考慮上下游關(guān)系、替代關(guān)系、競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)等因素，造成價(jià)格傳導(dǎo)影響整個(gè)產(chǎn)業(yè)體系，最終影響消費(fèi)需求。申萬行業(yè)比較把油價(jià)波動(dòng)對(duì)相關(guān)行業(yè)的影響方式分為幾大類：1）單邊受益（損）型；2）上下游聯(lián)動(dòng)型；3）原料替代型。
單邊受益（損）型的行業(yè)主要是由于產(chǎn)品的價(jià)格剛性較強(qiáng)，因此企業(yè)的毛利率會(huì)隨著油價(jià)的波動(dòng)而波動(dòng)，主要包括正相關(guān)的原油開采（包括上游油田公司、油服公司、頁巖氣等顯著正相關(guān)）、大部分供需結(jié)構(gòu)偏弱的化工品，負(fù)相關(guān)的包括公交、航空、航運(yùn)、燃油發(fā)電、紡織、軟飲料包裝和部分供需結(jié)構(gòu)較好的化工品。
上下游聯(lián)動(dòng)型主要是由于下游議價(jià)能力相對(duì)較高，在油價(jià)處于下降通道的時(shí)候行業(yè)受益，油價(jià)上行通道的時(shí)候行業(yè)受損，但同時(shí)需要考慮庫存儲(chǔ)備的周期，階段性會(huì)影響到企業(yè)庫存公允價(jià)值的變化，主要包括煉油行業(yè)、石化行業(yè)、化纖等部分化工品。對(duì)于投資而言，不會(huì)是最早表現(xiàn)的品種，需要等趨勢(shì)確定才會(huì)快速表現(xiàn)。
原料能源替代型主要是指石油及其相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格上漲到一定程度,使其他原料或能源對(duì)石化產(chǎn)品產(chǎn)生替代,從而使替代產(chǎn)品或使用替代石油制品原料的下游行業(yè)獲益，反之油價(jià)下跌的時(shí)候也會(huì)對(duì)其他替代能源或產(chǎn)品原料的價(jià)格形成一定的沖擊，主要包括煤炭及煤炭機(jī)械、燃?xì)饧靶履茉串a(chǎn)業(yè)鏈、煤化工產(chǎn)業(yè)鏈及部分化工品（尿素、PVC 等）。
如果中長(zhǎng)期油價(jià)處于低位，對(duì)A 股影響或偏正面。如果供給增加的邏輯能夠持續(xù)、油價(jià)下降的趨勢(shì)較為明確，則從直接影響行業(yè)的毛利率、價(jià)格的階段逐步進(jìn)入到影響投資的階段，則會(huì)進(jìn)一步?jīng)_擊更廣泛的能源及能源機(jī)械設(shè)備行業(yè)，但對(duì)于中游制造和下游消費(fèi)都有一定的促進(jìn)作用，對(duì)于A 股整體影響或偏正面：1）通脹風(fēng)險(xiǎn)趨弱，貨幣政策寬松空間更大；2）油價(jià)下跌對(duì)于大部分企業(yè)盈利而言是好事；3）風(fēng)險(xiǎn)在于國(guó)內(nèi)需求的持續(xù)走弱。
從全球配置的角度來講，對(duì)于美元指數(shù)而言，由于之前其快速上漲中包含了原油大幅下跌帶來的影響，因此一旦有短期的地緣政治變化也會(huì)對(duì)美元指數(shù)造成沖擊；同時(shí)，很多原油出口國(guó)的經(jīng)濟(jì)增速和安全問題與油價(jià)息息相關(guān)，本輪原油價(jià)格下降對(duì)這些國(guó)家的原油出口價(jià)格造成了很大負(fù)面影響，一旦油價(jià)反彈，對(duì)該國(guó)的貨幣、股票、債券都會(huì)造成較大的反彈。另外，由于油價(jià)波動(dòng)性提升，市場(chǎng)對(duì)于油價(jià)的爭(zhēng)議較大，而國(guó)內(nèi)原油期貨即將推出，應(yīng)該會(huì)利好二級(jí)市場(chǎng)上的期貨公司。
8. 銀行（瑞銀）：
資金價(jià)格下行等有望支撐資產(chǎn)負(fù)債表改善
歷史數(shù)據(jù)分析，不良生成率改善滯后于降息半年左右。雖然我們認(rèn)為不良貸款中期向上趨勢(shì)沒有改變，但瑞銀宏觀團(tuán)隊(duì)預(yù)測(cè)的自14 年11 月底開始的數(shù)次降息將有助于2015 年銀行業(yè)不良生成率改善；同的時(shí)配合資產(chǎn)證券化等措施推進(jìn)，預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)可期。上述預(yù)測(cè)的風(fēng)險(xiǎn)主要來自宏觀經(jīng)濟(jì)及房地產(chǎn)市場(chǎng)下滑超出預(yù)期。
