[原] 開(kāi)拓者研報(bào)第42期

2013-04-11 17:02 來(lái)源： 開(kāi)拓者量化網(wǎng) 瀏覽：1244 評(píng)論：(0) 作者：戴非

美國(guó)

流動(dòng)性：

周三公布的美聯(lián)儲(chǔ)3月19-20日會(huì)議記錄表明，美聯(lián)儲(chǔ)官員在這次會(huì)議中深入討論了有關(guān)其空前的政策寬松舉措的風(fēng)險(xiǎn)和效果（此次會(huì)議在3月就業(yè)報(bào)告公布前進(jìn)行）。在今年擁有貨幣政策投票權(quán)的12名官員中，“有幾位”預(yù)期今年年中左右購(gòu)買規(guī)模會(huì)縮小，并在今年稍晚時(shí)結(jié)束這一計(jì)劃。“另外幾名成員認(rèn)為，如果就業(yè)市場(chǎng)前景如期改善，那么今年稍晚放緩購(gòu)債、在年末前結(jié)束的做法可能是適當(dāng)?shù)模?rdquo; 與以前的記錄相比，這份記錄顯得更加激烈，關(guān)于注意退出策略的呼聲更高，而且措辭更加明確。

不過(guò)，鑒于3月美國(guó)非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)大幅低于預(yù)期，以及2季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨放緩壓力，我們?nèi)跃S持之前的觀點(diǎn)：QE在短期內(nèi)退出或者減少規(guī)模的可能性不大，至少要等到第四季度再討論政策退出。

宏觀經(jīng)濟(jì)：

美國(guó)總統(tǒng)奧巴馬周三簽署命令，啟動(dòng)10月1日起進(jìn)一步削減1,090億美元國(guó)防及國(guó)內(nèi)計(jì)劃支出進(jìn)程。奧巴馬已簽署自動(dòng)減支令，將把2014財(cái)年的總體酌情支出削減910億美元，使之降至9,670億美元的2004年以來(lái)最低。

奧巴馬預(yù)算案提議用其它措施取代自動(dòng)減支，主要是通過(guò)提高對(duì)富人的征稅，以及削減包括醫(yī)療保健在內(nèi)的其它領(lǐng)域支出。這份預(yù)算案為接下來(lái)數(shù)月磋商減赤問(wèn)題拉開(kāi)序幕，8月美國(guó)又將面臨債務(wù)上限問(wèn)題。維持二季度可能是美國(guó)GDP增速年內(nèi)低點(diǎn)的判斷。

企業(yè)盈利：

根據(jù)湯森路透數(shù)據(jù)，在已公布業(yè)績(jī)的5%標(biāo)普500指數(shù)成份股企業(yè)中，約四分之三超過(guò)預(yù)期。但首季盈利預(yù)計(jì)同比仍僅增加1.5%，低于1月時(shí)預(yù)估的4.3%。期望值調(diào)低了，業(yè)績(jī)就更容易超過(guò)預(yù)期，市場(chǎng)就更容易被提振。

美股：中性（上調(diào)）

黃金：中性（下調(diào)）

美元指數(shù)：中性偏多

歐洲

近幾天，市場(chǎng)臆測(cè)尋求較高回報(bào)的日本投資者可能選擇買入歐元區(qū)資產(chǎn)，歐元因此受到支撐。但鑒于歐元區(qū)疲弱的經(jīng)濟(jì)和歐洲央行降息預(yù)期升溫，仍維持看空歐元的觀點(diǎn)不變。

歐元/美元：看空

中國(guó)

宏觀經(jīng)濟(jì)：

國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)10日主持召開(kāi)國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議，決定進(jìn)一步擴(kuò)大營(yíng)業(yè)稅改征增值稅試點(diǎn)。并逐步在全國(guó)推行，這有利于解決因局部地區(qū)試點(diǎn)導(dǎo)致的政策差異和稅收征管風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題。據(jù)測(cè)算，全部試點(diǎn)地區(qū)2013年企業(yè)將減輕負(fù)擔(dān)約1200億元。我們認(rèn)為：擴(kuò)大“營(yíng)改增”試點(diǎn)符合市場(chǎng)預(yù)期，該改革旨在給企業(yè)稅賦減負(fù)，會(huì)議也明確了“營(yíng)改增”需要政府緊縮為條件。本屆中國(guó)政府讓利于民態(tài)度明確，所以寄望政府開(kāi)支增加和投資力度加大不切實(shí)際。該舉措中長(zhǎng)期利好實(shí)體經(jīng)濟(jì)，短期對(duì)股市也有提振作用，但預(yù)計(jì)效果不大。

