[原] 全球宏觀要點(diǎn)
1. 銀行間市場再陷動蕩,回購利率暴漲,違約傳聞絡(luò)繹不絕。對于當(dāng)前急劇的利率波動,市場的解讀不盡相同,樂觀派看來更多是一次性因素的疊加,準(zhǔn)備金上繳、端午節(jié)用款高峰、半年時點(diǎn)考核加上央行操作力度低于預(yù)期造成的擦槍走火。誠然這些因素時間上的疊合確實(shí)是利率飛漲的放大器,但背后的趨勢性力量更加不可忽視。外管局20號文以來資金流入受到嚴(yán)控、人民幣升值二階拐點(diǎn)已現(xiàn)、全球資金流出新興市場等,都決定了同業(yè)利率很難回到前期的低點(diǎn),邊際上看,對于資本市場構(gòu)成了負(fù)面拖累。因此我們再次強(qiáng)調(diào),6月國內(nèi)金融市場面臨的最大的風(fēng)險是流動性風(fēng)險。
2. 日本股市早盤下跌1.7%,跌破13000大關(guān)。目前股市距離此前高點(diǎn)已下跌超過20%,正式跌入熊市區(qū)域。之前我們指出,日元和日股呈負(fù)相關(guān)關(guān)系,昨天日元兌美元暴漲3%,表明資金對安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)“用腳投票”。
3. 美元重挫,因投資人在美就業(yè)數(shù)據(jù)公布前沽出多頭押注,投資人擔(dān)心美國周五公布的就業(yè)數(shù)據(jù)令人失望。在歐洲央行維持利率在0.5%不變后的記者會上,德拉吉表示,盡管歐洲央行技術(shù)上準(zhǔn)備好實(shí)施負(fù)存款利率,但目前沒有采取行動的理由,提振歐元。美國上周首次申請失業(yè)救濟(jì)34.6萬人,預(yù)期34.5萬人,前值從35.4萬人修正為35.7萬人,就業(yè)仍在持續(xù)改善。對今晚的非農(nóng)數(shù)據(jù),我們?nèi)暂^為樂觀,因此目前我們建議維持看多美元的思路。
4. 出大事前,往往“怪象”不斷,不管自然界、社會上,還是金融市場領(lǐng)域,均如是。在6月6日這樣一個應(yīng)被認(rèn)為“吉利”的好日子,中國金融市場卻突如其來地顯現(xiàn)“異象”,引發(fā)所有投資者關(guān)注。
一是金融機(jī)構(gòu)資金歷史罕見地高度緊張,市場更傳出光大和興業(yè)已扛不住了。當(dāng)然,有力證據(jù)除了眾所關(guān)注到的消息面(定性)和銀行間隔夜Shibor飆升至17個月新高(定量)外,扮演現(xiàn)金管理角色的國債逆回購市場這兩天的成交利率走勢,也說明這一點(diǎn)。市場交易數(shù)據(jù)顯示,國債逆回購市場除了短期品種(如204001、204004等)需求強(qiáng)勁外,中長期的204028(28天期)也反常地以高利率成交。
國債逆回購市場更值得注意的是攀升的時點(diǎn)和成交量。4天期、28天期等都是從月初開始,交割利率就節(jié)節(jié)攀高;而1天期顯著變化只發(fā)生在6月6日當(dāng)天,也即通常的上繳存款準(zhǔn)備金的次日。
與此同時,成交量方面所透露的信號也很具價值。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示,在利率普遍攀高的6月6日,短期國債逆回購市場的成交量相比近期反而有所下降,但中長期品種(從7天期起)的需求量環(huán)比暴增。換句話說,國債逆回購市場透露的資金緊張程度不是一個極短期問題,很可能是一個中長期現(xiàn)象。
而與資金緊張相呼應(yīng),當(dāng)天的資本市場也大跌。如果說上繳存款準(zhǔn)備金以及節(jié)日因素影響是引發(fā)當(dāng)下流動性緊張的關(guān)鍵因子,那么此前管理層釋放的收縮信號,以及全球資本流動和國內(nèi)季節(jié)性偏緊,則是流動性緊張的主因和基礎(chǔ)。也就是說,繳準(zhǔn)備金只是“火上澆油”,而更需要警惕的則是此前預(yù)期的流動性偏緊風(fēng)險在后期將逐漸兌現(xiàn)。
未來流動性和金融市場行情如何演變?
我們認(rèn)為:融資結(jié)構(gòu)的變化,細(xì)究則是對應(yīng)的流動性收縮。在今年一季度,一系列金融改革舉措出臺,疊加金融整頓風(fēng)暴“猛刮”,實(shí)際也是金融“減杠桿”,也抑制流動性擴(kuò)張。4月份,央行公開市場重啟時隔N久的央票,其指向意義也很明顯,貨幣政策和流動性后期收縮的風(fēng)險遠(yuǎn)大于寬松。關(guān)鍵是時點(diǎn)。
也許投資者還會指出,我們只關(guān)心“熱錢流入”!的確,這至少是此前流動性行情的最重要誘因。新增外匯占款會否從5月開始急劇收縮?從美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、QE退出看,這是不可逆轉(zhuǎn)的趨勢。
總體而言,如果說流動性仍是制約當(dāng)下乃至未來一段時期資本市場表現(xiàn)的重要(甚至主要)矛盾,那么類似6月6日的資本市場的弱勢表現(xiàn),很可能還將持續(xù)一段時期——流動性行情來的時候會很猛,而去的時候也很快。在中國已出現(xiàn)了嚴(yán)峻的流動性陷阱的背景下,“新一輪破位下跌最后一次出逃的大概率機(jī)會”,也可能就此結(jié)束了。
5. 相比今年經(jīng)濟(jì)走勢,未來幾年的工業(yè)投資走向更引人關(guān)注。國家發(fā)改委方面的說法稱,當(dāng)下企業(yè)投資制造業(yè)的意愿低迷,主要原因包括:勞動力成本上升削弱中國制造業(yè)競爭力,目前諸多行業(yè)產(chǎn)能過剩,環(huán)境關(guān)切推高生產(chǎn)成本,美國頁巖氣開發(fā)削弱中國能源成本優(yōu)勢等。這些趨勢性因素未來幾年都不易轉(zhuǎn)變。此外,雖然中國政府鼓勵私營部門投資過去由國有部門壟斷的領(lǐng)域,但政策實(shí)施的不確定性導(dǎo)致私營部門動力不足。因此,中國經(jīng)濟(jì)正在經(jīng)歷一個較長周期的調(diào)整階段,不宜盲目猜底。
6. 有消息人士稱,中國新的領(lǐng)導(dǎo)層對經(jīng)濟(jì)放緩有更大的容忍度,可能會容忍經(jīng)濟(jì)季度增長率放緩至7%,才會出臺新的經(jīng)濟(jì)刺激政策。(目前7.7%的增速離底線還遠(yuǎn))
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