看好兼具基本面趨勢(shì)改善和估值優(yōu)勢(shì)的個(gè)股
我們認(rèn)為貸款重定價(jià)期限較短的銀行受到降息影響更大，這方面看國(guó)有大行受影響更小。大行中，我們最看好中國(guó)銀行，主要源于其將有望最為受益于離岸人民幣業(yè)務(wù)的快速增長(zhǎng)，且估值具有吸引力。中小銀行中，我們最看好興業(yè)銀行和平安銀行，主要源于其基本面趨勢(shì)向好，且估值具有吸引力。
盈利預(yù)測(cè)調(diào)整：降息之下板塊整體盈利或回落至個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)
我們認(rèn)為降息對(duì)于凈息差有負(fù)面沖擊，但有助于緩解信貸成本壓力。綜合來看，我們預(yù)計(jì)A 股上市銀行2015 年歸屬母公司凈利潤(rùn)同比增速將回落至3.2%--17.8%，2016 年為3.4%--18.1%。
投資建議：對(duì)2015 年 A 股銀行板塊估值中樞回升樂觀
我們預(yù)計(jì)受益于資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)，2015 年A 股銀行板塊動(dòng)態(tài)PB 估值中樞將自14 年的0.75 倍筑底回升。給予我們覆蓋的A 股各家銀行目標(biāo)價(jià)對(duì)應(yīng)15 年P(guān)B 估值為0.85 倍-1.30 倍 。我們上調(diào)中國(guó)銀行和興業(yè)銀行評(píng)級(jí)至“買入”（原為“中性”），維持平安、浦發(fā)和建行的“買入”評(píng)級(jí)，下調(diào)招行、北京評(píng)級(jí)至“中性”（原為“買入”），下調(diào)南京銀行評(píng)級(jí)至“賣出”（原為“中性”）
資金價(jià)格下行等有望支撐資產(chǎn)負(fù)債表改善
歷史數(shù)據(jù)分析，不良生成率改善滯后于降息半年左右。雖然我們認(rèn)為不良貸款中期向上趨勢(shì)沒有改變，但瑞銀宏觀團(tuán)隊(duì)預(yù)測(cè)的自14 年11 月底開始的數(shù)次降息將有助于2015 年銀行業(yè)不良生成率改善；同的時(shí)配合資產(chǎn)證券化等措施推進(jìn)，預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)可期。上述預(yù)測(cè)的風(fēng)險(xiǎn)主要來自宏觀經(jīng)濟(jì)及房地產(chǎn)市場(chǎng)下滑超出預(yù)期。
看好兼具基本面趨勢(shì)改善和估值優(yōu)勢(shì)的個(gè)股
我們認(rèn)為貸款重定價(jià)期限較短的銀行受到降息影響更大，這方面看國(guó)有大行受影響更小。大行中，我們最看好中國(guó)銀行，主要源于其將有望最為受益于離岸人民幣業(yè)務(wù)的快速增長(zhǎng)，且估值具有吸引力。中小銀行中，我們最看好興業(yè)銀行和平安銀行，主要源于其基本面趨勢(shì)向好，且估值具有吸引力。
盈利預(yù)測(cè)調(diào)整：降息之下板塊整體盈利或回落至個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)
我們認(rèn)為降息對(duì)于凈息差有負(fù)面沖擊，但有助于緩解信貸成本壓力。綜合來看，我們預(yù)計(jì)A 股上市銀行2015 年歸屬母公司凈利潤(rùn)同比增速將回落至3.2%--17.8%，2016 年為3.4%--18.1%。
投資建議：對(duì)2015 年 A 股銀行板塊估值中樞回升樂觀
我們預(yù)計(jì)受益于資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)，2015 年A 股銀行板塊動(dòng)態(tài)PB 估值中樞將自14 年的0.75 倍筑底回升。給予我們覆蓋的A 股各家銀行目標(biāo)價(jià)對(duì)應(yīng)15 年P(guān)B 估值為0.85 倍-1.30 倍 。我們上調(diào)中國(guó)銀行和興業(yè)銀行評(píng)級(jí)至“買入”（原為“中性”），維持平安、浦發(fā)和建行的“買入”評(píng)級(jí)，下調(diào)招行、北京評(píng)級(jí)至“中性”（原為“買入”），下調(diào)南京銀行評(píng)級(jí)至“賣出”（原為“中性”）