經(jīng)典的庫(kù)存周期要經(jīng)歷四個(gè)階段：被動(dòng)增庫(kù)存（價(jià)格先于庫(kù)存下跌）→主動(dòng)去庫(kù)存（量?jī)r(jià)齊跌）→被動(dòng)去庫(kù)存（價(jià)格先于庫(kù)存上升）→主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存（量?jī)r(jià)齊升）。當(dāng)前開(kāi)工旺季已經(jīng)來(lái)臨，且PMI購(gòu)進(jìn)價(jià)格分項(xiàng)大幅下滑的情況下，原材料庫(kù)存分項(xiàng)環(huán)比依然在下滑，也弱于歷史同期，進(jìn)口分項(xiàng)也弱于歷史同期；經(jīng)濟(jì)處在主動(dòng)去庫(kù)存階段。工業(yè)產(chǎn)成品庫(kù)存在下降通道中暫時(shí)回穩(wěn)，3月PMI產(chǎn)成品庫(kù)存分項(xiàng)再上升，說(shuō)明經(jīng)濟(jì)內(nèi)生需求偏弱，去庫(kù)存的過(guò)程并非一帆風(fēng)順，補(bǔ)庫(kù)存時(shí)間點(diǎn)估計(jì)還要推后。

中國(guó)3月份CPI同比上漲2.1%， PPI同比下降1.9%。CPI低于市場(chǎng)（2.5%）和我們（2.3%）的預(yù)期，PPI符合市場(chǎng)和我們的預(yù)期。我們認(rèn)為：最新數(shù)據(jù)表明2月通脹數(shù)據(jù)是擾動(dòng),CPI低于預(yù)期可能與治理三公消費(fèi)也有關(guān)。在經(jīng)濟(jì)整體弱復(fù)蘇的情況下通脹不是今年主要矛盾，我們維持全年CPI 3%左右的判斷 (去年為2.6%）。去年基數(shù)前高后低，今年通脹會(huì)呈現(xiàn)前低后高的走勢(shì)。PPI連續(xù)多月負(fù)增長(zhǎng)跟當(dāng)前主要矛盾有關(guān)，由于大量產(chǎn)能過(guò)剩，在需求弱復(fù)蘇的情況下，價(jià)格還有下跌壓力。2,3月數(shù)據(jù)跟國(guó)際大宗商品價(jià)格高位回落也有一定關(guān)系。今年P(guān)PI勉強(qiáng)能看到正增長(zhǎng)。

3月份出口同比增長(zhǎng)10%(預(yù)期11.7%），增速四個(gè)月來(lái)首次低于預(yù)期，進(jìn)口增長(zhǎng)14.1%（預(yù)期 6%），貿(mào)易逆差8.8億美元（預(yù)期151.5億美元）。出口數(shù)據(jù)表明外需仍然較為疲軟。中國(guó)政府表示，部分出口報(bào)關(guān)單可能存在虛報(bào)。這是去年2 月以來(lái)首次出現(xiàn)貿(mào)易逆差。出口低于預(yù)期、進(jìn)口高于預(yù)期導(dǎo)致貿(mào)易盈余大幅低于預(yù)期。在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇格局下，進(jìn)口超預(yù)期上升，或是資金國(guó)際流動(dòng)的結(jié)果。

3月份通脹數(shù)據(jù)偏弱進(jìn)一步印證了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇力度有限，其中非食品項(xiàng)較2月份回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，PPI環(huán)比為2010年以來(lái)同期最弱（環(huán)比為0）。再加上低于預(yù)期的出口數(shù)據(jù)和PMI，我們預(yù)計(jì)下周一10點(diǎn)公布的一季度宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可能偏弱。

彭博一致預(yù)期為：工業(yè)增加值9.9%，前值9.9%；消費(fèi)品零售12.5%，前值12.3%；固定資產(chǎn)投資21.3%，前值21.2%；一季度GDP8%，前值7.9%。

評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)惠譽(yù)9日下午突然宣布將中國(guó)償還長(zhǎng)期本幣債務(wù)的評(píng)級(jí)從“AA-”降至“A+”，但評(píng)級(jí)前景為穩(wěn)定。我們認(rèn)為：去年底以來(lái)社會(huì)融資規(guī)?？焖贁U(kuò)張的背后隱藏著企業(yè)利息支出占比仍高、大量融資投向地產(chǎn)基建以及地方政府負(fù)債率上升這三個(gè)趨勢(shì)，很大程度上融資規(guī)模的擴(kuò)張沒(méi)有改變甚至加重了金融體系的脆弱性。雖然監(jiān)管層對(duì)金融體系強(qiáng)大的控制能力使得短期爆發(fā)危機(jī)的概率很低，但在經(jīng)濟(jì)增速下行和財(cái)政可持續(xù)性減弱的環(huán)境下金融體系面臨的風(fēng)險(xiǎn)將快速上升。而人口快速老齡化可能成為金融體系風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的觸發(fā)因素，2019年左右是一個(gè)重要的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。