中國(guó)銀行：我們將中國(guó)銀行放入最看好的公司，主要基于：隨著中國(guó)主導(dǎo)的海外基建項(xiàng)目擴(kuò)張，海外人民幣貸款需求將大幅上升，我們看好中國(guó)銀行將成為中國(guó)海外業(yè)務(wù)擴(kuò)張的主要受益者（包括貸款、結(jié)算、貿(mào)易金融等）。我們認(rèn)為此結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)有利于公司PB 折價(jià)縮窄，估值或?qū)⑻嵘羾?guó)有大行平均水平。
考慮其15 年基本面趨勢(shì)好于同業(yè)，我們給予其2015 年行業(yè)平均PB0.94X，得到目標(biāo)價(jià)4.21 元，對(duì)應(yīng)15 年P(guān)E 為7.3X。目前股價(jià)對(duì)應(yīng)15 年P(guān)B/PE 為0.75X/5.84X 倍。我們認(rèn)為其海外業(yè)務(wù)擴(kuò)張將支撐盈利增長(zhǎng)，目前公司估值處于較低水平，上調(diào)公司評(píng)級(jí)至“買入”。
考慮其15 年基本面趨勢(shì)好于同業(yè)，我們給予其2015 年行業(yè)平均PB0.94X，得到目標(biāo)價(jià)4.21 元，對(duì)應(yīng)15 年P(guān)E 為7.3X。目前股價(jià)對(duì)應(yīng)15 年P(guān)B/PE 為0.75X/5.84X 倍。我們認(rèn)為其海外業(yè)務(wù)擴(kuò)張將支撐盈利增長(zhǎng)，目前公司估值處于較低水平，上調(diào)公司評(píng)級(jí)至“買入”。
9. 宏觀（國(guó)泰君安）:
短期內(nèi)俄羅斯危機(jī)重現(xiàn)的可能性小。1）1998 年和2014 年有很多的相似點(diǎn)，國(guó)際油價(jià)大跌，盧布貶值，匯率浮動(dòng)，資本外逃。2）但是當(dāng)今的俄羅斯已經(jīng)今非昔比，基本面更好，政治更穩(wěn)定，國(guó)際儲(chǔ)備更充分，外部環(huán)境更佳，俄羅斯再次發(fā)生主權(quán)債務(wù)違約并且發(fā)生金融危機(jī)的可能性不高，但仍然可能成為一個(gè)值得高度關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。俄羅斯往后發(fā)展取決于油價(jià)。1）油價(jià)暴跌有三大因素，最重要的原因是頁巖油的超市場(chǎng)預(yù)期發(fā)展以及海灣產(chǎn)油國(guó)的博弈。美元走強(qiáng)，和全球經(jīng)濟(jì)放緩的預(yù)期加強(qiáng)則火上加油。2）海灣產(chǎn)油國(guó)為了保證財(cái)政和貿(mào)易平衡，可能難以長(zhǎng)久支撐未來的下跌，原油可能維持在60-70 美元的水平。3）目前盧布貶值的勢(shì)頭停止要等到原油企穩(wěn)。我們預(yù)計(jì)俄羅斯仍然會(huì)加大對(duì)沖的力度乃至采取行政手段，最終遏制資本的急劇外逃，但是資本外逃的大趨勢(shì)不會(huì)改變。金融危機(jī)不太可能發(fā)生，但是俄羅斯經(jīng)濟(jì)將受重創(chuàng)，并連累歐洲經(jīng)濟(jì)。
美國(guó)在2015 年年中首次加息。1）美國(guó)的復(fù)蘇軌跡已經(jīng)步入后期，美國(guó)首次加息可能提前。2）過去幾個(gè)月全球經(jīng)濟(jì)放緩被沒有明顯拖累美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速，大商品特別是原油價(jià)格的下跌更是有助于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，這些都支持美國(guó)在2015 年年中加息。3）但是，由于潛在增速下降，因此未來美聯(lián)儲(chǔ)加息的點(diǎn)位很可能低于預(yù)期。4）新興國(guó)家爆發(fā)危機(jī)可能性小。
人民幣貶值和資本流出壓力大，財(cái)政貨幣雙松，改革牛延續(xù)。1）油價(jià)大跌有利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)；2）油價(jià)大跌拉低物價(jià)，為政策寬松擴(kuò)大空間；3）外需好轉(zhuǎn)有利外貿(mào)，人民幣實(shí)際有效匯率升值利空出口，將觸發(fā)貶值；4）中美基本面變化，中美利差縮小導(dǎo)致資本流出壓力加大；5）經(jīng)濟(jì)下行，通縮加劇將導(dǎo)致財(cái)政貨幣雙松，基建加碼，降準(zhǔn)臨近。6）改革逐項(xiàng)落地，改革牛持續(xù)。
短期內(nèi)俄羅斯危機(jī)重現(xiàn)的可能性小。1）1998 年和2014 年有很多的相似點(diǎn)，國(guó)際油價(jià)大跌，盧布貶值，匯率浮動(dòng)，資本外逃。2）但是當(dāng)今的俄羅斯已經(jīng)今非昔比，基本面更好，政治更穩(wěn)定，國(guó)際儲(chǔ)備更充分，外部環(huán)境更佳，俄羅斯再次發(fā)生主權(quán)債務(wù)違約并且發(fā)生金融危機(jī)的可能性不高，但仍然可能成為一個(gè)值得高度關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。俄羅斯往后發(fā)展取決于油價(jià)。1）油價(jià)暴跌有三大因素，最重要的原因是頁巖油的超市場(chǎng)預(yù)期發(fā)展以及海灣產(chǎn)油國(guó)的博弈。美元走強(qiáng)，和全球經(jīng)濟(jì)放緩的預(yù)期加強(qiáng)則火上加油。2）海灣產(chǎn)油國(guó)為了保證財(cái)政和貿(mào)易平衡，可能難以長(zhǎng)久支撐未來的下跌，原油可能維持在60-70 美元的水平。3）目前盧布貶值的勢(shì)頭停止要等到原油企穩(wěn)。我們預(yù)計(jì)俄羅斯仍然會(huì)加大對(duì)沖的力度乃至采取行政手段，最終遏制資本的急劇外逃，但是資本外逃的大趨勢(shì)不會(huì)改變。金融危機(jī)不太可能發(fā)生，但是俄羅斯經(jīng)濟(jì)將受重創(chuàng)，并連累歐洲經(jīng)濟(jì)。
美國(guó)在2015 年年中首次加息。1）美國(guó)的復(fù)蘇軌跡已經(jīng)步入后期，美國(guó)首次加息可能提前。2）過去幾個(gè)月全球經(jīng)濟(jì)放緩被沒有明顯拖累美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速，大商品特別是原油價(jià)格的下跌更是有助于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，這些都支持美國(guó)在2015 年年中加息。3）但是，由于潛在增速下降，因此未來美聯(lián)儲(chǔ)加息的點(diǎn)位很可能低于預(yù)期。4）新興國(guó)家爆發(fā)危機(jī)可能性小。
人民幣貶值和資本流出壓力大，財(cái)政貨幣雙松，改革牛延續(xù)。1）油價(jià)大跌有利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)；2）油價(jià)大跌拉低物價(jià)，為政策寬松擴(kuò)大空間；3）外需好轉(zhuǎn)有利外貿(mào)，人民幣實(shí)際有效匯率升值利空出口，將觸發(fā)貶值；4）中美基本面變化，中美利差縮小導(dǎo)致資本流出壓力加大；5）經(jīng)濟(jì)下行，通縮加劇將導(dǎo)致財(cái)政貨幣雙松，基建加碼，降準(zhǔn)臨近。6）改革逐項(xiàng)落地，改革牛持續(xù)。
10. 上周新開戶89.13萬戶，近半年新高，場(chǎng)外資金還在涌入股市。
11. 近日有消息稱，券商風(fēng)控指標(biāo)新規(guī)將發(fā)，再釋放近千億元流動(dòng)性。針對(duì)此消息，中金公司研報(bào)指出，此消息很可能為假消息。
近日《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》引述一位接近監(jiān)管層的知情人士透露，監(jiān)管層方面正安排擇機(jī)下發(fā)最新修訂的《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)管理辦法》，報(bào)道稱，在最新的風(fēng)控條例中，將大幅松綁對(duì)于券商凈資本比例的限制，而同時(shí)將對(duì)兩融業(yè)務(wù)的扣凈比例進(jìn)行整體上統(tǒng)一，整體將有所提高。
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原文出自: 開拓者量化網(wǎng) | http://m.ab2223.com/news/article/106099.html第 1- 0 條, 共 0 條.
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