流動(dòng)性：

3月新增貸款、M1、M2、社會(huì)融資總量、外匯儲(chǔ)備數(shù)據(jù)均超市場(chǎng)預(yù)期。新增人民幣貸款1.06萬(wàn)億元人民幣（預(yù)期9,000億），M2余額較上年同期增長(zhǎng)15.7%，M1同比增長(zhǎng)11.9%，社會(huì)融資規(guī)模為2.54萬(wàn)億元人民幣，高于上月的1.07萬(wàn)億元，3月末外匯儲(chǔ)備余額從12月末的3.31萬(wàn)億美元增至3.44萬(wàn)億美元。

我們的理解是：從3月份的貨幣金融數(shù)據(jù)來(lái)看，流動(dòng)性是寬松的，比合理水平略多。首先，從經(jīng)濟(jì)的潛在增速和合理的通脹預(yù)期來(lái)看，我們即使樂(lè)觀估計(jì)潛在增速在9%左右，合理通脹預(yù)期為3%，則M2增速為14%較為合理，而實(shí)際接近16%的M2增速比合理水平高；其次，金融市場(chǎng)也表明流動(dòng)性略顯寬松，市場(chǎng)利率明顯下降，3月份，銀行間市場(chǎng)同業(yè)拆借月加權(quán)平均利率為2.47%，比上月低0.30個(gè)百分點(diǎn)；質(zhì)押式債券回購(gòu)月加權(quán)平均利率為2.46%，比上月低0.43個(gè)百分點(diǎn)。

貨幣總量需要有所收緊。2013年貨幣政策回歸中性，但是從一季度的貨幣供應(yīng)結(jié)果來(lái)看，政策仍未達(dá)到中性狀態(tài)。盡管3月通脹壓力有所緩解，而上半年通脹壓力預(yù)期不大，但是，持續(xù)的貨幣高增長(zhǎng)帶來(lái)的房?jī)r(jià)和其他資產(chǎn)上漲的壓力并沒(méi)有消減，考慮到當(dāng)前貨幣增速可能超過(guò)合理的增速，我們認(rèn)為，未來(lái)仍有進(jìn)一步收緊的空間。公開(kāi)市場(chǎng)的正回購(gòu)的操作力度料將有所加大；而在外部資金持續(xù)流入的情況下，不排除提高準(zhǔn)備金率的可能。

央行今日進(jìn)行460億元人民幣的正回購(gòu)操作，本周凈回籠170億元，力度較上周的250億有所縮減。這也是連續(xù)第8周凈回籠。不過(guò)銀行間流動(dòng)性仍極為充裕，1、7、14天回購(gòu)利率均小幅下行。

2月金融機(jī)構(gòu)外匯占款增加2,954.26億元，自上月的歷史最高水平環(huán)比回落57%。另外2月財(cái)政性存款增加243.11億元。2月份市場(chǎng)因此增加的流動(dòng)性為2,711.15億元。外匯占款數(shù)字超出預(yù)期。尤其是考慮到2月份工作日少，這個(gè)數(shù)字令人驚訝。結(jié)合3月份貿(mào)易逆差而人民幣保持強(qiáng)勢(shì)升值來(lái)看，熱錢流入進(jìn)行套利活動(dòng)的可能性很大。短期內(nèi)在全球量化寬松的狂風(fēng)暴雨中，人民幣有望成為跨境資本的避風(fēng)港灣，而套利資本的大舉進(jìn)入也導(dǎo)致中國(guó)銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性充裕，為調(diào)控帶來(lái)挑戰(zhàn)。預(yù)計(jì)央行仍將繼續(xù)執(zhí)行中性偏緊的貨幣政策。

從目前情況看，外匯占款流入的趨勢(shì)還將繼續(xù)，公開(kāi)市場(chǎng)操作不會(huì)完全對(duì)沖掉流入的外匯占款。因此銀行間市場(chǎng)的流動(dòng)性寬松還將持續(xù)一段時(shí)間。4月中旬后，財(cái)政進(jìn)入連續(xù)3個(gè)月的季節(jié)性緊縮周期，同時(shí)2季度資金需求轉(zhuǎn)旺，財(cái)政緊縮和資金需求上升將扭轉(zhuǎn)外匯占款流入帶來(lái)的資金寬松局面。

跨境資金套利導(dǎo)致中國(guó)一季度出口虛高，中國(guó)一季度出口實(shí)際增速不一定能夠達(dá)到18.4%的水平。根據(jù)目前國(guó)內(nèi)和香港人民幣匯差，套利路徑應(yīng)該是美元流入國(guó)內(nèi)換成人民幣后再流回香港。因?yàn)槿嗣駧艃睹涝?，美元又?duì)其他貨幣升值，這導(dǎo)致人民幣的絕對(duì)升值幅度是比較大的。所以這種情況下會(huì)吸引比較多的熱錢進(jìn)來(lái)。

人民幣匯率的日間波動(dòng)幅度可能會(huì)倍增到2%，這有利于平衡內(nèi)外部各種利益。當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)人民幣的升值幅度要求要比實(shí)際的升值幅度高，放開(kāi)波幅也有利于推進(jìn)國(guó)內(nèi)的利率市場(chǎng)化。

人民幣中間價(jià)有可能會(huì)繼續(xù)向升值方向突破。今年人民幣大體還是向升值方向走，三大經(jīng)濟(jì)體貨幣政策看不到在哪個(gè)時(shí)間點(diǎn)會(huì)停止放松，而中國(guó)央行的意圖是不要放松。中國(guó)和三大經(jīng)濟(jì)體的貨幣供應(yīng)松緊程度就決定了匯率還有一定升值幅度。

根據(jù)WIND數(shù)據(jù)：今年2月以來(lái)，滬深300股票呈現(xiàn)資金凈流出的趨勢(shì)，從2月1日至4月10日，日均流出25.8億元，4月1-10日日均流出9億。

事件：

1. 研究人員表示，中國(guó)致命性禽流感爆發(fā)是受到至少兩種緊密相聯(lián)系的病毒的推動(dòng)，這種情況使得控制該病毒在人類和鳥(niǎo)類中的傳播更加困難。H7N9病毒就顯示出基因的多樣性， 并顯示出比H5N1禽流感病毒更具傳染性。H5N1禽流感病毒自2003年開(kāi)始流行，有600人感染，其中60%死亡。全世界的科學(xué)家正在共同努力來(lái)研究H7N9病毒，因?yàn)橐坏┐笠?guī)模爆發(fā)，將會(huì)產(chǎn)生災(zāi)難性后果。過(guò)去100年的傳染病大流行中，1918年的西班牙流感曾經(jīng)造成多達(dá)5,000萬(wàn)人喪生，2003年非典型性肺炎造成774人死亡。

 內(nèi)地最新確診33人感染H7N9禽流感 9人死亡，

2. 朝鮮稱，與韓國(guó)合作的開(kāi)城工業(yè)園區(qū)的關(guān)閉是暫時(shí)性的，從而暗示其言辭可能有所緩和。目前該地區(qū)依然對(duì)朝鮮或?qū)l(fā)射導(dǎo)彈報(bào)以高度警惕（朝鮮在4月15日金日成誕辰100周年前都有可能隨時(shí)發(fā)射）。日本防衛(wèi)省官員11日透露，偵察衛(wèi)星發(fā)現(xiàn)位于朝鮮東部元山地區(qū)的移動(dòng)式導(dǎo)彈發(fā)射架已升起，架上搭載的是新型中程彈道導(dǎo)彈“舞水端”。防衛(wèi)省認(rèn)為，該發(fā)射架“也有可能是偽裝的”。

股市政策：

4月9日，30家被抽中的IPO企業(yè)中，首批15家已經(jīng)將詳細(xì)待審材料運(yùn)送至監(jiān)管部門設(shè)在上海國(guó)家會(huì)計(jì)學(xué)院的專項(xiàng)工作組，核查工作自今日開(kāi)始。整個(gè)抽查和重點(diǎn)審核階段或?qū)⒊掷m(xù)至6月底。我們認(rèn)為：IPO遲早將重啟，因此目前何時(shí)重啟并不重要，關(guān)鍵是新股發(fā)行制度要實(shí)現(xiàn)徹底的變革，從制度上扼殺圈錢、三高發(fā)行、行政審批、虛假上市等行為，發(fā)揮市場(chǎng)的定價(jià)功能，加大對(duì)違法違規(guī)機(jī)構(gòu)和公司的懲罰力度，才是解決IPO問(wèn)題的根本辦法，才能恢復(fù)市場(chǎng)的信心。此外，證監(jiān)會(huì)可能暫停國(guó)信證券保薦機(jī)構(gòu)資格三個(gè)月，此前該公司保薦的一家公司上市第一年就發(fā)生虧損，這有助于提振市場(chǎng)信心。

企業(yè)盈利：

從今年年初至今，2013年企業(yè)盈利的一致性預(yù)期不斷被下修。截止上周對(duì)2013年非金融企業(yè)盈利的一致性預(yù)期已經(jīng)比年初下調(diào)了3.3%。在二十二個(gè)申萬(wàn)一級(jí)子行業(yè)中，只有公用事業(yè)、金融服務(wù)、家用電器、化工和生物醫(yī)藥等五個(gè)子行業(yè)盈利預(yù)期有所上修，其他十七個(gè)子行業(yè)都出現(xiàn)了不同幅度的下調(diào)，像采掘和有色金屬行業(yè)預(yù)期調(diào)整幅度都超過(guò)了10%。

A股：看空

評(píng)分: